Средневзвешенная и предельная стоимость капитала
Исходя из продолжительности функционирования в данной конкретной форме, активы и пассивы корпорации классифицируют на краткосрочные и долгосрочные. Мобилизация того или иного элемента пассивов (источников средств) для финансирования активов связана с определенными расходами: акционерам необходимо выплачивать дивиденды, владельцам корпоративных облигаций – проценты, а банкам – проценты за предоставленные ими кредиты и т.д.
Структура источников финансирования активов существенно различается по видам корпораций и сферам предпринимательской деятельности. Неодинакова также цена привлечения каждого источника средств. Поэтому интегральным (обобщающим) измерителем стоимости капитала служит его средневзвешенная стоимость (Weighted Average Cost of Capital, WACC).
Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) выражает минимальную норму прибыли, которую ожидают инвесторы от своих вложений. Выбранные для реализации проекты должны иметь хотя бы не меньшую доходность, чем WACC. Устанавливают WACC как средневзвешенную величину индивидуальных стоимостей (цен), в которые обходится корпорации привлечение различных источников средств: акционерного капитала, облигационных займов, банковских кредитов, нераспределенной прибыли и др.
В отличие от внешних источников долевого и долгового финансирования нераспределенная прибыль служит внутренним источником. На первый взгляд кажется, что это бесплатный источник, не связанный с финансовым рынком. Чистая (нераспределенная) прибыль (после налогообложения) принадлежит владельцам корпорации (ее акционерам). Именно они решают, вложить ли денежные средства в производство или направить их на выплату дивидендов. В результате нераспределенную прибыль рассматривают как собственный капитал, вкладывая в который акционеры желают получить дополнительный доход (прибыль). Поэтому стоимость нераспределенной прибыли обычно приравнивают к стоимости капитала, полученного от размещения обыкновенных акций. Корпорация-эмитент вынуждена нести дополнительные расходы, связанные с размещением нового выпуска акций. При мобилизации внутренних источников финансирования (нераспределенной прибыли) эти расходы отсутствуют.
Стандартная формула для вычисления WACC следующая:
где Цi – цена i-го источника средств, %; Уi – удельный вес i-го источника средств в их общем объеме, доли единицы; п – количество источников средств.
С позиции риска WACC оценивают как безрисковую часть нормы прибыли на вложенный капитал (обычно равна средней норме доходности по государственным ценным бумагам).
Концепция WACC многогранна и связана со многими финансовыми вычислениями. В повседневной практике возможен экспресс-метод, в котором за WACC принимают среднюю ставку банковского процента (Ке) по рублевым, валютным кредитам и депозитам. Подобный подход вполне логичен, так как при выборе варианта инвестирования ожидаемая рентабельность инвестиций (Ри) должна быть выше средней процентной ставки за кредит (Ри > Ke).
WACC используют в корпорации для принятия управленческих (инвестиционных и финансовых) решений:
• при дисконтировании денежных потоков по реальному проекту в процессе приведения их будущей стоимости к настоящей и определения чистого приведенного эффекта (Net. Present Valve, NPV). Если NPVбольше нуля, то проект допускают к дальнейшему рассмотрению;
• сравнении WACC с внутренней нормой доходности (Internal Rate of Return, IRR) проекта. Если IRR > WACC,то проект может быть одобрен как обеспечивающий интересы инвесторов и кредиторов. При IRR = WACCинвестор безразличен к данному проекту. При условии IRR < WACC проект отвергают как убыточный для инвестора;
• решении вопроса о слиянии или поглощении корпорации;
• текущей оценке капитала (принимают ставку дисконтирования денежных потоков, получаемых всеми владельцами капитала);
• принятии финансовых решений (например, об обмене прежних облигаций на облигации нового выпуска, обосновании величины чистого оборотного капитала и т.д.).
Взаимосвязь оценки текущей и будущей стоимости капитала корпорации обеспечивают с помощью показателя предельной стоимости капитала (Marginal Cost of Capital, MCC). Он характеризует прирост к сумме каждой новой его единицы, дополнительно привлекаемой в хозяйственный оборот. Предельная стоимость капитала выражает те затраты, которые компания вынуждена будет понести для воспроизводства требуемой структуры капитала при сложившихся условиях финансового рынка. Например, корпорация предполагает реализовать новый инвестиционный проект по освоению нефтегазового месторождения. Для этого необходимо привлечь дополнительные источники финансирования, которые можно получить только на финансовом рынке. В данном случае прогнозная стоимость капитала, которая и будет считаться предельной, может существенно отличаться от текущей рыночной оценки. Расчет предельной стоимости капитала (МСС) осуществляют по формуле
где ΔWACC – прирост средневзвешенной стоимости капитала в прогнозном периоде, %; АС – прирост объема всего капитала, дополнительно привлекаемого корпорацией в прогнозном периоде, %.
При влечение дополнительного капитала за счет собственных и заемных средств на каждом этапе развития корпорации имеет свои пределы. Так, рост собственного капитала за счет чистой прибыли ограничен ее объемом. Увеличение выпуска эмиссионных ценных бумаг сверх емкости фондового рынка возможно только корпорацией-эмитентом при высоком уровне дивидендных и процентных выплат акционерам и облигационерам. Привлечение дополнительного банковского кредита сопровождается повышением кредитного и процентного рисков для заимодавцев. Кроме того, кредитные ресурсы коммерческих банков не безграничны. Подобную ситуацию на кредитном рынке руководство корпорации должно учитывать в процессе принятия управленческих решений.
Предельную стоимость капитала рекомендуют сравнивать с ожидаемой нормой прибыли по отдельным финансовым операциям и проектам, для осуществления которых требуется дополнительное привлечение капитала. Для определения границы эффективности использования дополнительно привлеченного капитала применяют показатель предельной эффективности капитала (ПЭК):
где ΔΡΚ. – прирост уровня рентабельности всего капитала, %; ΔWACC– прирост средневзвешенной стоимости капитала, %.
Рассмотренные критерии оценки позволяют осуществлять сравнительный анализ капитала, дополнительно привлекаемого из различных источников (внутренних и внешних), для финансирования деятельности корпорации.