Обменные курсы стали оторваны от макроэкономических фундаментальных факторов
Нынешняя полемика по поводу реформирования международной валютной системы касается главным образом не основных проблем, а лишь симптомов. Значительное увеличение валютных резервов, сохраняющаяся гегемония доллара и дестабилизирующий приток краткосрочных капиталов обусловлены в основном серьезными дефектами глобального режима обменных курсов.
Валютные рынки находятся под доминирующим влиянием поведения финансовых рынков, которые никак не связаны с макроэкономическими фундаментальными факторами. Это является источником разбалансированности счетов текущих операций, перекосов в международном распределении факторов производства и дополнительной неопределенности для всех участников в международной торговле.
Даже после развала бреттон-вудской системы и повсеместного перехода на плавающие обменные курсы в 1973 году в рамках разработки международной экономической политики зачастую исходили из того, что международная система должна заниматься главным образом проблемой реальных шоковых потрясений, а не валютных потрясений. Однако спустя несколько десятилетий стало ясно, что валютные потрясения, особенно в системе гибких обменных курсов, являются гораздо более значительными и вредоносными.
Если международный обмен товарами и услугами охватывается правилами и нормами многосторонней торговой системы, то отсутствие международной валютной системы позволяет отдельным странам автономно проводить свою политику в области обменных курсов, даже если такая политика оказывает негативное воздействие на глобальную экономику, порождая финансовые бумы и спады и перекосы в международной торговле.
Изменения обменных курсов, приводящие к их отклонению от уровней, оправданных фундаментальными экономическими факторами, могут быть обусловлены двумя основными причинами: либо значительными межстрановыми различиями в эволюции удельных издержек труда в условиях режима, при котором номинальные обменные курсы являются недостаточно гибкими, либо чрезмерным притоком краткосрочных капиталов, который приводит к повышению слишком гибкого номинального обменного курса.
В ситуации, когда удельные издержки труда разнятся между странами из-за различий в показателях роста заработной платы по отношению к росту производительности труда, корректировки обменных курсов необходимы для предотвращения нарастания торговых дисбалансов, обусловленных изменениями в относительной конкурентоспособности стран. Не все дисбалансы на уровне счетов текущих операций объясняются деформированными обменными курсами. Тем не менее отклонения реального обменного курса от фундаментальных показателей, особенно на протяжении длительных периодов, оказывают серьезное воздействие на международную конкурентоспособность производителей, в особенности производителей промышленной продукции любой страны, и тем самым на структуру международной торговли и торговых балансов.
С другой стороны, отклонения обменных курсов от уровней, которые оправданы экономическими фундаментальными факторами, могут быть обусловлены воздействием потоков частных краткосрочных капиталов, привлекаемых в ту или иную страну соответствующими различиями в уровнях процентных ставок. В таких случаях обменный курс валюты страны с более высокими процентными ставками, отражающими более высокие темпы инфляции или жесткий курс денежно-кредитной политики, повышается, хотя макроэкономические условия в принципе требуют его снижения. После уменьшения или полного исчезновения самой разницы в процентных ставках или при возникновении кризиса за прежним повышением курса, как правило, следует чрезмерное снижение курса валюты, который вновь оказывается оторванным от фундаментальных факторов.