Управление капиталом собственников

Уставный капитал выступает основным и, как правило, единствен­ным источником финансирования на момент создания и в первое время деятельности коммерческой организации акционерного типа; он харак­теризует долю собственников в активах предприятия. В балансе устав­ный капитал отражается в сумме, определенной учредительными доку­ментами. Увеличение (уменьшение) уставного капитала допускается по решению собственников организации по итогам собрания за год с обя­зательным изменением учредительных документов. Для хозяйственных обществ законодательством предусматривается необходимость вынуж­денного изменения величины уставного капитала (в сторону пониже­ния) в том случае, если его величина превосходит стоимость чистых ак­тивов общества. Уставный капитал организации определяет минималь­ный размер ее имущества, гарантирующего интересы ее кредиторов. Для некоторых организационно-правовых форм бизнеса его величина ограничивается снизу; в частности, минимальный уставный капитал от­крытого общества должен составлять не менее тысячекратной суммы минимального размера оплаты труда (МРОТ) на дату его регистрации, а закрытого общества — не менее стократной суммы МРОТ.

Уставный капитал акционерного общества может состоять из акций двух типов — обыкновенные и привилегированные, причем номиналь­ная стоимость размещенных привилегированных акций не должна пре­вышать 25% уставного капитала. Акции общества при его учреждении должны быть полностью оплачены в течение срока, определенного ус­тавом общества, при этом не менее 50% уставного капитала должно быть заполнено в течение трех месяцев с момента его государственной регистрации, а оставшиеся — в течение года, если иное не предусмотре-


но уставными документами. Неоплаченная часть уставного капитала отражается в активе баланса по статье «Задолженность участников (уч­редителей) по взносам в уставный капитал».

Акция — ценная бумага, свидетельствующая об участии ее владель­ца в собственном капитале компании. Покупка акций сопровождается для инвестора приобретением ряда имущественных и иных прав:

• право голоса, т. е. право на участие в управлении компанией по­средством, как правило, голосования на собрании акционеров при вы­боре его исполнительных органов, принятии стратегических направле­ний деятельности компании, решении вопросов, касающихся имущест­венных интересов акционеров, в частности, вопросов, касающихся лик­видации или продажи части имущества, эмиссии ценных бумаг и др.; отметим, что акция не предоставляет права голоса до момента ее полной оплаты за исключением акций, приобретаемых учредителями при соз­дании общества;

• право на участие в распределении прибыли, а следовательно, на получение пропорциональной части прибыли в форме дивидендов;

• право на соответствующую долю в акционерном капитале компа­нии и остатка активов при ее ликвидации;

• право на ограниченную ответственность, согласно которому ак­ционеры отвечают по внешним обязательствам компании лишь в преде­лах рыночной стоимости принадлежащих им акций;

• право продажи или уступки акции ее владельцем какому-либо другому лицу;

• право на получение информации о деятельности компании, главным образом той, которая представлена в публикуемом годовом отчете.

Обыкновенные акции являются основным компонентом уставного капитала компании. С позиции потенциальных инвесторов они харак­теризуются следующими особенностями: а) могут генерировать относи­тельно больший доход, однако более рисковы по сравнению с другими вариантами инвестирования средств; б) нет гарантированного дохода;

в) нет гарантии, что при продаже акций их владелец не понесет убытка;

г) при ликвидации компании право на получение части имущества реа­
лизуется в последнюю очередь.

Обыкновенная акция дает право на получение плавающего дохода, т- е. дохода, зависящего от результатов деятельности общества, а также право на участие в управлении. Распределение чистой прибыли среди Держателей обыкновенных акций осуществляется после выплаты диви­дендов по привилегированным акциям и пополнения резервов, преду­смотренных, учредительными документами и решением собрания ак­ционеров. Иными словами, выплата дивидендов по обыкновенным ак­циям ничем не гарантирована и зависит исключительно от результатов Ткущей деятельности и решения собрания акционеров.

Владелец привилегированной акции, как правило, имеет преимуще­ственное но сравнению с владельцем обыкновенной акции право на по­лучение дивидендов в форме гарантированного фиксированного процен-



Раздел III. Корпоративные финансы


Глава 15. Управление финансовой структурой фирмы



 


та, а также на долю в остатке активов при ликвидации общества. Диви­денды по таким акциям в большинстве случаев должны выплачиваться независимо от результатов деятельности общества и до их распределения между держателями обыкновенных акций. Тем самым обусловливается относительно меньшая рисковость привилегированных акций; одновре­менно это отражается и на величине дивидендов, уровень которых в среднем, как правило, более низок по сравнению с уровнем дивидендов, выплачиваемых по обыкновенным акциям. Кроме того, привилегирован­ная акция не дает право на участие в управлении обществом, если иное не предусмотрено уставными документами. Подчеркнем, что смысл тер­мина «привилегированная», выражающийся в привилегированности в дивидендах и привилегированности при ликвидации общества, раскры­вается лишь во взаимоотношениях владельцев двух принципиально раз­личающихся типов акций; что касается других физических и юридиче­ских лиц, имеющих отношение к данной компании, ни о какой привиле­гированности акционеров, естественно, речь идти не может.

В условиях постоянно меняющейся конъюнктуры на рынке капита­ла долгосрочное поддержание процентных ставок неизменными, как это имеет место в случае с привилегированными акциями, весьма про­блематично. Именно поэтому привилегированные акции чаще всего имеют ограниченный срок жизни — они либо конвертируются в обык­новенные акции, либо погашаются (в последнем случае в проспекте эмиссии предусматривается создание фонда погашения). В связи с этим данные финансовые инструменты нередко трактуются как гибридные ценные бумаги, поскольку они одновременно обладают свойствами обыкновенных акций (дают право на получение доли в текущих прибы­лях и имуществе) и облигаций (постоянство и, как правило, обязатель­ность выплаты постоянных дивидендов).

Добавочный капитал.Является, по сути, дополнением к уставному капиталу и включает в себя, в частности, сумму дооценки основных средств, объектов капитального строительства и других материальных объектов имущества организации со сроком полезного использования свыше 12 месяцев, проводимой в установленном порядке, а также сум­му, полученную сверх номинальной стоимости размещенных акций (эмиссионный доход акционерного общества). В части дооценки вне­оборотных активов добавочный капитал может формироваться весьма искусственно, а потому к увеличению потенциала фирмы за счет этого фактора нужно относиться с известной долей скептицизма1. Направле­ния использования этого источника средств, регламентированные бух­галтерскими регулятивами, включают: погашение снижения стоимости

1 Имеется в виду следующее. Дооценка внеоборотных активов в формальном пла­не означает равновеликое увеличение активной статьи баланса из раздела «ВнеобороТ' ные активы» (чаще всего это «Основные средства») и пассивной статьи «Добавочный капитал». Поскольку никакая переоценка основных средств не может быть абсолютно обоснованной, ее проведение означает, что, манипулируя оценками, можно, образно говоря, «вздувать баланс», создавать иллюзию наращивания экономической моШи фирмы.


внеоборотных активов в результате их переоценки; увеличение устав­ного капитала; распределение между участниками организации.

Резервный капитал.Источники, отражаемые в этом подразделе бухгалтерского баланса, могут создаваться в хозяйствующем субъекте либо в обязательном порядке (требование закона), либо в том случае, если это предусмотрено в учредительных документах (сознательные добровольные ограничения на возможность изъятия прибыли). В лю­бом случае идентификация этих источников означает введение ограни­чений на использование чистой прибыли.

Ограничения в соответствии с законодательством. Законодательст­вом РФ предусмотрено обязательное создание резервных фондов в ак­ционерных обществах открытого типа и в организациях с участием ино­странных инвестиций. Согласно ст. 35 Федерального закона «Об акцио­нерных обществах» (в ред. от 7 августа 2001 г. № 120-ФЗ) величина ре­зервного фонда (капитала) определяется в уставе общества и не должна быть менее 5% уставного капитала. Формирование резервного капитала осуществляется путем обязательных ежегодных отчислений до дости­жения им установленного размера. Величина этих отчислений также определяется в уставе, но не может быть менее 5% чистой прибыли (прибыли, оставшейся в распоряжении владельцев общества после рас­четов с бюджетом по налогам). Законом предусмотрено, что средства резервного капитала предназначены для покрытия убытков, а также для погашения облигаций общества и выкупа собственных акций в случае отсутствия иных средств. Иными словами, операция резервирования уменьшает чистую прибыль, потенциально доступную к использованию в виде источника начисления дивидендов.

Ограничения, предусмотренные учредительными документами. Здесь также имеется в виду ограничение суммы потенциально изымае­мой чистой прибыли, но собственники идут на это сознательно и добро­вольно. Подчеркнем, что подразумеваются не любые фонды и резервы, которые, в принципе, могут формироваться в фирме1, но лишь те из них, которые затрагивают чистую прибыль! Например, речь может идти о фонде накопления, фонде потребления, других аналогичных фондах2.

Например, создание резерва по сомнительным долгам не имеет отношения к об­суждаемой проблеме, поскольку это чисто учетная процедура, декларируемая в учет­ной политике и затрагивающая процесс формирования конечного финансового резуль­тата, но не его использование.

В советский период формирование различных фондов было одним из составных
элементов плановой системы; размер фонда идентифицировал ту сумму средств, кото­
рую можно было потратить на цели, ради которых данный фонд создавался. Так, сред­
ства фонда накопления предназначались для технического перевооружения предпри­
ятия, модернизации, расширения и реконструкции его производственных мощностей;
фонд потребления предназначался для финансирования социального развития пред­
приятия, материального поощрения его работников, оказания им различных услуг со­
циальной направленности. Идея идентификации фондов, формируемых за счет чистой
Прибыли, применима и в рыночной экономике; только здесь речь идет не о контроле со
Стороны государства за расходованием средств, а о создании системы управления при­
былью. >


                           
   
     
     
 
     
 
         
 
 
     
 
 

Раздел III. Корпоративные финансы

Создание подобных фондов не является обязательным, однако эта про­цедура имеет смысл и значение. Дело в том, что согласно Закону «Об акционерных обществах» нераспределенная прибыль потенциально изымаема на дивиденды, но постоянное изъятие всей заработанной прибыли не дает возможности фирме наращивать свой имущественный потенциал, а потому подобное вряд ли приемлемо для стремящейся к развитию и наращению своих мощностей фирмы. Показывая в балан­се (в разделе III «Капитал и резервы») фонд, сформированный за счет чистой прибыли, фирма демонстрирует ту ее часть, которая пошла на наращение имущественной массы фирмы и которая не планируется к изъятию. Здесь есть и психологический подтекст. Неподготовленный (в смысле экономических знаний) инвестор-собственник всегда пони­мает нераспределенную прибыль как прибыль, которую надо (или как минимум можно) распределить и, главное, изъять на дивиденды. Если часть прибыли показывается как некий фонд (например, фонд накопле­ния), это, если можно так выразиться, «снимает потенциальное напря­жение» в отношении желания «взять и поделить». В экономическом плане фонд накопления можно рассматривать как некую частичку ус­тавного капитала, которая показана отдельно лишь потому, что любое изменение уставного капитала требует перерегистрации фирмы. Поэто­му понятно, что этот фонд должен отражаться в разделе IIIбаланса.

Если речь идет о формировании за счет чистой прибыли фондов по­ощрения типа фонда потребления, то здесь ситуация более запутана. Примером такого фонда может служить фонд на поощрение работни­ков, директорского корпуса, членов наблюдательного совета и др. В из­вестном смысле этот фонд близок к источнику «кредиторская задол­женность», а потому должен, как представляется, быть показан в разде­ле V «Краткосрочные обязательства». Однако это не совсем так. Дело в том, что между кредиторской задолженностью и упомянутым фондом есть принципиальная разница: кредиторская задолженность обязана быть погашена, тогда как добровольное создание фонда не влечет за со­бой обязательности его использования. Грубо говоря, можно пообещать выплату вознаграждения (а это и есть формирование фонда), но вот произойдет ли эта выплата — большой вопрос. Есть план, но будет ли он реализован — вопрос. Отсюда следует, что этот фонд в случае его созда­ния также должен быть показан в разделе III«Капитал и резервы».

Формирование резервного капитала представляет собой реструкту­рирование пассива баланса, а смысл этого источника достаточно очеви­ден. Дело в том, что по мере наращивания масштабов деятельности фир­мы увеличиваются и ее активы и пассивы, в частности, все большее число кредиторов вовлекается в ее деятельность. По определению уставный ка­питал является гарантией интересов сторонних лиц, однако он без нуж­ды не меняется, а потому с ростом объемов кредиторской задолженности формально уменьшается и относительный размер гарантии интересов сторонних инвесторов и кредиторов. Для снижения возможной обеспо­коенности сторонних лиц как раз и предусмотрено создание своеобраз-


Глава15. Управление финансовой структурой фирмы 505

ного дубля уставного капитала путем «переброски» части нераспреде­ленной прибыли в резервный капитал, направления использования кото­рого ограничены в большей степени. В принципе, можно было бы обой­тись и без резервного капитала путем постоянного изменения капитала уставного, однако такой вариант с формальных позиций требует перере­гистрации хозяйствующего субъекта, а в практическом плане ничего не меняет, т. е. он не дает ничего, кроме дополнительных хлопот.

Описанный алгоритм формирования резервного капитала вновь свидетельствует о том, что появление данной статьи в балансе не сопро­вождается движением реальных финансовых потоков, т. е. с позиции движения денежных средств — это искусственная бухгалтерская опера­ция, обусловленная исключительно действующими регулятивами. По­нятно, что можно было оставить резервный капитал и в составе нерас­пределенной прибыли, что фактически и имеет место во многих стра­нах. Что касается нашей страны, то в контексте действующего законода­тельства подраздел «Резервный капитал» достаточно декларативен — регламентированная верхняя граница (5%) в отношении обязательных резервов мала и не играет сколько-нибудь значимой роли, а фонды и ре­зервы в добровольном порядке чаще всего не создаются. Причин тому несколько: бухгалтеру лишняя работа не нужна и он традиционно при­вык работать по инструкциям и предписаниям, а потенциальные поль­зователи отчетности (менеджеры, собственники и др.) чаще всего не считают нужным вникать в тонкости бухгалтерии, а потому и не требу­ют реализации подобных идей по управлению прибылью.

Нераспределенная прибыль.Полученная предприятием по ито­гам года прибыль присоединяется к нераспределенной прибыли про­шлых лет, и вся эта сумма подлежит распределению по фондам и резер­вам, предусмотренным законом и уставными документами. Распределе­ние оформляется решением компетентного органа (например, общего со­брания акционеров в акционерном обществе или собрания участников в обществе с ограниченной ответственностью) и предусматривает отчис­ления на выплату дивидендов, формирование резервного и других фон­дов, покрытие убытков прошлых лет и др. Подобное своеобразие в рас­пределении прибыли приводит к тому, что, в принципе, могут начислять­ся и выплачиваться дивиденды даже при наличии убытка в отчетном пе­риоде. Оставшийся неиспользованным остаток нераспределенной прибыли (т. е. прибыли, не изъятой собственниками на дивиденды) по существу представляет собой реинвестирование прибыли в активы пред­приятия; он отражается в балансе как источник собственных средств и остается неизменным до следующего собрания акционеров. Если доля е*егодно реинвестируемой прибыли стабильно высока в динамике, т. е. акционеров устраивает генерируемая предприятием доходность собст-Венного капитала, то с течением лет этот источник может быть весьма 3Начимым в структуре источников собственных средств.



Раздел III. Корпоративные финансы


глава 15. Управление финансовой структурой фирмы



 


Способы финансирования фирмы за счет капитала собственни­ков.Как несложно заметить из приведенной характеристики элементов собственного капитала их роль в финансировании предприятия, а так­же факторы изменения различны. Источником финансирования инве­стиционной деятельности, а также обеспечения и расширения текущей деятельности, безусловно, выступает прибыль предприятия. Для осу­ществления стратегически важных проектов в качестве источника фи­нансирования может выступать единовременное увеличение уставного капитала путем дополнительной эмиссии акций.

В мировой практике известны различные способы эмиссии акций:

• продажа непосредственно инвесторам по подписке;

• продажа через инвестиционные институты, которые покупают весь выпуск и затем распространяют акции по фиксированной цене сре­ди физических и юридических лиц;

• тендерная продажа (несколько инвестиционных институтов по­купают у заемщика весь выпуск по фиксированной цене и затем устраи­вают аукцион, по результатам которого устанавливают оптимальную цену акции);

• размещение акций брокером у небольшого числа своих клиентов.

Эмиссия акций — дорогостоящий и длительный процесс, кроме то­го, он регулируется законодательством (в частности, Федеральным за­коном «Об акционерных обществах», первая редакция которого появи­лась в 1995 г.). Как показывает опыт экономически развитых стран, до­полнительная эмиссия из-за так называемого сигнального эффекта1 не­редко сопровождается снижением рыночной цены акций, поэтому к этому способу мобилизации финансовых ресурсов прибегают доста­точно редко — в тех случаях, когда имеются четко обозначенные пер­спективы использования привлеченных средств.