Тема 10. Практика оценки недвижимости доходным подходом
Сущность доходного подхода заключается в том, что он связан с определением стоимости ожидаемых будущих доходов от использования объекта недвижимости, таких как рента, арендная плата и стоимость реверсии (перепродажи здания). При этом стоимость объекта недвижимости определяется путем капитализации или дисконтирования денежного дохода (это зависит от характера денежного потока).
Основными показателями, отражающими формирование доходов при управлении недвижимостью, являются:
1. Потенциальный валовой доход (ПВД или PGI) – это доход, который способен принести объект недвижимости за год.
ПВД = rв*Sb*12,(12)
где rв – величина арендной платы за 1кв.м в месяц;
Sв – площадь арендуемого помещения;
12 – число месяцев в году.
2. Действительный (эффективный) валовой доход (ДВД илиEGI)). Он равен потенциальному валовому доходу за вычетом величины потерь при сборе платежей, потерь от незанятости помещения, льгот по арендной плате, величины потерь от недобросовестных арендаторов.
ДВД=ПВД – потери + дополнительный доход; (13)
ДВД=ПВД ∙ Кз, (14)
где Кз – коэффициент занятости площадей или заполнения здания.
3. Операционные расходы (ОР) – это расходы на обеспечение нормального функционирования объекта оценки в соответствии с его предназначением. Они нужны для воспроизводства ДВД.
ОР = с ∙ S ∙12 , (15)
где с – удельные операционные расходы в месяц на 1 кв.м.
4. Чистый операционный доход (ЧОД или NOI). Он равен разнице между действительным валовым доходом и операционным расходом.
ЧОД = ДВД – ОР – W, (16)
где W – затраты на капитальный ремонт.
При определении ЧОД может быть рассчитан мультипликатор гудвилла, т.е. стоимость деловой репутации.
Существуют два метода доходного подхода:
1. Метод прямой капитализации. Применение данного метода начинается с определения величины чистого операционного дохода. Стоимость оцениваемого объекта находят по формуле:
Vоц = ЧОД / R, (17)
где R – ставка капитализации.
2. Метод дисконтирования денежных потоков. Как и в предыдущем методе, вначале определяется величина чистого операционного дохода.
, (18)
где n – число периодов;
i – ставка дисконтирования.
Если в конце периода дисконтирования здание будет перепродано, то определяется стоимость реверсии Vr:
Vr = ДДПr /R, (19)
где ДДПr – дисконтированный денежный поток года перепродажи объекта
недвижимости;
R – средняя для аналогичных объектов ставка капитализации.
После этого рассчитывается стоимость объекта недвижимости:
Vоц = Σ ДДП + Vr – Iперв, (20)
где Iперв – первоначальные инвестиции;
Vr – стоимость реверсии (перепродажи объекта).
Существуют следующие методы расчета ставки капитализации:
1. Метод рыночной выжимки (прямого сопоставления, сравнения продаж). Ставка капитализации определяется по формуле:
, (21)
где n – число объектов – аналогов.
Данный метод наиболее часто используется на практике.
2. Метод с учетом возмещения капитальных затрат. В рамках данного метода ставка капитализации делится на 2 части:
а) ставка доходности инвестиций (вычисляется методом кумулятивного построения) = безрисковая ставка дохода + премии за риск + риск вложения в недвижимость + премии за низкую ликвидность + премии за инвестиционный менеджмент;
б) норма возвратности капитала, то есть погашение суммы первоначальных вложений (метод Ринга, метод Инвуда, метод Хоскольда).
Метод Ринга используется, если возмещение основной суммы будет осуществляться равными частями (Rв=1/n). Тогда ставка капитализации будет равна
Rk =Ry + 1/n ,(22)
гдеn –оставшийся срок экономической жизни;
Ry –ставка доходности инвестиций.
Метод Инвудаиспользуется, если сумма возврата капитала реинвестируется по ставке доходности инвестиций (Rв = SFF(n,i)). Тогда ставка капитализации будет определяться по формуле
Rk= Ry+ SFF(n,i),(23)
где Rk – ставка капитализации (взнос за амортизацию);
SFF – фактор фонда возмещения;
i=R (ставка дохода на инвестиции).
 |
. (24)
Метод Хоскольдаиспользуется, когда ставка дохода первоначальных инвестиций высока, поэтому маловероятно реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке (то есть Rв = SFF(n,iб)). В этом случае ставка капитализации будет определяться по следующей формуле:
Rk = Ry + SFF(n,iб),(25)
где iб – безрисковая ставка процента.
3. Метод связанных инвестиций. Метод применяется при использовании собственных и заемных средств. При этом коэффициент капитализации подразделяется на 2 части:
− коэффициент капитализации для заемных средств Rm (ипотечная постоянная, или взнос за амортизацию единицы (см. параграф 1.5 «Основы финансовой математики – шесть функций сложного процента»);
− коэффициент капитализации для собственных средств Rе.
Общий коэффициент капитализации рассчитывается по формуле средней взвешенной:
R = М * Rm + (1-М)* Rе, (26)
где М – доля заемного капитала.
4. Метод анализа коэффициента покрытия долга. Для определения общего коэффициента капитализации используется коэффициент покрытия долга, который рассчитывается по формуле:
DCR = ОД / ЧОД, (27)
где ОД–ежегодное обслуживание долга.
Тогда коэффициент капитализации будет рассчитываться по формуле
R0 = DCR ´ M ´ Rm[14]. (28)
Ставка дисконтирования – это ожидаемая норма прибыли на альтернативные инвестиционные возможности с сопоставимыми рисками. Ставка дисконтирования – это, по сути, внутренняя норма доходности объекта (проекта) – IRR. При этом эта величина зависит от периода прогноза. Чем больше период прогноза, тем дольше период отдачи капитала, тем выше чистая текущая стоимость проекта и внутренняя норма доходности. Назначение ставки дисконтирования в том, что она используется для расчета текущей стоимости денежной суммы, получаемой или выплачиваемой в будущем.
В основном, при расчетах ставки дисконтирования используется метод кумулятивного построения, который основан на суммировании безрисковой ставки дохода и дополнительных рисков, присущих данному инвестиционному проекту (риск инвестирования в рассматриваемый сектор рынка, поправка на неликвидность, надбавки за несистематический риск и др.). В российской оценочной практике в качестве безрисковой нормы прибыли обычно используют среднюю доходность по государственным облигациям с длительным сроком погашения. Метод рыночного анализа является более корректным, так как учитывает мнение инвесторов посредством анализа реальных сделок. Требуемая ставка дисконтирования определяется как ставка конечной отдачи для сопоставимых объектов. Для этих целей используется внутренняя норма доходности – IRR.
Пример 24.
Необходимо рассчитать стоимость офисного помещения, для использования которого по назначению необходимо сделать первоначальный ремонт стоимостью 500 000 р. Чистый операционный доход объекта в первом прогнозном периоде составит 400 000 р. Ежегодный темп прироста доходов g = 10 %. После 5-летнего периода эксплуатации объект будет продан. Ставка дисконтирования была определена методом кумулятивного построения и составила i = 25 %.
Покажем решение в табличной форме (таблица 46).
Таблица 46