Стоимость ресурсов для бизнес-проекта
4.3.1. Источники инвестиционных ресурсов.
Поскольку все методы приемлемости инвестиций в той или иной мере основаны на сопоставлении результатов инвестиций и тех затрат денежных средств, благодаря которым эти результаты достигаются, очень важно правильно определять реальную стоимость инвестируемых средств, т. е. стоимости капитала.
Капитал большинства фирм, как правило, имеет сложную структуру, образуемую различными источниками долгосрочных средств:
♦ собственные
♦ заемными средствами;
♦ привлеченные (обычные акции; привилегированные акции; прочие финансовые инструменты, такие как облигации).
В связи с этим стоимость денежного капитала фирмы представляет собой средневзвешенную величину, зависящую от двух факторов:
- цены каждого из источников капитала, т. е. той доходности, которой требует владелец средств за право их использования;
- доли каждой разновидности средств в общей сумме капитала.
Принципиально важным положением следует считать: вложение средств оказывается оправданным только в том случае, если оно приносит доход больший, чем по альтернативным проектам с тем же уровнем риска.
Рассмотрим на примере заемных и привлеченных средств (акций).
Средневзвешенная стоимость капитала. Поскольку привлекать капитал приходится не только из одного источника, а из нескольких, то обычно стоимость капитала формируется под влиянием необходимости обеспечить некий усредненный уровень прибыльности. Поэтому средневзвешенная стоимость капитала WACC (англ. weighted average cost of capital) может быть определена как тот уровень доходности, который должен приносить инвестиционный проект, чтобы можно было обеспечить полученный всеми категориями инвесторов доход, аналогичный тому, что они могли бы получить от альтернативных вложений с тем же уровнем риска.
В этом случае WACC формируется как средневзвешенная величина из требуемой прибыльности по различным источникам средств, взвешенной по доле каждого из источников в общей сумме инвестиций.
Маржинальная стоимость капитала- изменение в общей сумме прибыли от инвестиций, необходимое для удовлетворения требований инвесторов с учетом новых инвестиций, деленное на сумму капитала, необходимого для инвестиций.
4.3.2. Стоимость заемных и привлеченных средств.
Для компании, у которой нет свободных средств, но которая хочет осуществлять новые инвестиции, стоимость заемных средств будет равна эффективной процентной ставке по вновь привлеченным кредитам, скорректированной с учетом практики исчисления налогов.
Стоимость привлеченного капитала, получаемого с помощью привилегированных акций (kp), определяется по формуле:
где Dp - ежегодный дивиденд на одну привилегированную акцию;
Pp - цена одной выпущенной привилегированной акции.
Ценность (цена) обыкновенной акции для инвестора определяется дисконтированной величиной потока будущих дивидендов:
где P - цена акции;
Dt - дивиденд в конце периода t;
t - порядковый номер периода, за который начисляется дивиденд;
ke - желаемая инвестором доходность своего капитала (англ. equity - собственный капитал).
Если поток будущих дивидендов известен (предсказуем с высокой степенью достоверности), то ставка дисконтирования, при которой стоимость суммы будущих дивидендов оказывается равной текущей стоимости акций, и будет равна требуемому инвестором уровню доходности на свой капитал.
Однако ситуация, когда поток будущих дивидендов известен, скорее исключение, чем правило. Поэтому для определения требуемого уровня доходности разработаны специальные методы, из которых, в зависимости от наличия информации, наиболее популярными являются:
- модель роста дивидендов;
- модель доходности по чистой прибыли;
- метод «ценообразование на капитальные активы на основе дисперсии относительно средней величины» (используется при развитом фондовом рынке и хорошо изложенной системе подготовки и публикации аналитической информации о его состоянии).
Модель роста дивидендов
Если денежные поступления возрастают с одинаковым темпом (g) в каждом из периодов времени, то предыдущую формулу можно записать следующим образом:
Из этой формулы получим выражение:
В основе использования этой модели лежат две реально известные величины:
♦ сложившаяся на рынке ценаакций;
♦ величина дивидендных выплат в истекшем году.
Таким образом, единственной величиной, которую следует прогнозировать, является возможный темп роста дивидендов.
Для решения этой задачи экономисты предлагают использовать многочисленные методы прогнозирования, включая самый простой (и популярный) - экстраполяцию на будущее того темпа роста дивидендных выплат, который наблюдался на протяжении нескольких предшествующих периодов времени (если, разумеется, вообще имеются основания ожидать такого роста дивидендов в последующие периоды).
В то же время возможны следующие ситуации (довольно частые в практике):
- ожидаются в будущем крупные выплаты дивидендов в будущем, но в настоящее время компания их еще не платит;
- дивиденды хотя и выплачиваются, но рост их величины носит случайный характер.
В таких случаях для оценки уровня доходности, требуемого инвесторами владельцами обычных акций, необходимо пользоваться другими методами:
- модель доходности по чистой прибыли;
- стоимость существующего капитала;
- стоимость вновь приобретаемого капитала.
В модели доходности по чистой прибылиотправной точкой является тот доход, который получил бы акционер при распределении всей прибыли компании после уплаты налогов в виде дивидендов. Эта величина определяется с помощью уравнения:
где Pпр - доходность по чистой прибыли;
NPs - чистая прибыль на одну акцию;
Vs - рыночная цена одной акции.
Стоимость существующего капитала. Если возможно определение величины доходности, требуемой инвестором, то возможно и определение того уровня доходности, которого должна достичь фирма, чтобы удовлетворить инвесторов и обеспечить получение выгоды и для себя. Однако при анализе проблемы собственного капитала эти две разновидности капитала как бы сливаются, и в качестве уровня доходности, необходимого фирме, можно рассматривать уровень доходности, требуемый инвестором - совладельцем собственного капитала фирмы.
Этот уровень зависит от уровня доходности конкурирующих вариантов инвестиций и соотношений рисковости вложений в собственные проекты фирмы и альтернативные товары фондового рынка.
Стоимость вновь привлекаемого капитала. В случае, когда у фирмы недостаточно собственного капитала (наиболее часто встречающийся вариант) и ей надо прибегнуть к привлечению капитала из внешних источников за счет эмиссии своих ценных бумаг, это будет возможно лишь в том случае, если проект эмиссии предполагает уровень доходности более высокий, чем по существующему капиталу.
Для этого достаточно предположить, что все доходы, полученные благодаря инвестициям, будут направляться на выплату инвестиций.
Предположим, что все доходы, полученные благодаря инвестициям, будут направляться на выплату инвестиций. Тогда для определения стоимостного собственного (акционерного) капитала, привлекаемого с помощью обыкновенных акций, можно использовать следующую формулу:
где kne - необходимый уровень доходности по новому акционерному капиталу;
ke - желаемая инвестором доходность своего капитала (по уже проведенным ранее эмиссиям);
f - затраты на осуществление новой эмиссии акций, % к рыночной цене акций.
Возможен случай (довольно частый), когда не вся сумма доходов фирмы направляется на немедленную выплату дивидендов, а часть их сохраняется (удерживается от распределения), чтобы эти средства можно было реинвестировать и впоследствии размеры дивидендов увеличить. Необходимый уровень доходности рассчитывается по формуле:
где D1 - сумма дивидендов;
kne - необходимый уровень доходности по новому акционерному капиталу;
ke - желаемая инвестором доходность своего капитала (по уже проведенным ранее эмиссиям);
f - затраты на осуществление новой эмиссии акций, % к рыночной цене акций;
g - темп возрастания денежных поступлений;
Р - цена акции.
РЫНОК товаров и услуг
Если ты покупаешь то, что тебе не нужно, то скоро
будешь продавать то, что тебе необходимо.
Б. Франклин
Шум рынка безошибочно достигает наших ушей.
Ф. Бродель