Зачем нужно знать банковские методики оценки кредитного риска?
Как-то раз во дворике Парижского университета у "ангельского доктора" Фомы Аквинского и "универсального доктора" Альберта Великого вышел спор о том, есть ли у крота глаза. Каждый стоял на своем, истово и непоколебимо. Садовник, нечаянно подслушивающий ученый диспут, предложил свои услуги. - "Хотите, я вам принесу крота. Вы посмотрите на живого. На том и разрешится ваш спор". - "Ни в коем случае, - воскликнули спорящие. - Мы ведь спорим в принципе: есть ли в принципе у принципиального крота принципиальные глаза".
Легенда
Информация из стандартной финансовой отчетности часто выступает хорошим подспорьем в финансовой аналитике. Если отсутствуют рыночные оценки заемного капитала компании (либо у компании нет облигационных займов, либо они не ликвидны, либо есть претензии к качеству финансового рынка и наблюдаемым котировкам), то допустимый метод оценки дороговизны заемного капитала - по компаниям-аналогам с учетом кредитного риска. Еще одно достоинство этого метода заключается в возможности моделирования изменения ставок по займам при изменении финансовых показателей компании в результате тех или иных управленческих решений (например, при увеличении финансового рычага).
Полезной информацией для финансового директора будет выявление соответствия складывающихся на рынке ставок доходности по заемному капиталу и значений кредитного рейтинга. Важно понимание средних ставок для разных кредитных рейтингов. Это первый важный блок информации для принятия решений относительно требуемого уровня доходности. Для общего случая можно предположить, что чем ниже кредитный рейтинг компании, тем дороже будет обходиться заемный капитал. Для российских компаний по зарубежным заимствованиям наблюдается ситуация, когда переход на одну ступень кредитного рейтинга вверх приводит к удешевлению заемного капитала на один процентный пункт. Однако эта зависимость не является линейной, и для финансистов компании полезными аналитическими инструментами являются графики или таблицы соответствия рейтинга и средних ставок доходности, которые рассчитываются по компаниям, входящим в группу одного рейтинга. Чаще всего используются два вида таблиц: по банковским ссудам и по облигационным займам (размещенным на российском или зарубежном рынке). Принципиальные различия и примеры показаны в табл. 4.9.
Таблица 4.9. Метод оценки требуемой доходности по заемному капиталу на базе присвоенного кредитного рейтинга
Важной информацией для принятия решений финансовым директором является анализ соответствий финансовых показателей компании и кредитного рейтинга. Методики присвоения рейтинга международными агентствами (S&P, Moodys) достаточно сложны и не всегда полезны для финансового моделирования в компании. Большей популярностью пользуются так называемые синтетические кредитные рейтинги, которые значительно упрощают алгоритмы рейтингования. Главная задача синтетического рейтинга - увязать кредитный риск, оцениваемый по одному-двум финансовым показателям, с предполагаемым кредитным рейтингом (likely rating).
В качестве наиболее часто используемых показателей для установления синтетического кредитного рейтинга (в порядке снижения частоты использования) применяют:
1) коэффициент покрытия процентов (interest coverage ratio, ICR);
2) коэффициент чистого долга (net debt ratio, NDR);
3) финансовый рычаг (Debt/ Equity, D/E).
Па сайте Асвата Дамодарана приведены таблицы присвоения синтетического кредитного рейтинга по показателю ICR. Если у компании отсутствует заемный капитал, то автоматически присваивается наивысший рейтинг.
Коэффициент покрытия процентов в общем случае рассчитывается как отношение операционной прибыли за год к сумме процентных платежей за этот же период:
Для компаний, работающих на арендованных активах или по лизингу, расчет операционной прибыли и процентного бремени корректируется. Главная цель - корректно отразить те фиксированные платежи, которая компания вынуждена нести как финансовые (по используемому заемному капиталу). Для компаний с большой величиной активов и существенными значениями амортизационных начислений рекомендуется модифицировать коэффициент через
где ОСЕ - денежный поток но операционной деятельности (как прогнозируемая цифра в отчете о движении денежных средств).
Коэффициент чистого долга рассчитывается как отношение чистого долга к операционной прибыли:
где О - постоянные долговые обязательства компании, фиксируемые в текущем году (сумма долгосрочных банковских ссуд, облигаций, частично краткосрочных займов по отчетности); Cash - остаток денежных средств на счетах и в кассе. Обычно фиксируется в балансе по строке "Денежные средства и их эквиваленты".
В российском коммерческом банке "Зенит" существует своя методика присвоения кредитного рейтинга. Выделяются три группы риска, которым соответствуют свои уровни требуемой доходности. Аналитики банка берут набор коэффициентов и присваивают каждому оценку в диапазоне от 0 (самая плохая) до 3 (самая хорошая). Границы для определения оценок взяты отчасти на основе анализа зависимости рейтингов и соответствующих коэффициентов на западном рынке, отчасти экспертным путем. Итоговая цифра формируется как средневзвешенная всех полученных оценок. Эти методики открытые, их можно увидеть в аналитических обзорах заимствований компаний российского рынка. Рейтинг банка "Зенит" оценивает только финансовые показатели, намеренно не рассматриваются "нефинансовые факторы" кредитного качества (состав акционеров, прозрачность, риски корпоративных конфликтов и т.п.). В табл. 4.10 показаны нормативные значения ключевых показателей, которые соответствуют рейтинг).
Таблица 4.10. Нормативные значения показателей, соответствующие рейтингу банка "Зенит"
Например, посмотрим для группы компаний "Автомир", сфера деятельности которой - автомобильный ритейл (Non Food Retailers), с долей российского рынка новых автомобилей, составляющей 3,3%, и выручкой в 2006 г. на уровне 1,07 млрд долл., как будет реализован алгоритм оценки кредитного риска и оценки требуемой доходности по заемному капиталу. Группа, основанная Е. Сатыевым и А. Митько в начале 1990-х гг., является крупнейшим дилером автомобилей Lada, ГАЗ, Mitsubishi, Nissan, Hyunday, Kia, Daewoo, Suzuki, Skoda, Opel и др. Торговая сеть группы состоит из более 20 дилерских центров, кроме того, имеются оптовые торговые предприятия и компании сервисного обслуживания. В табл. 4.11,4.12 приведены данные консолидированной управленческой отчетности по группе.
Таблица 4.11. Данные консолидированной управленческой отчетности компании "Автомир" за 2004-2005 гг., млн долл.
|
Показатель |
2004 |
2005 |
|
||
|
Аналитический управленческий баланс |
|
||||
|
Активы |
138,20 |
171,32 |
|
||
|
Внеоборотные активы |
28.04 |
60.43 |
|
||
|
Оборотные активы |
110,16 |
110,885 |
|||
|
В том числе запасы |
76.36 |
79,54 |
|||
|
Дебиторская задолженность |
23.90 |
17,73 |
|||
|
Денежные средства |
5,05 |
6.40 |
|||
|
Пассивы |
138,20 |
171,32 |
|||
|
Собственный капитал |
58.78 |
71.34 |
|||
|
Долгосрочные обязательства |
2,76 |
22,78 |
|||
|
В том числе займы и кредиты |
2.76 |
22,78 |
|||
|
Краткосрочные обязательства |
76,67 |
77,19 |
|||
|
В том числе займы и кредиты |
57,24 |
46,04 |
|||
|
Кредиторская задолженность |
11.67 |
20,67 |
|||
|
Отчет о прибылях и убытках |
|||||
|
Выручка от реализации |
654,4 |
771,7 |
|||
|
Себестоимость продаж |
542,2 |
649,0 |
|||
|
Прибыль от продаж |
24,10 |
16,70 |
|||
|
Проценты к уплате |
6,60 |
9,30 |
|||
|
Прибыль до налогообложения |
17,50 |
7,40 |
|||
|
Налог на прибыль |
0 |
0 |
|||
|
Чистая прибыль |
17,50 |
7,40 |
|||
|
Расчетные оценки для рейтинговой шкалы (обозначения и расчеты банка "Зенит") |
|||||
|
Debt |
59,99 |
68,82 |
|||
|
EBIT |
24.10 |
16,70 |
|||
|
EBITDA |
27,10 |
19,80 |
|||
|
CFO |
-8,58 |
22,49 |
|||
|
Обязательства - всего |
79,42 |
99,97 |
|||
|
Амортизация |
3,00 |
3.10 |
|||
Таблица 4.12. Показатели, формирующие рейтинг компании "Автомир" в 2004-2005 гг. (обозначения и расчеты банка "Зенит")
Этому кредитному рейтингу соответствует ставка по заемному капиталу в рублях не ниже 16% годовых. Следовательно, стоимость собственного капитала будет находиться на уровне 20-22%. Также аналитики при обосновании ставки по собственному капиталу учтут сложную ситуацию с переходом собственности от основного владельца-основателя к его наследникам в связи с трагической гибелью одной из ключевых фигур в компании. Премия за риск в такой ситуации может доходить до 10%. Следует иметь в виду, что зависимость между рейтингом и спредом банковской доходности к безрисковым инструментам на российском рынке достаточно слабая. Это связано как с существованием "карманных банков", так и учетом при фактическом предоставлении кредита истинной картины бизнеса, а не той, которая фиксируется в стандартной отчетности. Из-за низкой ликвидности облигационных займов установить четкую зависимость кредитных рейтингов и спредов также бывает достаточно сложно.
Представление об уровне ставок, соответствующих различным значениям рейтинга, присвоенным компанией $&Р российским компаниям, дает табл. 4.13.
Таблица 4.13. Соответствие присвоенных рейтингов и процентных ставок по заимствованиям
