Схема 2.5. Зависимость рентабельности и финансового левериджа

Первый: добавленная стоимость (ДС)

( 2.12 )

Второй: брутто-результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ)

( 2.13 )

Третий: нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ)или прибыль до уплаты процентов за кредит и налога на прибыль.

( 2.14 )

По существу – это экономический эффект, снимаемый предприятием с затрат, получаемый путем прибавления к прибыли от реализации продукции процентов за кредиты и займы.

Четвертый: экономическая рентабельность активов (ЭР)

( 2.15 )

Преобразуем формулу ( 2.15 ), умножив и разделив на ОБОРОТ, под которым понимается объем РП, и получим:

( 2.16 )

где КМ – коммерческая маржа, показывающая какой результат эксплуатации дают каждые 100 рублей оборота (обычно КМ выражают в процентах), по существу это – рентабельность продаж;

КТ – коэффициент трансформации, показывающий сколько рублей оборота снимается с каждого рубля активов, или это – оборачиваемость активов;

Ам– амортизационные отчисления;

ФОТ– фонд оплаты труда;

ЕСН– единый социальный налог;

Н_с/с-налоги, включаемые в себестоимость;

Н_П – налог на прибыль;

П_РПи П_Ч – прибыль от реализации продукции и чистая;

I– проценты, выплачиваемые за использование заемных средств

Две составляющих эффекта финансового рычага (ЭФР):

1. Это так называемый ДИФФЕРЕНЦИАЛ (D) — разница между экономической рентабельностью активов и средней расчетной ставкой процента по заемным средствам, уменьшенная из-за налогообложения на единицу минус ставка налогообложения прибыли:

2. Вторая составляющая — ПЛЕЧО ФИНАНСОВОГО РЫЧАГА (ПФР) — характеризует силу воздействия финансового рычага и представляет собой соотношение между заемными (ЗС) и собственными средствами (СС):

Соединив обе составляющие эффекта финансового рычага, получим:

В итоге можно сформулировать ДВА ВАЖНЕЙШИХ ПРАВИЛА:

1. Если новое заимствование приносит предприятию увеличение уровня эффекта финансового рычага, то такое заимствование выгодно. Но при этом необходимо следить за состоянием дифференциала: при наращивании плеча финансового рычага банки склонны компенсировать возрастание своего риска повышением цены своего товара — кредита.

2. Риск кредитора выражен величиной дифференциала: чем больше дифференциал, тем меньше риск; чем меньше дифференциал, тем больше риск.

Риск потери ликвидности или снижения эффективности
Левосторонние риски, обусловленные изменениями в оборотных активах	Правосторонние риски, обусловленные изменениями в обязательствах
Недостаточность денежных средств. (Риск прерывания производственного процесса, возможного невыполнения обязательств либо потеря возможной дополнительной прибыли)	Высокий уровень кредиторской задолженности. (При поддержании излишних оборотных активов предприятие не сможет генерировать денежные средства в размере, достаточном для оплаты счетов, что, в свою очередь, ведет к невыполнению обязательств)
Недостаточность собственных кредитных возможностей. (Превышение некоторого предела дебиторской задолженности может привести к потере ликвидности и даже остановке деятельности)	Неоптимальное сочетание между краткосрочными и долгосрочными источниками заемных средств. (Несмотря на то, что долгосрочные источники, как правило, дороже, в некоторых случаях именно они могут обеспечить меньший риск ликвидности и суммарную эффективность)
Недостаточность производственных запасов. (Неоптимальный объем запасов связан с риском дополнительных издержек или остановки деятельности)	Высокая доля долгосрочного заемного капитала. (В стабильно функционирующей экономике этот источник средств является сравнительно дорогим. Относительно высокая доля его в общей сумме источников требует и больших расходов по его обслуживанию, т.е. ведет к уменьшению прибыли. Это обратная сторона медали: чрезмерная краткосрочная кредиторская задолженность повышает риск потери ликвидности, а чрезмерная доля долгосрочных источников - риск снижения рентабельности, т.е. темпов генерирования прибыли. Безусловно, картина может меняться при некоторых обстоятельствах - инфляция, специфические или льготные условия кредитования и др.)
Излишний объем оборотных активов. Поскольку величина активов напрямую связана с издержками финансирования, то поддержание излишних оборотных активов сокращает доходы. Возможны различные причины образования излишних активов: неходовые и залежалые товары, привычка «иметь про запас» и др. Известны и некоторые специфические причины. Например, транснациональные корпорации нередко сталкиваются с проблемой переброски неэффективно используемых оборотных средств из одной страны в другую, что приводит к появлению «замороженных» активов.
Варианты воздействия на уровни рисков: 1. Минимизация текущей кредиторской задолженности. Обеспечивает сокращение возможности потери ликвидности. Однако такая стратегия требует использования долгосрочных пассивов и собственного капитала для финансирования большей части оборотного капитала. 2. Минимизация совокупных издержек финансирования. В этом случае ставка делается на преимущественное использование краткосрочной кредиторской задолженности как источника покрытияоборотных активов. Этот источник самый дешевый, вместе с тем для него характерен высокий уровень риска невыполнения обязательств в отличие от ситуации, когда финансирование оборотных активов осуществляется преимущественно за счет долгосрочных источников. 3. Максимизация капитализированной стоимости фирмы. Эта стратегия включает процесс управления оборотным капиталом в общую финансовую стратегию фирмы. Суть ее состоит в том, то любые решения в области управления оборотным капиталом, способствующие повышению стоимости предприятия, признаются целесообразными.

Схема 3.6. Риски потери ликвидности и варианты воздействия на их уровень

1. Срок предоставления кредита. Чаще всего применяется стандартизованные по условиям оплаты, в том числе и продолжительности кредитования, договоры, тем не менее, возможны и отклонения от данной политики. Определяя договором максимально допустимый срок оплаты поставленной продукции, следует принимать во внимание как правовые аспекты заключения договоров поставки, так и экономические последствия того или иного варианта (в частности, учет влияния инфляции).

2. Стандарты кредитоспособности. Заключая договор на поставку продукции и определяя в нем условия оплаты, предприятие может придерживаться установленных им критериев финансовой устойчивости в отношении покупателей; в зависимости от того, насколько кредитоспособен и надежен покупатель, условия договора, в том числе в отношении предоставляемой скидки, размера партии продукции, форм оплаты и другие, могут меняться.

3. Система создания резервов по сомнительным долгам. При заключении договоров предприятие, естественно, рассчитывает на своевременное поступление платежей. Однако не исключены варианты появления просроченной дебиторской задолженности и полной неспособности покупателя рассчитаться по своим обязательствам. Поэтому существует практика создания резервов по сомнительным долгам, позволяющая,

во-первых, формировать источники для покрытия убытков;

во-вторых, иметь более реальную характеристику собственного финансового состояния.

В нашей стране опыт в исчислении резерва по сомнительным показал, что доля безнадежных долгов находится в прямой зависимости от продолжительности периода, в течение которого дебитор обязуется погасить свою задолженность. При этом зависимость такова: в общей сумме дебиторской задолженности со сроком погашения до 30 дней около 4% относится к разряду безнадежной; 31 - 60 дней - 10%; 61 - 90 дней - 17%; 91 - 120 дней - 26%; при дальнейшем увеличении срока погашения на очередные 30 дней доля безнадежных долгов повышается на 3—4%.

4. Система сбора платежей. Этот раздел работы с дебиторами предполагает разработку:

а) процедуры взаимодействия с ними в случае нарушения условий оплаты,

б) критериальных значений показателей, свидетельствующих о существенности нарушений,

в) системы наказания недобросовестных контрагентов.

5. Система предоставляемых скидок. В предыдущем пункте делался акцент на репрессивные методы работы с недобросовестными дебиторами; гораздо больший эффект имеют методы поощрения, к которым в данном случае относится предоставление покупателям опциона на получение скидки с отпускной цены

В экономически развитых странах одной из наиболее распространенных является схема типа «d\k чисто n»(d\k net n), означающая, что:

а) покупатель получает скидку в размере d% в случае оплаты полученного товара в течение k дней с начала периода кредитования (например, с момента получения или отгрузки товара);

б) покупатель оплачивает полную стоимость товара, если оплата совершается в период c(k + 1) - го по n-й день кредитного периода (отсюда, кстати, видна смысловая нагрузка термина nеt - к концу срока кредитования покупатель обязан «расчистить» свои обязательства перед поставщиком);

в) в случае неуплаты в течение nдней покупатель будет вынужден дополнительно оплатить штраф, величина которого может варьировать в зависимости от момента оплаты.

Схема 3.8. Факторы, учитываемые предприятием при выработке политики кредитования покупателей

Система управления дебиторской задолженностью требует постоянного контроля по ряду параметров, к основным из которых относятся:

ü время обращения средств, вложенных в дебиторскую задолженность,

ü структура дебиторов по различным признакам,

ü применяемые схемы расчетов с покупателями и возможность их унификации,

ü схема контроля за исполнением дебиторами своих обязательств,

ü схема контроля и принципы резервирования сомнительных долгов,

ü система принятия мер к недобросовестным или неисполнительным покупателям и др.

Контроль за дебиторской задолженностью включает в себя ранжирование дебиторской задолженности по срокам ее возникновения.

Наиболее распространенная классификация предусматривает следующую группировку (в днях):

0 - 30;

31 - 60;

61 - 90;

90 - 120;

свыше 120.

Особый контроль ведется за безнадежными долгами с целью образования необходимого резерва.

Анализ и контроль уровня дебиторской задолженности можно проводить с помощью абсолютных и относительных показателей, рассматриваемых в динамике.

В частности, значительный интерес представляет контроль за своевременностью погашения задолженности дебиторами. Для этого можно использовать коэффициент погашаемости дебиторской задолженности, который рассчитывается как отношение средней дебиторской задолженности по основной деятельности (расчеты с дебиторами за товары, работы и услуги; расчеты по векселям полученным; авансы, выданные поставщикам и подрядчикам) к выручке от реализации. Значение этого показателя зависит от вида договоров, превалирующих на данном предприятии; так, если основной типовой договор предусматривает оплату в течение двух недель с момента отгрузки товара, то критическое значение коэффициента равно . Таким образом, если расчетное значение коэффициента превосходит 0,038, можно сделать вывод, что предприятие имеет проблемы со своими дебиторами.

В зависимости от размера дебиторской задолженности, количества расчетных документов и дебиторов анализ ее уровня можно проводить как сплошным, так и выборочным методом. Общая схема контроля и анализа, как правило, включает в себя несколько этапов.

Этап 1. Задается критический уровень дебиторской задолженности; все расчетные документы, относящиеся к задолженности, превышающей критический уровень, подвергаются проверке в обязательном порядке.

Этап 2. Из оставшихся расчетных документов делается контрольная выборка. Для этого применяются различные способы. Одним из самых простейших является n-процентный тест (так, при n = 10% проверяют каждый десятый документ, отбираемый по какому-либо признаку, например по времени возникновения обязательства).

Этап 3. Проверяется реальность сумм дебиторской задолженности в отобранных расчетных документах. В частности, могут направляться письма контрагентам с просьбой подтвердить реальность проставленной в документе или проходящей в учете суммы.

Схема 3.9. Система управления дебиторской задолженностью

Этап 4. Оценивается существенность выявленных ошибок. При этом могут использоваться различные критерии. Так, национальными учетными стандартами Австралии отклонение между учетной и подтвержденной в результате контрольной проверки суммами в размере, превышающем 10%, признается существенным (материальным), Если отклонение варьирует от 5% до 10%, решение о его существенности принимает аналитик (управляющий, бухгалтер, аудитор) по своему усмотрению. Отклонение, не превышающее 5%-ного уровня, признается несущественным. После обобщения результатов анализа они распространяются на всю совокупность дебиторской задолженности и в виде выводов приводятся в соответствующем разделе отчета (годовой отчет, аналитическая записка, отчет внутреннего аудитора и т.п.).

( 1 )

( 2 )

( 3 )

( 4 )

где -продолжительность финансового цикла, дни;

- продолжительность операционного цикла, дни;

и -период обращения (продолжительность) дебиторской и кредиторской задолженности, дни;

-период обращения (продолжительность) производственных запасов, дни;

Т –длина периода, по которому рассчитываются средние показатели (как правило, год, равный 360 дням);

- затраты на производство продукции, д.е.;

- выручка от реализации в кредит, д.е.;

, и - средние величины дебиторской, кредиторской задолежнности и производственных запасов, д.е.

Схема 3.10. Этапы обращения денежных средств и расчет финансового цикла

Сумма пополнения (Q) вычисляется по формуле:

гдеV - прогнозируемая потребность в денежных средствах в периоде (год, квартал, месяц);

с - единовременные расходы по конвертации денежных средств в ценные бумаги;

г - приемлемый и возможный для предприятия процентный доход по краткосрочным финансовым вложениям, например в государственные ценные бумаги.

Таким образом, средний запас денежных средств составляет , а общее количество сделок по конвертации ценных бумаг в денежные средства (k) равно:

Общие расходы ( ) по реализации такой политики управления денежными средствами составят:

Первое слагаемое в этой формуле представляет собой прямые расходы, второе - упущенную выгоду от хранения средств на расчетном счете вместо того, чтобы инвестировать их в ценные бумаги.

1. Устанавливается минимальная величина денежных средств ( ),которую целесообразно постоянно иметь на расчетном счете (определяется экспертным путем исходя из средней потребности предприятия в оплате счетов, возможных требований банка, кредиторов и др.).

2. По статистическим данным определяется вариация ежедневного поступления средств на расчетный счет ( ).

3. Определяются расходы ( ) по хранению средств на расчетном счете (обычно их принимают в сумме ставки ежедневного дохода по краткосрочным ценным бумагам, циркулирующим на рынке) и расходы ( ) по взаимной трансформации денежных средств и ценных бумаг (эта величина предполагается постоянной; аналогом такого вида исходов, имеющим место в отечественной практике, являются, например, комиссионные, уплачиваемые в пунктах обмена валюты).

4. Рассчитывается размах вариации остатка денежных средств на расчетном счете (R) по формуле:

( 1 )

5. Рассчитывается верхняя граница денежных средств на расчетном счете ( ), при превышении которой необходимо часть денежных средств конвертировать в краткосрочные ценные бумаги:

( 2 )

6. Определяют точку возврата ( ) - величину остатка денежных средств на расчетном счете, к которой необходимо вернуться в случае, если фактический остаток средств на расчетном счете выходит за границы интервала ( - ):