Лекция 12. Управление корпоративными финансами

Появление и развитие теоретических основ корпоративных финансов относится к XX в., что обусловлено следующими экономическими и теоретическими предпосылками:

• к этому времени были сформированы основы общей экономической теории;

• производство и уровень организации общества достигли точки наивысшего развития, что выразилось в создании индустриальной экономики, в основе которой лежит крупное промышленное производство и акционерная форма собственности;

• была сформирована эффективная система правовых институтов и рыночной инфраструктуры, развитая система национальных и международных фондовых рынков и финансовых посредников.

Отдельные разработки в области теории корпоративных финансов велись еще до Второй мировой войны в период господства классической теории, а затем и кейнсианства. В это время формируется понятийный аппарат и складывается методология будущей неоклассической теории финансов, которая до настоящего момента является рабочей теорией, применяемой финансистами всего мира. Принято считать, что в целом неоклассическая теория финансов была сформирована в 1950—1970-х гг. В ее основе лежат следующие теоретические достижения:

• теория структуры капитала и теория иррелевантности дивидендов, предложенные Ф. Модильяни и М. Миллером в 1958— 1961 гг.;

• гипотеза информационной эффективности рынка капитала, выдвинутая Ю. Фама в 1965 г.;

• теория ценообразования опционов, сформированная Ф. Блэком, М. Шоулзом и Р. Мертоном в 1973 г.

Вклад упомянутых ученых в развитие теории неоклассических финансов был высоко оценен общественностью. Г. Марковиц, У. Шарп, Ф. Модильяни, М. Миллер, М. Шоулз и Р. Мертон, Ю. Фама, Л. П. Хансен и Р. Шиллер впоследствии стали лауреатами Нобелевской премии по экономике.

Начало неоклассической теории корпоративных финансов было положено формированием теории рынка капитала. В ее основе лежит представление о совершенном рынке капитала, на котором обращается множество финансовых инструментов, и множество инвесторов участвует в процессе их купли и продажи. Совершенный рынок капитала — это модельный рынок, для которого справедливы следующие постулаты:

• количество участников рынка достаточно велико, так что никто из них в одиночку не может влиять на рыночные цены;

• нее участники рынка имеют равный доступ на рынок;

• транзакционные издержки при совершении сделок купли/ продажи финансовых инструментов отсутствуют;

• отсутствуют налоги;

• информационные издержки отсутствуют, так что все участники рынка обладают одинаковым набором информации;

• все участники рынка имеют одинаковые (гомогенные) ожидания относительно будущего;

• риск банкротства для участников рынка отсутствует.

Очевидно, что в реальном мире не может существовать финансового рынка, обладающего всеми перечисленными свойствами. Тем не менее эта упрощенная модель реальности позволила выявлять фундаментальные закономерности, действующие на рынке капитала. Помимо концепции совершенного рынка капитала в основе неоклассической теории лежит гипотеза о рациональности участников рынка капитала. Согласно этой гипотезе все участники рынка действуют рационально, предпочитая больший доход меньшему, а меньший риск большему, при прочих равных условиях. Эта гипотеза тоже достаточно абстрактна, но имеет существенное значение для моделирования ситуаций на рынке капитала.

Основной практический вывод из концепции идеального рынка состоял в обосновании необходимости стохастического подхода к проблеме прогнозирования фондовых индикаторов в условиях неопределенности и риска. Доход, получаемый инвестором от вложений капитала, неизменно сопряжен с риском, представляющим собой возможность возникновения обстоятельств, при которых инвестор может понести потери. Именно поэтому "доход" и "риск" являются важнейшими категориями финансового менеджмента наряду с капиталом и денежными потоками. Соотношение между риском и доходом лежит в основе определения стоимости ценных бумаг, заемных средств, инвестиционных проектов. Суть этой концепции заключается в том, что любой финансовый инструмент (в том числе и компания), обращающийся на рынке, через рыночные цены обеспечивает держателю некоторую доходность. Чем выше ожидаемая доходность, тем выше риск ее неполучения, и наоборот. В современной интерпретации этой концепции существует некоторый средний показатель доходности, сложившийся в экономике. В качестве такого показателя может выступать, например доходность по долгосрочным государственным облигациям (ОФЗ). Если доходность облигаций компании ожидается выше среднерыночной, то инвестиции в эти облигации являются более рискованными.

Под, риском в данной концепции понимается вероятность наступления следующих событий, связанных с потерями того или иного рода: доход может оказаться меньше ожидаемого; может быть не получен вообще; может быть потеряна часть капитала; может быть потерян весь капитал и не получен доход.