ЛАТИНСКАЯ АМЕРИКА И ПОПУЛИЗМ

 

На декабрьской встрече в Берлине в 1999 году за столом напротив меня сидел Педро Малан, министр финансов Бразилии. Он был одним из тех знающих и способных латиноамериканских руководителей, которые присутствовали на первом заседании «Группы двадцати» — организации, объединившей министров финансов и глав центральных банков 20 стран. Хотя мы уже знали друг друга, создание группы рассматривалось как возможность вовлечь развивающиеся страны в дискуссию о развитии мировой экономики[55].

Малан, стоявший в 1994 году во главе центрального банка Бразилии, реализовал под руководством президента Фернандо Энрике Кардозо программу Plano Real, которая позволила остановить галопирующую инфляцию. Уровень инфляции в Бразилии с середины 1993 до середины 1994 года превышал 5000%. Я искренне восхищался Педро, но мне не давал покоя один вопрос: почему экономика страны оказалась в таком состоянии, когда ничто, кроме радикальной реформы, уже не помогало? Теперь даже сам Кардозо говорит: «Кто. находясь в здравом уме. захотел бы стать президентом Бразилии в ту пору, когда этот жребий выпал мне?»

Почему в 1970-е, 1980-е и 1990-е годы Латинскую Америку сотрясал один экономический кризис за другим, а на смену гражданским правительствам то и дело приходили военные режимы? Ответ прост — за редкими исключениями, Латинская Америка не могла отвыкнуть от экономического популизма, который мешал целому континенту конкурировать с остальным миром. Особенно удручает то. что даже плачевные экономические результаты популистской политики, которой в тот или иной период после Второй мировой войны увлекались почти все правительства региона, не отбили желания вновь и вновь прибегать к популистским методам.

Безусловно, XX век был не слишком благосклонен к южным соседям Соединенных Штатов. По данным выдающегося историка экономики Ангуса Мэддисона, в начале XX века реальный ВВП на душу населения в Аргентине был выше, чем в Германии, и составлял три четверти от уровня США. Однако к концу века этот показатель в Аргентине был уже в два раза ниже, чем в Германии и США. В Мексике ВВП на душу населения в XX веке снизился относительно США с одной трети до одной четверти[56]. Экономическое влияние северного соседа было недостаточным, чтобы остановить падение. В XX веке уровень жизни в США, Западной Европе и Азии рос быстрее, чем в Латинской Америке, почти на треть. Лишь в Африке и Восточной Европе дела обстояли столь же скверно.

Словарь определяет популизм как политическую философию, которая направлена против привилегированной элиты и поддерживает права и власть народа. Я рассматриваю экономический популизм как реакцию обнищавшего народа на несостоятельность общества, где в представителях экономической элиты видят угнетателей. Правительство при этом идет на удовлетворение требований населения, не задумываясь ни о правах личности, ни об экономических возможностях повышения или хотя бы поддержания благосостояния нации. Иными словами, негативные экономические последствия такой политики сознательно или неосознанно игнорируются. Вполне закономерно, что популизм проявляется в первую очередь в странах со значительным неравенством доходов, которое характерно для Латинской Америки. Неравенство доходов в данном регионе — одно из самых высоких в мире, оно гораздо выше, чем в промышленно развитых странах, и выше, чем в любой из стран Восточной Азии.

Истоки неравенства в Латинской Америке — европейская колонизация. Она привела к тому, что с XVI по XVIII век здесь эксплуатировали рабов и коренное население. Пережитки прошлого ощущаются до сих пор: по данным Всемирного банка, неравенство доходов в значительной мере носит расовый характер. В результате в XX веке Латинская Америка стала благодатной почвой для экономического популизма. Нищета здесь соседствует с изобилием. Экономическую элиту постоянно обвиняют в том. что она использует государственную власть для собственного обогащения.

Основным виновником нищеты Южном Америки ее жители и по сей день считают США. Десятки лет латиноамериканские политики осыпали проклятиями американские компании и американский империализм. Особое раздражение в регионе вызывает эпоха военного и экономического превосходства США и использование дипломатии канонерок для защиты права собственности американцев. В 1903 году президент Теодор Рузвельт пошел еще дальше. Он поддержал мятеж в Панаме, который привел к ее отделению от Колумбии, после того как та не дала США разрешения на строительство Панамского канала. Неудивительно, что Панчо Вилья стал для мексиканцев героем. Вилья терроризировал приграничные поселения американцев, и генерал Джон Першинг, который возглавил военное вторжение США на территорию Мексики в 1916 году, не сумел его уничтожить.

Еще более широкий отклик у латиноамериканцев получил дерзкий антиамериканский выпад Ласаро Карденаса, который сделал его одним из самых популярных президентов Мексики XX века. В 1938 году он национализировал собственность всех иностранных нефтяных компаний, прежде всего Standard Oil of New Jersey и Royal Dutch Shell. Этот шаг имел ужасные долгосрочные последствия для Мексики[57]. Впрочем, хотя Карденаса вспоминают как героя, эта фамилия оказалось роковой для его сына Куаутемока, не позволив ему победить на президентских выборах 1988 года.

После окончания Второй мировой войны, а на самом деле со времен провозглашения политики добрососедства Франклином Рузвельтом. Америка приложила немало усилий, чтобы изменить наш негативный имидж. Полагаю, что объективные аналитики рассматривают послевоенные капиталовложения США как вклад в процветание Латинской Америки. Однако наследие прошлого очень сильно в этих краях. Убеждения, передаваемые из поколения в поколение, и культура общества меняются очень медленно. Мой опыт показывает, что и в XXI веке многие латиноамериканцы продолжают осуждать США. Особенно в этом усердствует президент Венесуэлы Уго Чавес, который изо всех сил раздувает антиамериканские настроения.

Экономический популизм стремится к реформам, но не к революции. Популисты четко формулируют свои претензии, но дают весьма расплывчатые рекомендации. В отличие от капитализма и социализма экономический популизм не предполагает формализованного анализа условий, необходимых для обеспечения благосостояния и повышения уровня жизни. Ему чужды интеллектуальные изыски. Это скорее крик отчаяния. Лидеры-популисты не скупятся на обещания и клянутся устранить несправедливость. В качестве панацеи они предлагают перераспределить землю и заняться судебным преследованием продажной элиты, которая якобы обкрадывает бедноту. Такие лидеры обещают обеспечить всех землей, жильем и продуктами питания. Кроме того, они жаждут «справедливости», которая обычно понимается как перераспределение. Разумеется, популизм во всех его формах отвергает рыночный капитализм. Но такая позиция неверна в корне, поскольку в ее основе лежит искаженное представление о капитализме. Я, мак и многие другие в этом регионе и за его пределами, готов аргументированно доказать, что шансы экономических популистов на достижение целей вырастут, если капитализма будет не меньше, а больше. Везде, где экономика добивается успеха, где уровень жизни большинства растет, важнейшую роль играет расширение открытого рынка и развитие частной собственности.

Лучшим подтверждением того, что популизм — прежде всего эмоциональная реакция, а не комплекс идей, служит упорство его сторонников, несмотря на многократные неудачи. В Бразилии. Аргентине, Чили и Перу после Второй мировой войны популистская политика не раз приводила к краху. Похоже, новые поколения лидеров не извлекают уроков из истории и продолжают искать упрощенческие популистские решения. Этим они лишь усугубляют и без того непростую ситуацию.

Мне жаль, что, пытаясь решить текущие проблемы, популисты не учитывают прошлых экономических промахов, но такой подход не удивляет, как не удивляет неприятие рыночного капитализма. Куда больше меня поражает готовность многочисленного и часто малообразованного населения жить по законам рыночного капитализма. Рыночный капитализм — широкая абстракция, которая не всегда соответствует наивным представлениям о том, как работает экономика. Я полагаю, что готовность принять рынок, объясняется тем, что его долгая история — это история создания богатства. Тем не менее люди часто жалуются на непонимание рыночного механизма и ощущение постоянного балансирования на грани хаоса. Нельзя сказать, что это ощущение безосновательно, однако, как говорит учебник Economics 101. когда рыночная экономика теряет устойчивость, конкуренция восстанавливает равновесие. Поскольку восстановление равновесия предполагает миллионы экономических операций, осмыслить такой процесс очень непросто. Абстракции, которые изучаются в аудиториях. — это лишь бледное отражение реальной динамики, которая позволила, например, экономике США стабилизироваться и продолжить развитие после терактов 11 сентября.

Экономический популизм представляет мир упрощенно, считая, что концептуальные схемы лишь отвлекают от насущных потребностей. Его принципы просты. Если существует безработица, правительство должно дать людям работу. Если в обращении мало денег и поэтому процентные ставки слишком высоки, правительство должно ограничить ставки или печатать больше денег. Если импорт угрожает рабочим местам, нужно его ограничить. Подобные действия кажутся популистам вполне логичными — разве для того, чтобы завести машину, не нужно всего лишь повернуть ключ зажигания?

На это можно возразить, что в экономике, где миллионы людей изо дня в день производят товары и торгуют, отдельные рынки тесно взаимосвязаны друг с другом. Ограничивая один из аспектов, вы вносите дисбаланс в происходящее, а это порождает череду других дисбалансов. Следствие ограничения цен на бензин — нехватка топлива и очереди на заправочных станциях. Это хорошо усвоили американцы в 1974 году. Прелесть рыночной системы в том. что при нормальном функционировании (а это наблюдается почти всегда) она сама поддерживает равновесие. Популистская точка зрения подобна бухгяптррии с одинарной записью. Отражается лишь то, что проходит по кредиту, — в случае с ограничением цен на бензин учитывается только сиюминутная выгода. Уверен, настоящие экономисты ведут учет по методу двойной записи.

В отсутствие осмысленной экономической политики популизм вынужден апеллировать к нравственности, чтобы привлечь последователей. Поэтому лидер-популист должен обладать харизмой и качествами сильного, порой даже авторитарного руководителя. Многие, а может быть, и большинство таких лидеров — выходцы из военной среды. Они не в состоянии доказать концептуальное преимущество популизма перед свободным рынком. Им не по зубам и рациональная строгость логики Маркса. Их экономические идеи — это пустые разглагольствования, сдобренные такими словечками, как «эксплуатация», «справедливость» и «земельная реформа». Понятия «ВВП» или «производительность» попросту отсутствуют в лексиконе.

Для крестьян, возделывающих чужую землю, перераспределение земельных угодий — желанная цель. Лидеры гюнулпыекого толка никогда не говорят о негативных аспектах, которые могут быть катастрофическими. Роберт Мугабе, президент Зимбабве с 1987 года, раздал своим сторонникам землю, отобранную у белых поселенцев. Однако новые хозяева не смогли использовать ее с толком. Производство продуктов питания упало, что вынудило страну ввозить их из-за рубежа. Налогооблагаемые доходы резко снизились, и чтобы получить средства для финансирования правительства, Мугабе пришлось запустить печатный станок. В то время как пишутся эти строки, гиперинфляция подрывает основы государственного строя в Зимбабве. Экономика, которая издавна была одной из самых успешных в Африке, терпит крах.

Уго Чавес, ставший президентом Венесуэлы в 1999 году, идет по стопам Мугабе. Он насилует и политизирует нефтяную промышленность Венесуэлы, которая некогда была гордостью страны — полвека назад по объемам добычи Венесуэла занимала второе место в мире. Уровень технического обслуживания основных нефтяных месторождений резко снизился, когда большинство непричастных к политике специалистов в государственной нефтяной компании были заменены ставленниками режима Чавеса. В результате продуктивность пластов стала падать на несколько сотен тысяч баррелей в день. Объем добычи сырой нефти в Венесуэле сократился со среднего показателя 3,2 млн баррелей в день в 2000 году до 2.4 млн баррелей в день весной 2007 года.

И все же фортуна улыбнулась Чавесу. Его политика давно бы пустила по миру любую другую страну. Но после того как он стал президентом, растущий спрос на сырую нефть привел к увеличению цены почти в четыре раза, что. по меньшей мере на время, стало спасением. Венесуэла, возможно, обладает крупнейшими запасами нефти в мире. Но от нефти, находящейся в земле тысячи лет, мало толку, если вы не способны создать экономику. которая обеспечит разработку месторождений[58].

При этом перед Чавесом стоит дилемма. Две трети поступлений от добычи нефти в стране приходится на поставки в США. Отказаться от такого крупного потребителя непросто, поскольку Венесуэла в основном производит тяжелую высокосернистую нефть, для переработки которой требуются технические возможности заводов США. Можно продавать нефть и в другие страны, например в Азию, но это будет дорогим удовольствием. Конечно, повышение цен позволит Чавесу покрыть дополнительные издержки. Однако в стремлении обрести политическое влияние за рубежом и поддержку у себя на родине, он все теснее увязывает свое политическое будущее с ценами на нефть. Чтобы одержать победу, ему нужен постоянный рост этих цен. Однако фортуна не может улыбаться ему вечно.

К счастью для мира, не все харизматичные популисты, оказавшись в президентском кресле, ведут себя как Чавес и Мугабе, Луис Инасио Лула да Силва, бразильский популист, который пользовался широкой поддержкой. был избран президентом в 2002 году. В стране предчувствовали его победу — внутренний фондовый рынок рухнул, инфляционные ожидания росли, а значительная часть целевых иностранных инвестиций была отозвана. Однако он, к удивлению большинства, включая и меня, придерживается в основном разумной политики программы Plano Real, которую разработал его предшественник Кардозо для обуздания гиперинфляции в Бразилии в начале 1 990-х годов.

Экономические популисты раздают обещания, не задумываясь о том. где взять средства на их выполнение. Реализация обещаний нередко приводит к сокращению налоговых поступлений и не позволяет заимствовать средства у частного сектора или иностранных инвесторов. В таких условиях почти всегда плательщиком становится центральный банк. Ему приходится печатать деньги, чтобы обеспечить платежеспособность правительства. Это вызывает гиперинфляцию, которая приводит к падению правительств и угрожает социальной стабильности. Именно по такой схеме развивались события во время всплесков инфляции в Бразилии в 1994 году, в Аргентине в 1989 году, в Мексике в середине 1980-х годов и в Чили в середине 1970-х годов. Последствия для общества были разрушительными.

Авторитетные специалисты по международной экономике Рудигер Дорнбуш и Себастьян Эдвардс установили, что «в конце каждого популистского эксперимента реальная заработная плата оказывается ниже, чем в начале». Развивающиеся страны периодически сталкиваются с гиперинфляцией — можно сказать, что там это одна из определяющих тенденций.

Способна ли Латинская Америка порвать с экономическим популизмом? За последние два десятка лет. несмотря на многократные провалы макроэкономической политики, а возможно, и благодаря им. в крупнейших странах региона появилась плеяда специалистов по экономике, готовых вести Латинскую Америку в новом направлении. В их числе немало одаренных политиков, со многими из которых я имел честь работать в очень непростые времена. Это Педро Аспе, Гильермо Ортис. Хосе Анхель Гурриа и Франциско Хиль Диас в Мексике; Педро Малан и Арминио Фрага Нето в Бразилии; Доминго Кавальо в Аргентине и другие. Большинство из них имеет ученую степень по экономике, полученную в лучших американских университетах, а некоторые, в частности Эрнесто Седильо в Мексике и Фернандо Энрике Кардозо в Бразилии, даже стали главами государств. Несмотря на упорное сопротивление популистов, эти политики сумели провести ряд реформ, нацеленных на создание свободного рынка и укрепление экономики. Полагаю, без них Латинская Америка оказалась бы в куда худшем положении. Однако между мировоззрением многих латиноамериканских политиков и обществ. которым они служат, лежит пропасть, поскольку массы по-прежнему тяготеют к экономическому популизму.

Отсутствие экономической стабильности в Латинской Америке в 2006 году привлекло всеобщее внимание во время президентских выборов в Мексике, второй по размеру страны в регионе. Несмотря на значительные успехи после валютного кризиса, который разразился в конце 1994 года и поставил страну на грань дефолта, мексиканцы едва не избрали президентом популиста-смутьяна Андреса Мануэля Лопеса Обрадора. Трудно сказать, кому больше он стал бы подражать — Луле или Чавесу, окажись в президентском кресле.

Способно ли общество с прочно укоренившейся склонностью к популизму быстро измениться? Безусловно, отдельным людям это по плечу. Однако можно ли навязать рыночную экономику — ее законы, ее традиции, ее культуру— обществу, воспитанному на застарелых антагонизмах? Бразильская программа Plano Real говорит о том, что такие возможности есть.

После стабилизации в 1994 году Бразилия успешно сдерживала инфляцию, если не считать временного скачка цен. вызванного 40%-ной девальвацией реала в конце 2002 года. Экономика страны достаточно эффективна, а уровень жизни растет. Не исключено, что кратковременность вспышки инфляции после девальвации объясняется прежде всего действием глобальных дезинфляционных факторов, а не реализацией внутренней политики, но. похоже, экономика Бразилии работает на благо бразильского народа.

В то же время опыт Аргентины настраивает на менее оптимистический лад. Экономика этой страны рухнула в 2002 году вместе с обвалом песо, который на протяжении 10 лет был привязан к доллару США в соотношении один к одному. Обвал имел катастрофические последствия для занятости и уровня жизни. История этого экономического краха весьма поучительна, она показывает, что могут сделать политики-реформаторы, если основополагающая стратегия не пользуется безоговорочной поддержкой у населения. Нельзя мешать обществу удовлетворять текущие потребности, надев на него финансовую смирительную рубашку. Прежде чем у общества появится желание делать долгосрочные инвестиции, оно должно почувствовать прогресс и преисполниться доверия к лидерам. Для такого изменения культуры обычно нужно очень много времени.

До Первой мировой войны Аргентина во многих отношениях была европейской культурой. Впоследствии череда неудачных экономических программ и всплесков инфляции породила нестабильность экономики. Аргентина утратила прежнее положение в международной экономике, и в этом заметную роль сыграл автократический режим Хуана Перона. Культура страны изменилась кардинально. Даже во времена правления исполненного благих намерений Рауля Альфонсина, преемника Перона, стране не удалось предотвратить взрывную инфляцию и стагнацию жестко регулируемой экономики.

В 1991 году ситуация обострилась настолько, что новоиспеченный президент Карлос Менем, который по иронии судьбы выступал под знаменем Перона. обратился за помощью к министру финансов Доминго Кавальо. Кавальо при поддержке Менема привязал аргентинский песо к американскому доллару в соотношении один к одному. Эта чрезвычайно опасная стратегия могла закончиться крахом в первые же часы. Однако смелость такого шага при внешней надежности обязательств оживила мировые финансовые рынки. Процентные ставки в Аргентине резко упали, инфляция снизилась с 20 000% в год в марте 1990 года до однозначных цифр к концу 1991 года. Я был изумлен и полон надежд.

В результате аргентинское правительство получило возможность привлекать крупные суммы в долларах на международном рынке под проценты, которые лишь немного превышали ставки Министерства финансов США. Реформистские взгляды Кавальо представлялись мне куда более разумными, чем разглагольствования многих аргентинских законодателей и губернаторов провинций. Их подход слишком сильно напоминал финансовую безответственность предшествующих десятилетий. Помню, как во время другого заседания «Группы двадцати» я, глядя на Кавальо. размышлял, понимает ли он, что песо будут оказывать кредитную поддержку, только если

Аргентине не изменит чувство меры. В принципе, при наличии крупного долларового резерва страна могла сохранять привязку национальной валюты к доллару бесконечно долго. Однако политическая система Аргентины не устояла перед соблазном пустить избыток кажущихся дешевыми долларов на удовлетворение требований избирателей.

Постепенно возможности получения долларовых займов истощились. Доллары часто заимствовались для продажи за песо в тщетных попытках поддержать паритет песо и доллара. В конце 2001 года наступила развязка. Оберегая оставшиеся долларовые резервы, центральный банк отказался от привязки песо к доллару в соотношении один к одному на международном рынке. В результате 7 января 2002 песо рухнул. В середине 2002 года доллар стоил более трех песо.

Грандиозный дефолт в Аргентине поначалу вызывал всплеск инфляции и резкий рост процентных ставок, но, как ни странно, финансовое спокойствие было восстановлено довольно быстро. Резкое падение курса песо стало стимулом для экспорта и деловой активности. Инфляция оказалась куда менее острой проблемой, чем в прошлом. Полагаю, что через десяток лет специалисты по истории экономики придут к выводу, что ситуацию смягчили дезинфляционные факторы глобализации.

Необычным в этих событиях мне показалось не то, что аргентинское руководство в 2001 году оказалось неспособным ввести финансовые ограничения. связанные с привязкой песо к доллару, а то, что оно сумело на какое-то время убедить население соблюдать ограничения, которых требовал искусственно поддерживаемый курс песо. Такая политика была явно нацелена на изменение культурных ценностей, необходимое для возврата того положения на международной арене, которое Аргентина занимала до Первой мировой войны. Однако преодолеть культурную инерцию, как это бывало не раз. оказалась слишком сложно.

Нельзя сказать, что развитые страны, и в частности США, никогда не заигрывали с экономическим популизмом. Однако я убежден, что американским популистам не по силам изменить конституцию или культуру Соединенных Штатов и нанести стране ущерб, сопоставимый с тем, что нанесли Перон или Мугабе. Уильям Дженнингс Брайан с его знаменитой «речью о золотом кресте» на съезде Демократической партии в 1896 году был, как мне кажется, одним из самых ярких представителей экономического популизма в истории США. («Вам не надеть на чело труда терновый венец. — провозгласил он. — Не надо распинать человечество на золотом кресте».) И все же сомневаюсь, что Америка сильно изменилась бы, стань он президентом.

То же самое можно сказать и про Хьюи Лонга из Луизианы, чьи призывы к «разделу богатства» в 1930-е годы принесли ему должность губернатора и место в сенате США. В момент своей гибели в 1935 году он претендовал на Белый дом. Однако популизм не был у него в крови. Его сын Рассел, которого я хорошо знал как председателя Финансового комитета сената, был горячим сторонником капитализма и налоговых льгот для бизнеса.

В американской истории, безусловно, есть много примеров популистской политики, но не популистских правительств —от движения за свободную чеканку серебра в конце XIX века до законодательной деятельности в эпоху «Нового курса». Последний пример такой политики — злополучное замораживание заработной платы и цен Ричардом Никсоном в августе 1971 года. Однако действия президента Никсона и другие примеры популистской политики были отклонениями в поступательном развитии экономики США. В Латинской Америке популистская политика и управление государством носят эндемический характер и поэтому имеют куда более серьезные последствия.

Считается, что экономический популизм — продолжение демократии в экономике. Это не так. Настоящие демократы поддерживают такую форму правления, при которой все государственные проблемы решает большинство, однако эти решения никогда не нарушают основные права личности. В демократическом обществе права меньшинств защищаются от большинства. Мы наделяем большинство правом решать вопросы государственной политики, но не позволяем ему посягать на права личности[59].

Демократия — неупорядоченный процесс и, безусловно, не всегда самая эффективная форма правления. И все же я согласен с Уинстоном Черчиллем, который остроумно заметил: «Демократия — худшая форма правления, за исключением всех прочих». Так или иначе, нам остается исходить из того, что люди, свободные в своих действиях, в конечном счете принимают правильные решения о том. как ими управлять. Если большинство принимает ошибочные решения, это чревато неприятными последствиями, вплоть до хаоса в обществе.

Популизм в сочетании с правами личности большинство людей воспринимают как либеральную демократию. Под «экономическим популизмом» экономисты чаще всего имеют в виду демократию, в которой «права личности» практически не соблюдаются. Неограниченная демократия, в которой 51% людей по закону может не считаться с правами оставшихся 49%, приводит к тирании[60]. Поэтому это понятие приобретает отрицательный смысл, когда речь идет о личностях, подобных Перону, который, по мнению большинства историков, виновен в экономическом упадке Аргентины после Второй мировой войны. Последствия Аргентина расхлебывает по сей день.

Борьба за капитализм еще не окончена. Латинская Америка демонстрирует это более наглядно, чем любой другой регион. Концентрация доходов и привилегированные землевладельцы, которые ведут свою родословную со времен испанского и португальского завоевания, до сих пор вызывают глубокое негодование. Капитализм в Латинской Америке в лучшем случае лишь прокладывает себе дорогу.

 

ТЕКУЩИЙ БАЛАНС И ДОЛГ

 

«Краткосрочный потребительский долг, приближается к критической точке... Скоро стране нечем будет расплачиваться», — заявил журнал Fortune в марте 1956 года. Месяц спустя он добавил: «Это относится и к ипотечному долгу, но здесь ситуация в два раза серьезнее». Главный экономист Сэнди Паркер и его соавтор Джил Берк пришли к таким выводам после изучения данных по займам американских домохозяйств. (Эти данные собрал я, работая в Fortune в качестве консультанта.) Их мнение вряд ли можно считать уникальным — многих экономистов и политиков беспокоило то, что отношение долга домохозяйств к их доходу достигло порога, за которым резко возрастает опасность просрочек и дефолтов. Однако опасения оказались напрасными, поскольку чистая стоимость активов и имущества домохозяйств росла быстрее, чем все ожидали.

В наши дни, более 50 лет спустя, отношение долга домохозяйств к их доходу по-прежнему растет, а критики все также заламывают руки. На моей памяти нет ни одного десятилетия, которое обошлось бы без всплесков опасений по поводу роста долгового бремени домохозяйств и бизнеса. Подобные страхи возникают из-за того, что люди не учитывают фундаментального факта современной жизни: в условиях рыночной экономики повышение долгового бремени неразрывно связано с прогрессом. Долг почти всегда возрастает по отношению к доходу по мере углубления разделения труда и специализации, повышения производительности и. соответственно, роста размера активов и обязательств, выраженного в виде процента от дохода. Иными словами, сам по себе рост отношения долга домохозяйств к их доходу или совокупного нефинансового долга к ВВП не является индикатором экономических проблем[61].

Сказанное полезно помнить и при анализе другой проблемы: роста дефицита американского торгового баланса и, более широко, дефицита текущего баланса. В последние годы дефицит текущего баланса США рос очень быстро: если в 1991 году он был нулевым, то в 2006 году составлял уже 6,5% от ВВП, За это время показатель размера дефицита перекочевал из неприметных сносок в научных журналах на первые страницы газет по всему миру. О нем говорили практических на всех международных экономических форумах, в которых мне довелось участвовать в последние годы. Причиной этого является широко распространенное опасение, что дисбаланс во внешней торговле Америки, т.е. значительный разрыв между объемами импорта и экспорта страны, приведет к обвалу курса американского доллара и мировому финансовому кризису. Скользящий вниз доллар занимает центральное место в числе страхов политиков по поводу устойчивости развития глобализации, которая внесла немалый вклад в мировое процветание в последние десятилетия.

Опасения относительно внешнего дефицита США нельзя назвать без* основательными. В один прекрасный момент иностранные инвесторы могут перестать наращивать долю американских активов в своих портфелях. Это оборотная сторона платежного дефицита. Если такое произойдет, то дисбаланс должен сузиться, а курс доллара, скорее всего, понизиться, чтобы стимулировать американский экспорт и ослабить привлекательность импорта. Более того, нельзя полностью исключить резкую смену настроений иностранных инвесторов в связи с риском быстрого падения курса доллара. Однако вероятность краха доллара очень легко преувеличить. Изменение мировой экономики, произошедшее в последние годы, значительно увеличило размер профицитов и дефицитов, в том числе и во внешнеэкономической деятельности, при которых возможно устойчивое развитие. Как показано в главе 25, существует масса дисбалансов, в частности наш потенциальный дефицит федерального бюджета, которые могут быть предметом беспокойства в будущем, В их числе текущий баланс занимает далеко не первое место.

В основе обеспокоенности относительно дефицита текущего баланса США лежит тот факт, что в 2006 году финансирование этого дефицита, т.е. приток денежных средств из-за рубежа, поглотило более трех пятых накопленных остатков по счетам 67 стран, имевших активный текущий баланс в том году. Развивающиеся страны, на которые приходится половина этих накоплений, не могут, по всей видимости, найти у себя достаточно прибыльные для покрытия рыночного.и политического риска объекты инвестирования. Американцы десятилетие назад не могли позволить себе дефицит текущего баланса в размере $800 млрд по той простой причине, что у них не было возможности привлечь достаточные для его финансирования накопления. В 1 995 году накопленные остатки по счетам других стран составляли менее $350 млрд.

Аналитики сходятся в том, что для наглядности полезно представить текущий баланс страны паи внутренние сбережения (т.е. сбережения домохозяйств, бизнеса и правительства) за вычетом внутренних капиталовложений {главным образом в капитальные активы и дома)[62]. Однако этим их единодушие и ограничивается.

Текущий баланс страны и разница между внутренними сбережениями и внутренними капиталовложениями по определению в итоговом учете всегда равны[63]. Вместе с тем накопления и инвестиции делают разные лица. На практике совокупные планируемые сбережения в денежном выражении и капиталовложения за любой период редко совпадают. Они уравниваются только в том случае, если планы приходится корректировать в ответ на сдвиги в потоках товаров, доходов и активов, обусловленные изменением курсов валют, цен, процентных ставок и в итоге уровня деловой активности. При таких рыночных изменениях корректировка всех переменных происходит одновременно. Это своего рода эквивалент решения системы уравнений. Глобальный гроссбух всегда должен быть сбалансированным.

Причины чрезмерного дефицита текущего баланса США в последние годы настолько взаимосвязаны, что их очень трудно разделить. Так, рост сбережений домохозяйств при прочих равных условиях снижает дефицит текущего баланса страны. Однако такой рост предполагает сокращение расходов домохозяйств, что с высокой вероятностью влечет за собой падение прибыли и сокращение сбережений компаний. Сокращение поступлений от налога на прибыль ведет к снижению сбережений правительства и т.д. Такая взаимозависимость всех компонентов сбережений и капиталовложений делает причинно-следственную связь неочевидной.

Большинство иностранных аналитиков и многие американские специалисты видят основную причину несбалансированности текущего баланса в быстро растущем дефиците бюджета США. Однако в последнее десятилетие бюджетный дефицит временами менялся в направлении, противоположном направлению изменения дефицита текущего баланса. Несмотря на то что бюджет в 1998-2001 годах был профицитным, дефицит текущего баланса продолжал расти.

Некоторые утверждают, что массированная скупка американских казначейских облигаций иностранными государствами, прежде всего Японией и Китаем, с целью сдерживания роста курса национальной валюты привела к завышению курса доллара и внесла заметный вклад в увеличение объемов нашего импорта (с 13% от ВВП в начале 2002 года почти до 18% в конце 2006 года). В этом есть доля правды, однако мой опыт говорит о том, что способность финансовых органов стран манипулировать курсами валют часто преувеличивается[64]Намного важнее то, что статус доллара как основной мировой резервной валюты до сих пор позволял финансировать наш внешний дефицит. Многие, правда, усматривают в этом слабое место, поскольку иностранные монетарные власти могут неожиданно закрыть долларовые позиции и перевести свои резервы, смажем, в евро или иены. Эта возможность рассматривается в главе 25.

Причины исторического роста дефицита текущего баланса США следует объяснять действием широкого набора факторов. Это позволяет не зацикливаться на каком-то одном, «горячем», аспекте вроде дефицита федерального бюджета, а анализировать ситуацию сообразно реалиям международных финансов. Рост дефицита, по всей видимости, совпадаете новой фазой глобализации. В числе ключевых факторов я вижу резкое ослабление того, что экономисты называют «ориентацией на внутренний рынок», и значительное ускорение роста производительности в США.

Ориентация на внутренний рынок — это склонность инвесторов вкладывать сбережения внутри своей страны даже при наличии более выгодных возможностей за рубежом, В привычной инвестиционной среде риск кажется ниже, чем в объективно аналогичной, но менее знакомой среде. Ослабление ориентации на внутренний рынок означает, что лица, имеющие сбережения, находят все больше объектов инвестирования за рубежом. Этот процесс приводит к увеличению профицита текущего баланса одних стран и соответствующему росту дефицита текущего баланса других стран. Если взять мир в целом, то здесь, конечно, объем экспорта соответствует объему импорта, а консолидированный текущий баланс всегда равен нулю.

Ориентация на внутренний рынок проявлялась очень сильно в глобальном масштабе на протяжении половины столетия после Второй мировой войны. Внутренние сбережения вкладывались практически полностью во внутренние активы, т.е. в производства, оборудование, запасы и дома в стране проживания инвесторов. В мире в условиях сильной ориентации на внутренний рынок внешние дисбалансы были невелики.

С начала 1990-х годов ориентация на внутренний рынок начала заметно ослабевать в результате устранения ограничений на перемещение капитала через границы. Эти изменения примерно совпадали с процессом ликвидации системы централизованного планирования и распространения свободного рыночного капитализма. С продвижением института частной собственности в новые регионы возможности трансграничных инвестиций значительно выросли. Помимо прочего, развитие информационных и коммуникационных технологий фактически сократило расстояния, разделявшие региональные рынки. Короче говоря, кардинальные изменения в области технологий и управления расширили географические горизонты инвесторов и сделали иностранные инвестиции менее рискованными, чем казалось в прошедшие десятилетия. Улучшение ситуации с защитой прав собственности иностранцев после крушения системы централизованного планирования понизило риск еще больше.

Взвешенная корреляция национального уровня сбережений и национального уровня инвестиций для стран или регионов, представляющих практически полностью мировой ВВП, т.е. показатель ориентации на внутренний рынок, снизилась с 0,95 в 1 992 году (на этом уровне она сохранялась с 1970 года) до 0,7А в 2005 году. (Если бы во всех странах объем сбережений совпадал с объемом инвестиций, т.е. ориентация на внутренний рынок была 100%-ной. то коэффициент корреляции составлял бы 1,0. В отсутствие ориентации на внутренний рынок и какой-либо связи между внутренними сбережениями и местными инвестициями коэффициент корреляции будет равен О.)[65]

Лишь в последнее десятилетие расширение торговли было связано с ростом американского торгового дефицита и дефицита текущего баланса и появлением соответствующего профицита наших торговых партнеров, в число которых недавно вошел Китай. К 2006 году крупный профицит текущего баланса появился у Китая ($239 млрд), Японии ($1 70 млрд), Германии ($146 млрд) и Саудовской Аравии ($96 млрд). Дефицит, помимо США ($857 млрд), существуете Испании ($108 млрд), Великобритании ($68 млрд) и Франции ($46 млрд). Чтобы нагляднее представить, насколько широка дисперсия (отклонение разницы между сбережениями и инвестициями от нуля), я представил суммы дисбаланса по странам (независимо от знака) в процентах от мирового ВВП. Если с 1980 по 1996 год этот показатель колебался между 2% и 3%, то к 2006 году он вырос почти до 6%.

Хотя ослабление ориентации на внутренний рынок является самым существенным фактором увеличения профицитов и дефицитов, определенный вклад могут вносить различия в доходности с учетом риска[66]. От относительной доходности с учетом риска зависит, в какой именно стране будут инвестированы сбережения.

С 1995 года более высокий темп роста производительности в США (по сравнению с темпом роста в других странах) приводил к повышению ожидаемой доходности с учетом риска и. следовательно, к непропорционально высокому глобальному спросу на активы, находящиеся на территории Соединенных Штатов. Это во многом объясняет причину, по которой большая доля иностранных сбережений направлялась в США[67].

Не думаю, что споры вокруг причин недавнего резкого роста дефицита текущего баланса США на этом прекратятся. Более важным, однако, представляется вопрос, примет ли неизбежная внешняя корректировка мягкую форму или, как опасаются многие, приведет к краху доллара и международному финансовому кризису. Как уже говорилось, я склоняюсь к более мягкому варианту.

Наибольшее беспокойство связано с тем, что произойдет с отказом иностранцев от наращивания в своих портфелях доли чистых американских активов, которое лежит в основе текущих тенденций изменения внешних балансов. Дефицит текущего баланса возрастает по мере роста чистой отрицательной международной инвестиционной позиции американских резидентов (почти $2,5 трлн в конце 2005 года) и увеличения стоимости обслуживания. Такая тенденция не может существовать бесконечно долго. В определенный момент, даже если доходность инвестиций в США будет достаточно высокой, активность иностранных инвесторов снизится из-за роста концентрации американских активов в их портфелях. Известное правило, призывающее не класть все яйца в одну корзину, справедливо как для глобальных финансов, так и для отдельного домохозяйства. Как только интерес иностранцев к американским активам уменьшится, упадет и спрос ка американскую валюту, а вместе с ним курс доллара'. Падение доллара неизбежно охладит пыл импортеров и поддержит экспортеров. Таким образом. нежелание иностранцев финансировать внешнеторговый дефицит США приведет к сокращению этого дефицита. Диверсификация резервов монетарными властями разных стран и, что важнее, международных резервов частных инвесторов не проходит без последствий.

Аналитиков беспокоит, что для обслуживания растущего американского чистого внешнего долга нужно резко сократить наш торговый дефицит (или добиться профицита) и/или в достаточной мере повысить склонность иностранцев к инвестированию в американские активы и, таким образом, привлечь средства, необходимые для покрытия обязательств американских должников[68]. Это пока еще не проблема, поскольку доходность прямых американских инвестиций за рубежом (превышающих $2 трлн) в 2005 году составляла 11%, что значительно выше текущих процентных ставок, выплачиваемых иностранцам по американскому долгу. Тем не менее мы выплачиваем в связи с обслуживанием долга и дивидендами больше, чем получаем от иностранцев. В такой ситуации постоянный чистый рост долга (равный дефициту текущего баланса с учетом прироста капитала и капитальных убытков) ведет к значительному увеличению выплат иностранцам в будущем.

Причина, по которой постоянный значительный дефицит текущего баланса в 2006 году не оказал серьезного негативного воздействия на американскую экономику, заключается, на мой взгляд, в том. что дефицит является в немалой мере проявлением углубляющейся специализации и разделения труда в условиях совершенно новой высокотехнологичной глобальной среды. Если собрать вместе все факты — случайные, косвенные и статистические, то они ясно говорят (по крайней мере мне) о том, что рекордный дефицит текущего баланса США является частью более широкого ряда дефицитов и профицитов, связанных с деятельностью американских хозяйственных единиц (домохозяйств, компаний и правительств) в основном в пределах границ США. Не исключено, что эти дефициты и профициты росли на протяжении десятилетий. Долгосрочный рост был в целом постоянным и плавным. Однако компоненты, отражающие чистое иностранное финансирование дисбалансов индивидуальных американских хозяйственных единиц, т. е. наш дефицит текущего баланса, выросли очень заметно: с пренебрежимо малого уровня в начале 1990-х годов до 6.5% в 2006 году.

С моей точки зрения, политики слишком фокусируются на активах иностранцев в США, вместо того чтобы принимать в расчет все активы {иностранные и внутренние), которые определяют экономическое поведение и могут быть объектом системного беспокойства. Текущие балансы отражают лишь те операции, которые осуществляются через границы государств. Наши подходы вытекают из навязчивого стремления меркантилистов начала XVIII века к профициту платежного баланса, который приносит в страну золото, бывшее в то время символом богатства нации.

Почему бы нам не взять для определения чистых финансовых остатков более мелкие географические районы, например отдельные американские штаты или канадские провинции (что никогда не делается), или крупные группы государств, например Южной Америки или Азии? Тенденции изменения их показателей могут быть совсем не такими, как у привычного показателя нации, ограниченной государственными границами, — текущего баланса.

Выбор подходящей географической единицы для измерения зависит от того, что именно мы хотим обнаружить. Полагаю, что в большинстве случаев, по крайней мере при определении политики, все стремятся оценить силу экономического стресса, который может быть предвестником сильно негативных результатов. Чтобы составить реальное мнение в этом случае, необходимы данные по финансовым остаткам с детализацией до уровня, на котором принимаются экономические решения: индивидуальные домохозяйства, компании, правительства. Иными словами, до уровня субъектов, испытывающих стресс и, следовательно, принимающих ответные действия, способные дестабилизировать экономику.

Если домохозяйство тратит на потребление и инвестиции[69], например в жилье, больше, чем получает, т.е. исходящий денежный поток больше входящего, то экономисты называют его дефицитным. Это чистый заемщик или ликвидатор финансовых активов. Домохозяйство, которое наращивает сбережения путем накопления финансовых активов или сокращения долга, называют профицитным. Аналогичным образом классифицируются компании и правительства — федеральное, на уровне штатов и на местном уровне. Консолидирование дефицитов и профицитов по всем американским резидентам дает остаток, который представляет собой новые иностранные активы или новый внешний долг, т.е. профицит или дефицит текущего баланса[70].

Однако, прежде чем браться за консолидирование, отметим, что отношения как профицитов. так и дефицитов американских хозяйственных единиц (домохозяйств, кампаний и правительств) к их доходам в среднем растет уже не одно десятилетие, а может быть, даже с XIX века[71]. На большей части этого периода дефициты одних американских хозяйственных единиц практически полностью соответствовали профицитам других хозяйственных единиц. Наши текущие балансы, таким образом, были очень небольшими[72]. Отличием последнего десятилетия стало ослабление ориентации на внутренний рынок, которое в сочетании со значительным приростом стоимости домов и других активов привело к резкому росту закупок американскими резидентами иностранных товаров и услуг, с готовностью финансируемых иностранными инвесторами.

Совокупные иностранные активы (наш текущий баланс), однако, не позволяют статистически полно оценить потенциальный экономический стресс. Они могут привести к недооценке или переоценке проблем, стоящих перед экономикой в целом. В самом деле, если бы мы жили в мире без государственных и иных границ, препятствующих перемещению товаров, услуг и активов, то показатели стресса даже для самых узко определенных хозяйственных единиц были бы предельно информативны. Текущие балансы стран предназначены для контроля проблем, связанных с обменными курсами, однако, на мой взгляд, их нередко используют для идентификации более общих недугов. Это неправильно.

Торговые и финансовые дисбалансы в США начали расти не сейчас. Они отражают углубляющуюся специализацию экономической функции, которая сложилась еще в начале промышленной революции. Разделение труда обусловило отход от экономической самодостаточности отдельных людей и государств. Этот процесс предполагает непрерывное подразделение задач, углубление уровней специализации и. как следствие, ведет к повышению производительности и уровня жизни. Специализация требует расширения торговли хозяйственных единиц страны друг с другом и. как это было еще на заре развития коммерции, с нашими международными партнерами.

На протяжении длительного времени все больше американских домохозяйств, нефинансовых компаний и правительств как федерального, так и местного уровня финансировали капиталовложения не из собственного дохода, внутренних фондов и налоговых поступлений, а из других источников. На заре становления американского государства круг таких источников ограничивался практически исключительно американскими финансовыми институтами и другими хозяйственными единицами. Внешний долг американских резидентов был небольшим. Рост склонности значительной части американцев к заимствованиям (и риску) в расчете на будущий доход отражается в постоянном повышении отношения индивидуальных и корпоративных активов и обязательств к доходу.

Детальные расчеты, выполненные аппаратом Совета управляющих ФРС с использованием данных по более чем 5000 американских нефинансовых компаний за период с 1983 по 200А год, показывают, что рост суммы дефицитов компаний, в которых капиталовложения превышали денежные потоки, обгонял рост корпоративных доходов. Сумма профицитов и дефицитов без учета знака, представленная в виде отношения к примерному доходу, демонстрирует среднегодовой прирост на уровне 3,5%^э. Данные по дисперсии дефицитов американских хозяйственных единиц, кроме финансовых компаний, довольно скудны. Определение лишь частично консолидированных финансовых остатков индивидуальных хозяйственных единиц в отношении к номинальному ВВП показывает, что абсолютный размер суммы профицитов и дефицитов растет быстрее номинального ВВП на 1,25% в год[73].

Кривая роста дисперсии дисбалансов хозяйственных единиц на территории CULIA стала более плоской в последнее десятилетие, если судить по расчетам на основе данных по частично консолидированным финансовым остаткам. Поскольку рост дефицита текущего баланса ускорился за эти годы, разумно предположить, что а целом процесс, вызывающий дисперсию дисбалансов американских хозяйственных единиц, продолжается, однако все более значительная доля дефицитов американских домохозяйств, компаний и правительств финансируется из иностранных, а не из внутренних источников. Это особенно заметно в случае финансирования дефицита федерального бюджета и капиталовложений компаний[74]. Короче говоря, рост дефицита нашего текущего баланса в последнее десятилетие, по всей видимости, отражает перенос акцента с внутренней торговой и финансовой деятельности на международную.

Таким образом, история ухудшения нашего текущего баланса — это история внутренних финансовых дисбалансов, которые перешагнули через государственные границы в начале 1990 х годов и проявились в виде быстро растущего дефицита текущего баланса. Баланс, который превращается из профицитного (каким он был в 1991 году) в дефицитный и начинает быстро ухудшаться, всегда вызывает озабоченность и практически неизбежно становится политической проблемой. Но если этот вопрос. т.е< вопрос о том, из каких источников (внешних или внутренних) американская компания финансирует свои капиталовложения, настолько важен, то лучше всего использовать такой показатель дисбаланса, который отражает как внутреннее, так и внешнее финансирование. Стресс, который испытывают американские хозяйственные единицы, по-видимому, вырос не слишком значительно с изменением структуры источников финансирования. Повышение отношения дисбалансов (как внешних, так и внутренних) к ВВП выглядит не так пугающе, как рост внешней компоненты {т,е. текущего баланса), взятый отдельно.

Многие американские компании, например, раньше покупавшие комплектующие у внутренних поставщиков, переключились в последние годы на внешние поставки. Эти компании, похоже, воспринимают внутренних и иностранных поставщиков как конкурентов. Переходе внутреннего источника снабжения на внешний влияет на баланс международных платежей. но не на макроэкономический стресс. Конечно, фирмы и рабочие, которые теряют заказ, испытывают отрицательное воздействие, по крайней мере до тех пор, пока они не повысят свою конкурентоспособность. Но этот результат ничем не отличается от результата внутренней конкуренции. Единственным элементом новизны при работе с внешними поставщиками является необходимость учета обменных курсов валют в процессе согласования цен и в дальнейшем. Сточки зрения стресса эффект этого элемента ничем не отличается от эффекта изменения цены на ключевой покупной компонент.

Дополнительным подтверждением того, что профициты и дефициты американских хозяйственных единиц росли относительно доходов на протяжении последнего столетия, служит рост активов финансовых посредников относительно активов нефинансовых компаний и номинального ВВП. Именно эти финансовые институты принимают депозиты и предоставляют кредиты и тем самым уравновешивают профициты и дефициты американских резидентов. Домохозяйства помещают неистраченные доходы на депозит в коммерческих банках или сберегательных институтах. Кредиты, фондируемые за счет этих депозитов, позволяют другим финансировать инвестиции в дома и основные средства. Таким образом, размер финансовых посредников может служить индикатором объема дефицитов и профицитов. Действительно, вполне логично предположить, что именно рост потребности в посреднических услугах в связи с увеличением объема профицитов и дефицитов на протяжении многих десятилетий был движущей силой развития нашей системы финансовых институтов.

С 1946 года активы американских финансовых посредников, даже без учета гипертрофированного роста ипотечных организаций, увеличивались на 1,8% в год относительно номинального ВВП. С 1896 года (до этого года не было полных данных по активам банков) по 1941 год активы банков, которые являлись тогда доминирующими финансовыми посредниками, росли на 0,6% в год относительно ВВП.

Расширение дисперсии профицитов и дефицитов хозяйственных единиц. взятых по отдельности, предполагает рост кумулятивных дефицитов некоторых из них и. следовательно, возможность ускоренного роста долга, представленного как доля от дохода или его эквивалента, ВВП¹. С 1900 по 1939 год частный нефинансовый долг в США рос в среднем почти на 1% в год быстрее, чем номинальный ВВП. Инфляция во время Второй мировой войны и послевоенный период на некоторое Бремя снизила реальное долговое бремя — отношение долга к ВВП снизилось. Это. однако, продолжалось недолго, отношение довольно скоро вновь пошло вверх. С 1956 по 1996 год долг нефинансовых компаний рос на 1,8% в годовом исчислении быстрее, чем валовой продукт этих компаний. В период с 1996 по 2006 год это превышение составляло 1,2%[75].

Рост отношения долга к доходу у домохозяйств или совокупного нефинансового долга к ВВП сам по себе не является индикатором стресса, В значительной мере это отражение дисперсии растущих финансовых дисбалансов хозяйственных единиц, которая, в свою очередь, является отражением необратимого углубления разделения труда и специализации. Как активы, так и долг нефинансового сектора растут быстрее дохода на про-тяжении последних 50 лет. При этом рост долга опережает рост активов, иными словами, возрастает финансовый рычаг, Долг домохозяйств в процентах от активов, например, к концу 2006 года достиг 19.3%. тогда как в 1952 году он составлял 7,6%. Обязательства нефинансовых компаний в процентах от активов выросли с 28% (1952 год} до 54% (1993 год), однако к концу 2006 года снизились до 43% в связи с тем, что компании начали осуществлять программу по улучшению своих балансов.

Очень трудно судить о том, насколько опасен долгосрочный рост финансового рычага. Поскольку неприятие риска является врожденным качеством и не меняется, готовность принимать рост финансового рычага на протяжении жизни многих поколений связана, скорее всего, с повышением финансовой гибкости, которая позволяет рычагу возрастать без повышения риска, по крайней мере существенного. Банкиры в первые годы после Гражданской войны считали необходимым иметь реальное обеспечение по двум пятым своих активов. Иметь меньше было слишком рискованна. Сегодняшние банкиры довольствуются одной десятой. Тем не менее число банкротств в наши дни не так велико, как 100 лет назад. То же самое справедливо для домохозяйств и бизнеса. Рост финансового рычага, по всей видимости, является результатом развития технологий и инфраструктуры, а не появления породы людей, склонных к риску. Очевидно, что выход доли долгового финансирования за пределы уровня, допускаемого новыми технологиями, ведет к кризисам. Не могу с уверенностью сказать, где находится критическая точка. К тому же ситуация с потребительским кредитом в конце 1950-х годов заставляет с большой осторожностью подходить к оценкам способности домохозяйств и компаний справляться со своими финансовыми проблемами.

Очень заманчиво заявить, что дефицит текущего баланса США является в основном результатом действия долгосрочных факторов и, следовательно, не представляет большой опасности. В конце концов нам без видимого труда удавалось финансировать его в прошлые годы. Однако не свидетельствует ли очевидный непрерывный рост дефицитов американских домохозяйств и нефинансовых компаний о повышении напряженности в экономической сфере? И имеет ли значение, из каких источников — внутренних или внешних — финансируются эти дефициты? Если принимать экономические решения без учета валютного или международного риска, то можно утверждать, что дефициты текущих балансов не имеют экономического значения, а накопление внешнего долга не влияет ни на что, кроме платежеспособности самих должников. То, кому должны американские заемщики — внутренним или иностранным кредиторам, не играет практически никакой роли.

Однако государственные границы все же существуют, по крайней мере формально. Платежи по обслуживанию иностранных кредитов в конечном счете должны финансироваться за счет экспорта конкурентоспособных товаров и услуг или из входящих потоков капитала. Внутренний долг имеет более широкий набор источников обслуживания. Для бизнеса международные операции осложняются неустойчивостью валютных курсов, но в целом это нормальный деловой риск. Действительно, механизмы урегулирования на международном рынке не так эффективны или прозрачны, как на внутреннем рынке. Цены на одни и те же товары в регионах, находящихся по соседству, но разделенных границей, различаются довольно существенно, даже если они деноминированы в одной и той же валюте[76]. Таким образом, текущие дисбалансы в международной торговле могут вызывать экономический стресс, причем более серьезный, чем внутренние дисбалансы. Юридические и валютные риски международного рынка являются существенным дополнением к обычным внутренним рискам. Вместе с тем значительна ли разница?

Глобализация меняет многие привычные экономические ориентиры, Логично предположить, что глобальная дисперсия финансовых остатков неконсолидированных хозяйственных единиц как отношение к мировому номинальному ВВП повышается с углублением специализации и разделения труда в глобальном масштабе. Вопрос, повышается ли одновременно глобальная дисперсия текущих балансов, остается открытым. Такое повышение предполагает дальнейшее ослабление ориентации на внутренний рынок. Однако в мире национальных государств ориентация на внутренний рынок может уменьшаться лишь до определенного предела. Она неизбежно должна стабилизироваться* Не исключено, что именно это сейчас и происходит[77]. А раз так, то можно ожидать сокращения дефицита текущего баланса США.

Тем временем, независимо от потенциальных отрицательных последствий дефицита текущего баланса, поддержание экономической гибкости, как я уже подчеркивал, может быть самым эффективным способом снижения рисков. Накопление внешнего долга американских резидентов уже привело н опасениям по поводу «концентрации риска», т е. по поводу того, что нежелание складывать слишком много яиц в одну корзину подтолкнет иностранных держателей к замене доллара другими валютами, даже несмотря на более высокую доходность инвестиций в доллар. Хотя иностранные инвесторы не демонстрируют значительного сокращения интереса к финансированию американских капиталовложений, с начала 2002 года стоимость доллара относительно других валют понижается, как и доля долларовых активов в некоторых глобальных портфелях[78].

Если текущая тревожная склонность к протекционизму не будет прогрессировать, а рынки сохранят достаточную гибкость, то изменение условий торговли, процентных ставок, цен активов и курсов валют должно привести к росту американских сбережений относительно внутренних инвестиций. Это сократит потребность в иностранном финансировании и положит конец усилению характерной для последнего десятилетия зависимости от средств, получаемых из-за рубежа. Если же фатальная финансовая безответственность в США и других странах возьмет верх и дополнится протекционизмом, препятствующим углублению глобализации, то процесс сокращения дефицита текущего баланса будет очень болезненным и для США. и для наших торговых партнеров.