Безрисковый актив на развивающихся рынках капитала

Для большинства растущих рынков предположение о безрисковом активе, свободном от риска неплатежеспособности, не всегда применимо. Как показывает практика, правительства таких стран могут объявить о своей неплатежеспособности даже по внутренним долгам. Нахождение локального финансового инструмента, доходность по которому может считаться безрисковой, также затрудняется эмиссией многими развивающимися государствами только краткосрочных внутренних займов. В этой ситуации возможны два подхода к оценке безрисковой доходности, предложенные А. Дамодараном:

• необходимо выбрать наиболее крупную и стабильную компанию в анализируемой стране и в качестве первого приближения взять ставку по ее долгосрочным займам в местной валюте. Поскольку компании все-таки присущ риск неплатежеспособности, ставку необходимо скорректировать на разницу между кредитными рейтингами страны и выбранных ценных бумаг {default spread);

• если в стране торгуются долгосрочные форвардные контракты в долларах, пользуясь правилом паритета процентных ставок, можно конвертировать ставку США в национальную по следующей формуле:

где – форвардный контракт на валюту страны (долл. США); – срочный контракт на валюту страны (долл. США);– ставка процента в стране;– ставка процента в США.

Поскольку на многих развивающихся рынках форвардные контракты не выпускаются больше чем на год, расчеты следует модифицировать. Если есть информация только о годичных форвардных контрактах, можно сначала по той же формуле найти годовую ставку по займам в валюте страны, вычесть из нее ставку по годичной облигации (treasury bill) и затем прибавить этот спред к долгосрочной облигации (treasuty bond).

Однако фактическая доходность государственных облигаций правительства может рассматриваться только как приближение истинной безрисковой доходности и на развивающихся, и на развитых рынках, поскольку эти бумаги также подвержены воздействию систематического риска.

Безрисковая доходность должна оцениваться в соответствии с периодом прогнозирования и валютой денежных потоков. Если денежные потоки выражены в реальных величинах, с учетом инфляции, то следует использовать реальную безрисковую ставку или провести корректировку номинальной безрисковой ставки.

Итак, безрисковая ставка доходности играет важную роль в оценке стоимости и собственного и заемного капитала. Стоимость собственного капитала превышает безрисковую ставку доходности на премию за риск для рынка акций, скорректированную на коэффициент "бета", в котором заложен риск оцениваемой компании. Заемный капитал отличается от безрисковой ставки на спред дефолта, который в свою очередь находится во взаимосвязи с кредитным риском оцениваемой компании.

Премия за риск инвестирования в акции. В целом вложения в акции более рискованные, чем в государственные облигации, что подтверждается более высокой дисперсией доходов на рынке акции по сравнению с государственными облигациями. Премия за риск инвестирования в акции может быть рассчитана как превышение доходности рыночного портфеля над безрисковой ставкой или как разница между ожидаемой доходностью рынка акций и доходностью долгосрочных государственных облигаций. При этом она не учитывает индивидуальный риск той или иной акции или же риск инвестирования в другую страну.

Рыночная премия за риск – это прежде всего премия за приоритетное право держателей облигаций по сравнению с акционерами компании в случае банкротства компании, т.е. дефолтная премия (default risk premium). Однако помимо дефолтной составляющей в премию за риск инвестирования в акции входит также и премия за относительно более высокую волатильность акций по сравнению с облигациями.

В финансовой практике в качестве индикатора рыночной доходности выступают фондовые индексы. Поскольку фондовые индексы несут в себе информацию о поведении типичного инвестора, они могут дать надежную информацию о средней доходности рынка акций и премии за риск инвестирования в данный тип ценных бумаг.