Нужен инвестиционный рост

– Ныне ключевая ставка ЦБ на одном уровне 1,5 года, а темп роста экономики за этот период упал с 4,3 до 1,3%. Получается, между ставкой и реальным сектором нет никакой связи или, наоборот, ставка высока и это экономику затормозило?

– Хочу обратить внимание, что это утверждение ровно противоположно тому, что вы перед этим говорили по поводу ликвидности – когда нас, но сути, ругали за сохранение ставки на слишком низком уровне с точки зрения удержания валютного курса. Теперь, оказывается, ставка слишком высокая. Нет в жизни совершенства. (Смеется.)

– Да, и никакого единообразия: к ЦБ много разносторонних претензий.

– Давайте опять же вернемся к основам денежно-кредитной политики. Обычно центробанки используют свою процентную политику для стимулирования экономического роста в случае циклических кризисов, т.е. когда падение темпов роста происходит за счет факторов спроса, а не факторов предложения, когда оно сопровождается существенным ухудшением ситуации на рынке труда и когда возникает угроза резкого замедления инфляции или дефляции. В таких случаях цели ЦБ по экономическому росту и по инфляции совпадают, у ЦБ возникают стимулы инфляцию повышать, он ослабляет политику, что влияет на спрос и на экономический рост.

В российской экономике действительно в последний год произошло очень серьезное замедление темпов экономического роста, при том что ситуация на рынке труда оставалась достаточно стабильной и даже продолжала улучшаться до совсем недавнего времени. Я специально встречалась со специалистами по рынку труда, чтобы обсудить: вот это небольшое ухудшение, которое в последнее время наблюдается, – это возврат к нормальности от ситуации почти что перегрева или это действительно ухудшение? Они склоняются к тому, что эго скорее возврат к нормальной ситуации. То есть мы не видим значимых проблем на рынке труда. И мы видим инфляцию, которая как минимум не падает: в сравнении с периодом годом ранее она почти не изменилась, по сравнению с началом осени годовая инфляция выросла; базовая инфляция не снижается. При этом серьезно замедлился выпуск. Это значит, что мы, видимо, имеем дело со структурным замедлением. И в этом случае пытаться влиять на экономический рост через политику ЦБ может быть контрпродуктивно: на темпы роста экономики мы не повлияем, а инфляцию раскрутим.

Причем такую же картину мы видим в самом широком круге стран: в Бразилии, где, возможно, уже началась рецессия, в Мексике, в Южной Африке. В России к торможению привели, по нашим оценкам, несколько факторов. Фактор внешнего спроса перестал быть стимулом для роста внутреннего спроса, цены на нефть стабильны, на некоторые другие товары экспорта – снизились. Экономика достигла докризисных значений – соответственно, фактор восстановительного роста больше не работает. Нужен инвестиционный рост. Видимо, в текущей ситуации у инвесторов недостаточно понимания, куда и как можно инвестировать.

– То есть ставки, стоимость кредита инвестициям сейчас не мешают, мешают другие факторы?

– В такой ситуации, как сейчас, ставки и стоимость денег, очевидно, не самый главный фактор. Более того, банки же в последнее время снизили процентные ставки, а всплеска какой-то кредитной активности при этом не видно. Значит, проблема более комплексная. И когда ставка ЦБ – 5,5%, а конечная ставка для заемщика – 15%, то очевидно, что те 9,5%, которые посередине, объясняются достаточно широким кругом других проблем немонетарного характера. Тог факт, что ситуация на рынке труда спокойная, говорит о том, что демография и вообще специфика рынка труда – один из ограничивающих факторов экономического роста: теперь возможности для роста просто за счет создания новых рабочих мест закончились. Нужно перемещать рабочую силу с плохих рабочих мест на хорошие, это процесс гораздо более сложный, чем просто задействование свободной рабочей силы.

– ЦБ, судя по ухудшению прогноза, никаких позитивных изменений не ждет?

– Наш прогноз роста ВВП на 2014 г. был около 2%, теперь – 1,5-1,8%. Ухудшение прогноза в значительной степени связано с плохими результатами прошлого года. Тем не менее мы прогнозируем ускорение темпов роста в сравнении с 2013 г. по ряду причин: завершение цикла сокращения запасов, улучшение со стороны внешнего сектора. Вклад потребления, по нашим оценкам, будет снижаться. Прогноз на два – три года вперед у нас остался, каким и был: экономика выходит на темпы роста в районе 2%. Мы достаточно консервативно оцениваем ситуацию со структурными реформами, с реформами по улучшению инвестиционного климата. Кстати, политику по снижению инфляции и по переходу к инфляционному таргетированию мы рассматриваем как свой вклад в проведение институциональных реформ. Низкая инфляция и более предсказуемая, понятная политика – это то, что ЦБ может сделать для повышения привлекательности нашей страны для инвестиций.

– Недоделанность остальных институциональных реформ вам в этом не мешает?

– Нам – не так сильно, но она, скорее всего, мешает тому, чтобы темпы экономического роста быстрее возвращались к каким-то более высоким и привычным значениям. Но это дает и надежду, что правительство может повлиять на ситуацию. Проведение институциональных реформ может способствовать изменению ситуации достаточно кардинально и быстро. У меня большой опыт в прогнозировании, и я могу сказать, что перелом тренда редко кто способен спрогнозировать, и он вполне может произойти неожиданно.

Беседовала Ольга Кувшинова

Источник: Ведомости. 2014. 24 февр.

3. Правило Тейлора для закрытой экономики. Американский экономист Дж. Тейлор разработал правило ЦБ (названное в его честь), которое позволяет одновременно наблюдать поведение инфляции и реального выпуска.

Теоретической базой данного правила послужила количественная теория денег в ее классической версии. Вспомним, как функционируют деньги в классическом уравнении:

Эмпирические наблюдения показывают, что скорость обращения денег не является постоянной, как считалось ранее, а является функцией от дохода и ставки процента:

То есть количественное уравнение можно записать в таком виде:

Откуда можно решить данное уравнение для номинальной ставки процента:

Это и есть компоненты правила Тейлора.

Согласно данному правилу центральный банк должен таким образом изменять денежную базу и (или) предложение денег, чтобы достичь цели контроля ставки процента:

где r – реальная ставка процента в экономике, представляющая собой предельную производительность капитала; πt – текущий темп инфляции; π* – целевой уровень инфляции; – разрыв ВВП, расхождение между текущим выпуском и потенциальным объемом производства.

Обязательное условие: . В противном случае монетарная политика может стать противоречивой. Например, пусть и текущий темп инфляции превышает целевое значение:. Логика кредитно- денежной политики подсказывает, что здесь необходимо увеличивать номинальную ставку процента для снижения предложения денег и инфляционного давления на экономику. Однако при таком коэффициентеЦБ должен уменьшать процентную ставку, что вызовет еще большее отклонение темпов инфляции от установленной цели.

Параметры и показывают, в какой степени ЦБ заинтересован в достижении целей инфляции, с одной стороны, и целей занятости и выпуска – с другой.

Если , ЦБ в большей степени обеспокоен инфляцией, чем безработицей.

Если , ЦБ преследует цель контроля инфляции.

Если , ЦБ преследует цель стабилизации выпуска.

Правило Тейлора исходит из того, что экономика должна стремиться к состоянию полной занятости и минимального (нулевого) уровня инфляции. Полная занятость и отсутствие инфляции означают, что цена денег зависит только от реальной производительности капитальных ресурсов, выражаемой реальным уровнем ставки процента. В этом случае центральному банку достаточно поддерживать номинальную ставку на ее реальном уровне – и экономика будет развиваться эффективно сама собой. Когда же экономика отклоняется от такого оптимального состояния, центральный банк корректирует экономическое развитие с помощью номинальной процентной ставки.

Заметим, если в долгосрочном периоде выпуск находится на уровне полной занятости: у = у* и целевая инфляция равна нулю: π* = 0, правило Тейлора редуцируется до уравнения Фишера: it = r + πt. Это еще раз подтверждает классическую базу данного правила.

Правило Тейлора представляет собой правило, "действующее против ветра". Когда в экономике наблюдается подъем и выпуск растет быстрыми темпами (у ↑), правило требует сдерживающей монетарной политики: i ↑. Когда же наступает кризис и спад производства (у ↓), монетарная политика должна быть стимулирующей (i ↓) для поддержания экономики.

Практика государственной политики

Эмпирические исследования правила Тейлора проводились в США за ряд лет. Эти исследования позволили оценить параметры данной политики. Результаты эконометрического анализа таковы:

США, 1960–1979 гг.:

США, 1987-1997 гг.:

Мы видим, что Федеральная резервная система (Центральный банк США) по-разному подходила к проведению монетарной политики в разные годы. Изменялась базовая ставка процента, от которой ФРС вела отсчет, а также коэффициенты значимости экономических показателей инфляции и реального выпуска. Однако это правило оказало позитивное влияние на экономику, поскольку в эти периоды инфляция была минимальной.

4. Таргетирование ВВП. Помимо трех главных видов таргетирования центральный банк может изменять денежную массу в зависимости от уровня и (или) темпов роста реального или номинального ВВП. В этом случае количественный показатель выпуска служит главным ориентиром, якорем для деятельности ЦБ. Номинальный ВВП легче отслеживать, что позволяет быстрее и оперативнее реагировать на любую экономическую ситуацию. Контроль за уровнем и (или) динамикой реального ВВП означает, что ЦБ проводит мониторинг уровня безработицы и занятости в экономике.

Таргетирование номинального и реального ВВП основано на уравнении количественной теории денег.

При ориентировке на номинальный ВВП (У|ЮТ) ЦБ регулирует денежную массу по принципу . А так как, как правило, скорость обращения денег стабильна и изменяется только на протяжении длительных периодов времени, то прирост денежной массы сориентирован на прирост номинального выпуска:

где gt – темп прироста номинального ВВП.

Таргетирование реального ВВП происходит при использовании правила Тейлора с учетом того, что значимость реального выпуска (а следовательно, увеличения занятости и сокращения безработицы) превышает опасность инфляции. В данном случае монетарная политика нацелена на стимулирование экономического роста.

Сравнительная характеристика альтернативных целей монетарной политики представлена в табл. 11.3.

Таблица 11.3

Оценка альтернативных целей монетарной политики

Цель политики	Преимущества	Недостатки
Темпы роста денежной базы	Легко достижимо. Наглядно для населения. Предоставляет номинальную точку отсчета для контроля политики ЦБ (номинальный якорь)	Может приводить к колебаниям в темпах инфляции и уровне безработицы
Номинальная ставка процента	Легко достижима в SR (в краткосрочном периоде)	Нестабильный спрос на товары и услуги может при этом привести к колебаниям уровня безработицы. Не обеспечивает номинального якоря. Инфляция может увеличиваться бесконтрольно
Темп прироста предложения денег	Обеспечивает номинальный якорь	Трудно контролировать. Волатильность предложения денег может сопровождаться в этом случае резкими колебаниями уровней инфляции и безработицы
Темпы роста номинального ВВП	Обеспечивает номинальный якорь. Разделяет шоки предложения между выпуском и инфляцией	Трудно поддается контролю
Темпы инфляции или уровень цен	Обеспечивает номинальный якорь. Стабилизирует инфляционные ожидания. Позволяет избежать проблемы временно́й несогласованности политики (time inconsistency)	Трудно поддается контролю. Сопровождается резкими колебаниями уровня безработицы
Уровень безработицы или темпы прироста реального ВВП	Позволяет избежать издержки, связанные с безработицей. Поддерживает адекватные ожидания экономических агентов, позволяя им избегать ошибок	Трудно поддается контролю. Может сопровождаться резкими колебаниями темпов инфляции. Не обеспечивает номинального якоря