Режимы валютного курса

Режим валютного курса характеризует порядок установления курсовых соотношений между валютами. Исторически сложились фиксированный, плавающий курсы валют и их варианты.

Типы режимов валютного курса

Режим фиксированного валютного курса

Центральный банк устанавливает курс национальной валюты на определенном уровне по отношению к валюте страны, к которой "привязана" данная валюта. Таким образом, курс валюты покорно следует за курсом страны-лидера и не зависит от состояния валютного рынка. Вариантами могут быть привязка к валютной корзине (с набором валют стран – основных торгово-экономических партнеров или партнеров на рынке капитала); к валюте, которая сама является корзинной валютой (евро); к международной денежной единице (СДР).

Режим плавающего валютного курса. Валютный курс свободно меняется под влиянием спроса и предложения на валюту. Такой режим характерен для развитых стран с минимумом валютных ограничений. Центральный банк практически не вмешивается в процессы курсообразования.

Между этими противоположными режимами существуют отдельные модификации валютных режимов. Международный валютный фонд в отчетах использует следующую градацию валютных режимов (табл. 6.4).

Таблица 6.4

Режимы валютного курса

Режимы плавающего курса
Плавающий курс	Floating
Свободно плавающий курс	Independently floating
Режимы фиксированного курса
Курсовой режим без отдельного законного средства платежа	Exchange arrangement with no separate legal tender
Режим валютного управления, или валютного совета	Currency board arrangement
Прочие традиционные режимы фиксированного курса	Other conventional fixed peg arrangement
Переходные режимы
Режим стабилизированного курса	Stabilised arrangement
Фиксированный курс с возможностью корректировки	Crawling peg
Прочие режимы с возможностью корректировки курса	Crawl-like arrangement
Фиксированный курс в рамках горизонтального коридора	Pegged exchange rate within horizontal bands
Прочие режимы управляемого курса	Other managed arrangement

Более подробная и вольная неофициальная характеристика, несущественно отличающаяся от классификации МВФ, представлена ниже. Она углубляет представление об особенностях валютных режимов и их проявлениях.

Гибкие (плавающие) курсы

1. Независимый плавающий курс, или свободное плавание (free floating). Это система, при которой обменный курс определяется исключительно спросом и предложением на валютном рынке. В основе режима лежит идеология laissez-faire – совершенная конкуренция, невмешательство государства, рыночное саморегулирование. Центральный банк не включает в монетарную политику ориентир целевого обменного курса и не проводит интервенции на валютном рынке. Наиболее показательный пример – США, где курс не регулируется и не таргетируется даже на уровне высказываний и комментариев монетарных властей. Система свободного плавания эффективна в условиях экономической и политической стабильности, невысокого инфляционного фона.

2. Управляемое ("грязное") плавание (managed, dirty floating), или система управляемого плавающего обменного курса без заданного коридора. Обменный курс устанавливается как под воздействием рыночных сил, так и в результате интервенций центральных банков по собственному усмотрению. Этот режим, пришедший на смену системе фиксированных валютных курсов, в наибольшей степени отражает состояние современной экономики – волатильной, но все-таки поддающейся регулированию. Возможны, к примеру, сложные меняющиеся комбинации из корзинной привязки, управляемого плавания и целевого коридора.

Фиксированные курсы

1. Реальная (истинная, жесткая) фиксация курса (truly fixed peg). Это режим привязки валюты по фиксированному курсу к свободно обратимой (обычно резервной) валюте, т.е. обязательство покупать и продавать валюту только по этому курсу. Эта система часто применялась развивающимися странами в валютных союзах и зонах, где курс местных валют фиксировался к валюте-гегемону. Примеры – стерлинговая зона, зона франка, Западно-Африканский валютный союз, в рамках которых валюты были привязаны к стерлингу или французскому франку, а теперь, при распаде этих зон, фиксируются к доллару или евро.

2. Режим валютного управления, или валютный совет, валютный комитет (РВУ) (currency board arrangement). Этот режим фиксированного обменного курса предполагает жесткую связь количества денег в обращении с количеством золотовалютных резервов, т.е. полное покрытие наличной денежной массы валютными резервами со строгими ограничениями на денежную эмиссию.

При этом режиме создается специальный орган – Валютный совет (Currency board), отвечающий за проведение денежной эмиссии в стране, а функции центрального банка серьезно ограничиваются. Валютный совет обладает валютными активами, включающими внешние резервы страны (в иностранной валюте и (или) золоте). В законодательном порядке жестко фиксируется курс национальной валюты к выбранной резервной валюте, и закрепляются ограничения на изменения курса. Ограничивается свободный выпуск денег – любая эмиссия должна быть обеспечена валютными активами, которые должны соответствовать установленной доле национальной денежной массы (обычно 1:1). Одна новая национальная денежная единица может эмитироваться только при приросте иностранной валюты на одну единицу. Таким образом, в модели РВУ реализуется равенство денежной массы и валютных резервов.

Мировой опыт показывает, что РВУ не гарантирует от финансовых кризисов (пример Аргентины), поскольку валютные резервы законодательно связаны и не могут использоваться для регулирования курса, как при альтернативной свободной денежной политике. Режимы валютного управления применяются, как правило, в небольших странах, бывших колониях, исторически связанных со страной-метрополией экономическими и валютно-кредитными отношениями. В разное время этот режим использовали Аргентина, Босния, Болгария, Гонконг (Китай), Литва, Эстония, Джибути, Бруней. В связи с вхождением Эстонии и Латвии в зону евро в мире осталось два валютных совета – Литва и Болгария.

Монетарный союз, или валютная система без независимого законного средства платежа

Союз может принимать две формы. В нервом случае валюта одной страны (или ряда стран) практически упраздняется в пользу валюты другой страны, становящейся законным платежным средством. Примерами являются Сальвадор, где экономика полностью официально долларизована, а также Панама, Эквадор, где местная монета имеет символический характер либо используется как разменная монета при хождении бумажного доллара США. Вторая форма монетарного союза предполагает упразднение валют многих стран в пользу одной общей валюты. Этот вариант реализован при создании Европейского валютного союза и введении евро.

Режимы фиксированных валютных курсов обычно используются в странах с менее стабильной экономикой и более высокой инфляцией. Фиксация курса с оглядкой на движение курса валюты-гегемона позволяет избежать дестабилизирующих колебаний на валютном рынке. Исключением является идеология Европейского валютного союза. Мотивом его создания было не укрытие в тени сильных валют, а закрепление интеграционных процессов и преобразование мощи валют членов союза в потенциал единой валюты.

Характеристика режимов валютного совета, монетарного союза и жесткой привязки указывает на возможность сильной ориентации экономики страны на иностранную валюту, включая ее чрезвычайно активное использование во внутреннем национальном экономическом обороте. Такое явление получило название "долларизация". Она может иметь разные масштабы. Официальная (формальная или полная) долларизация (official, formal или full dollarization) в рамках монетарного союза означает, что страна не эмитирует национальные платежные средства банкноты и монеты, а в качестве официальной внутренней денежной единицы страны выступает ключевая резервная валюта – как правило, доллар. Долларизация может выступать и в более мягкой, полуофициальной форме (semiofficial dollarization). По определению МВФ это означает, что в экономике параллельно функционирует иностранная валюта, считающаяся другим легальным второстепенным платежным средством.

Наконец, неофициальная (теневая) долларизация (unofficial or shadow dollarization) предполагает, что национальная валюта используется в основном для совершения небольших сделок и официальных платежей (налоги, сборы, пошлины). Доллар (евро, фунт) играет ключевую роль в проведении крупных операций, накоплении сбережений, превалирует как валюта банковских вкладов.

Промежуточные курсы

1. Целевая зона, или "горизонтальный коридор (target zone (hand)). В основе этого режима лежит фиксация обменного курса при его свободном колебании только в пределах горизонтального коридора. Диапазон возможных колебаний измеряется в виде предельных отклонений от центрального значения. При выходе за верхние или нижние границы коридора монетарные власти совершают валютные интервенции. Примером ограниченного колебания курса является совместное плавание в режиме европейской валютной змеи в странах еврозоны в 1979–1999 гг., до введения евро.

2. Корзинная привязка (basket (composite) peg). Курс национальной валюты привязывается не к одной валюте, а к корзине валют, взвешенной либо по объему внешней торговли с разными странами, либо по объему взаимных инвестиционно-кредитных потоков. В России в настоящее время действует похожий механизм, только корзину составляют валюты не партнеров по торговле или инвестициям, а мировые резервные валюты – доллар и евро. Не стоит забывать, что евро, в свою очередь, по происхождению гоже является корзинной (композитной) коллективной валютой.

3. Плавающая, или ползущая, привязка (crawling peg (band)) – это пример симбиоза плавающего и фиксированного курса. Национальная валюта привязана к другой валюте, но эта привязка публично регулярно пересматривается путем ревальвации или девальвации валюты. При этом используются специальные формулы с инфляционными дифференциалами. Чаще используются не ревальвации, а плановые девальвации в странах с высокой инфляцией.

4. Регулируемая привязка (adjustable peg) представляет собой гибкую систему периодической фиксации курса при возможности изменения степени фиксации и проведения девальвации (или ревальвации) при наличии серьезного экономического дисбаланса, например при нарастании дефицита (профицита) платежного баланса. Во времена действия Бреттон-Вудского соглашения курсы многих европейских валют фиксировались по отношению к доллару, но время от времени пересматривались.

Переход в 1976 г. от Бреттон-Вудской к Ямайской валютной системе ознаменовал право свободного выбора режима валютного курса и переход от системы преимущественно фиксированных к системе плавающих валютных курсов. Эта система в представлении развитых стран планеты предпочтительна и теперь. Страны – участницы группы G20 намерены продвигаться к системам валютных курсов, в бо́льшей степени определяемых рынком, повышая гибкость валютных курсов для отражения базовых фундаментальных экономических факторов.

По оценке МВФ (2012 г.) из 188 стран в 31 реализовано свободное плавание национальной валюты, 35 стран выбрали управляемое плавание (dirty float). Разные виды фиксации обменного курса применяются в 124 странах. При этом 99 стран используют мягкую привязку (в том числе Россия с корзинной привязкой).

При выборе того или иного режима валютного курса следует учитывать известное правило Манделла – Флеминга, или правило невозможной троицы {impossible trinity). Это правило в 1962 г. сформулировали лауреат Нобелевской премии по экономике Роберт Манделл и сотрудник МВФ Джон Флеминг в работе "Внутренняя финансовая политика в условиях фиксированного и плавающего валютных курсов"^[1]. Правило гласит, что невозможно достичь одновременно свободного движения капитала стабильности обменного курса и монетарной автономии, т.е. независимой кредитно-денежной политики. Из этих трех благ страна может выбрать только два. Третье всегда будет в оппозиции к ним.

Таким образом, при различных сочетаниях этих приоритетов формируются различные типы валютной политики. Так, фиксированный валютный курс в сочетании со свободой движения капитала исключает независимость монетарной политики (примером служит режим валютного управления). Другие страны, строя автономную денежно-кредитную политику с фиксацией курса, не могут обеспечить свободу движения капитала. Примеры – некоторые страны Латинской Америки (Венесуэла), Юго-Восточной Азии (Малайзия). Наконец, развитые страны (США, Япония, Великобритания, Канада, страны – члены ЕВС) могут позволить свободное плавание курса. Это дает возможность проводить независимую денежно-кредитную политику без ограничения потоков капитала. Поскольку глобализация обеспечивает все большую свободу движения капитала, у значительной части стран остается выбор – самостоятельное формирование монетарной политики либо фиксация обменного курса.

Какой режим валютного курса обеспечивает наилучшее функционирование валютной системы? На этот вопрос ответа нет. За период до глобального кризиса, в 1970–2007 гг. в мире произошло более 200 локальных валютных кризисов, из них половина произошла в странах с фиксированными валютными режимами, половина – в странах с плавающими режимами. Таким образом, тип режима валютного курса не влияет на частоту кризисных явлений.

Однако обычно в странах с фиксированными курсами кризисы являются более сильными, а в экономике возникает давление на заработную плату и цены. Плавающий валютный курс страхует от риска колебаний курса, но главной проблемой является риск его неустойчивости при значительных притоках и оттоках краткосрочного капитала. Возникает высокий риск спекулятивных атак на валюту. Таким образом, для небольших экономик плавающий курс в долгосрочной перспективе достаточно опасен. По этой причине такие открытые страны, как Бахрейн, Болгария, Словакия, Словения, выбрали фиксированный валютный курс.

Встает и такой вопрос: "Влияет ли валютный режим на экономический рост?" Выводы зарубежных исследователей обычно не подтверждают наличие прямой связи. Тем не менее, есть некоторые верифицированные наблюдения. Как правило, лишь в наиболее открытых для торговли и движения капиталов экономиках более высокий рост достигается при гибких валютных курсах. Для более закрытых экономик гибкие валютные режимы могут быть опасными для экономического развития. К примеру, азиатскими странами с высокой динамикой роста выбран не свободный режим валютного курса, а режим управляемого плавания.

Во время кризиса 2008–2009 гг. также не было зафиксировано существенных выигрышей или потерь в зависимости от варианта курсового режима. Тем не менее, в развивающихся странах с жесткой привязкой геометрия выхода из кризиса была менее благоприятной, чем в странах, выбравших инфляционное таргетирование со свободным курсообразованием. Кризис развивался по схеме большего спада и более медленного восстановления.