МИР ПЕНСИОНЕРОВ — МОЖЕМ ЛИ МЫ ПОЗВОЛИТЬ СЕБЕ ЭТО?

 

Практически все развитые страны подошли к краю демографической пропасти. аналогов которой в истории нет: целое поколение работников, так называемые «беби-бумеры», вот-вот начнет выходить на пенсию. Вступающей в трудовую жизнь молодежи слишком мало, чтобы заместить их. а нехватка квалифицированной рабочей силы просто катастрофическая. Последствия изменений особенно очевидны в Германии, где, несмотря на высокую безработицу, ощущается серьезный дефицит квалифицированных работников. По словам руководителя одного из немецких агентств по подбору кадров (Financial Times от 28 ноября 2006 года), «борьба за работников уже идет, и, судя по демографическим тенденциям в Германии, Южной и Восточной Европе, она будет лишь усиливаться».

Это в полном смысле проблема XXI века. Старение общества — относительно новое явление в истории человечества. Средняя продолжительность жизни в развитых странах столетие назад составляла всего 46 лет. Пенсионного возраста достигало не уж и много людей.

Отношение числа неработающих пожилых людей к численности трудоспособного населения в индустриальных странах растет уже как минимум 150 лет. Скорость роста заметно снизилась с появлением поколения «беби-бумеров» после Второй мировой войны. Однако она будет неизбежно увеличиваться по мере выхода «беби-бумеров» на пенсию. Угроза ускорения роста отношения особенно сильна в Японии и Европе. В Японии доля людей в возрасте 65 лет и более поднялась за прошлое десятилетие с 13 до 21% и, по прогнозам специалистов ООН, должна достичь 31% к 2030 году. В Европе наблюдается та же тенденция, правда, она имеет более мягкий характер.

Хотя прогнозы для США не такие пугающие, перспективы очень тревожны. К 2030 году ожидается снижение годового прироста численности трудоспособного населения с нынешнего 1 % до 0.3%. Одновременно должно произойти заметное увеличение доли людей в возрасте более 65 лет. Несмотря на то что старение общества будет продолжаться, старение рабочей силы в значительной мере уже произошло. Как только «беби-бумеры» начнут выходить на пенсию, средний возраст американской рабочей силы должен стабилизироваться.

Ожидаемые изменения возрастной структуры нашего населения и рабочей силы обусловлены в значительной мере снижением рождаемости вслед за послевоенным всплеском. После пика 1957 года, когда на одну женщину приходилось 3,7 рождения, коэффициент рождаемости в США упал до 1,8 к середине 1970-х годов, а потом с 1990-х годов стабилизировался на уровне чуть ниже 2,1, т.е. на уровне простого воспроизводства — уровне рождаемости, необходимом для сохранения численности населения в отсутствии иммиграции и изменений продолжительности жизни[101]. Сокращение числа детей на семью после бума рождаемости неизбежно ведет к росту отношения численности пожилых людей к численности населения трудоспособного возраста.

Постоянная иммиграция, однако, смягчает последствия падения уровня рождаемости — она поддерживает рост численности населения точно так же, как и повышение продолжительности жизни. В 1950 году американский мужчина в возрасте 65 лет в среднем доживал до 78 лет, тогда как сейчас он живет до 82 лет. Если нынешние тенденции сохранятся, то к 2030 году ожидаемая продолжительность жизни составит 83 года. Продолжительность жизни женщин также увеличивается. Если в 1 950 году она составляла 80 лет, то сейчас достигает примерно 84 лет, а к 2030 году должна, по прогнозу Совета по социальной защите, составленному в 2007 году, составить 85 лет[102].

Американцы не только живут дольше, они стали более здоровыми. Показатель количества инвалидов среди пожилых людей непрерывно снижается, отражая прогресс в области медицины и изменение характера труда. Труд все более превращается из физического в умственный в соответствии со столетней тенденцией повышения веса интеллектуальной составляющей в экономическом продукте и сокращения веса физической составляющей. В 1 900 году, например, только один из десяти работников занимался профессиональной, технической или управленческой деятельностью. К 1970 году их число удвоилось, а в наши дни этими видами деятельности занята примерно третья часть рабочей силы. В результате в стареющей Америке все больше и больше пожилых людей получают возможность продолжить работу.

К 60 годам человек накапливает значительный опыт, поэтому продление периода трудоспособности на несколько лет может оказать ощутимое влияние на экономический продукт. Уповать на это, однако, не стоит: поколение «беби-бумеров» практически целиком выйдет на пенсию к 2030 году. Его уход по своим масштабам не имеет аналогов в истории. Было ли то «золотое время» действительно золотым? Смогут ли идущие на смену «беби-бумерам» новые работники обеспечить товарами и услугами себя, свои семьи и вышедшее на пенсию беспрецедентное по численности поколение?

Неумолимые демографические изменения неизбежно приведут к нарушению баланса экономической мощи в мире. Старение общества не грозит в ближайшее время развивающимся странам, за исключением Китая, который проводит политику ограничения рождаемости. По прогнозам ООН. доля населения, проживающего в развитых на сегодняшний день странах, снизится к 2030 году с нынешних 18,3 до 15,2%. Подходы развитых стран к решению проблемы старения могут оказать как смягчающее, так и усугубляющее воздействие на изменения баланса экономической мощи. Критически важно, как отреагируют развитые страны на потерю экономического влияния и престижа, не замкнутся ли они и не начнут ли возводить барьеры на пути торговли с процветающим развивающимся миром. Вопрос, насколько искусно правительства справятся с перемещением реальных ресурсов в условиях сокращения доли своего населения и превращения активных работников в пенсионеров, будет главным в ближайшие четверть века. Для демократических государств с ростом числа пенсионеров среди избирателей особенно проблематичным становится вопрос политики.

Экономика пенсионного обеспечения предельно проста: на протяжении трудовой жизни необходимо накопить ресурсы, достаточные для финансирования потребления в пенсионном возрасте. Мерилом успешности пенсионной системы является доступность реальных ресурсов после выхода на пенсию. С финансовой точки зрения пенсионное обеспечение — это отвлечение ресурсов, обеспечивающее потребление товаров и услуг пенсионерами, которые не производят товаров и услуг В США, например, может быть принят закон, дающий право на определенный уровень медицинского обслуживания на пенсии. Но кто гарантирует, что больницы, фармацевтические компании, врачи, младший медицинский персонал и инфраструктура здравоохранения позволят превратить бумажные обещания в реальные будущие медицинские услуги?

Простым критерием эффективности любой системы пенсионного обеспечения является ее способность гарантированно предоставлять обещанные реальные ресурсы пенсионерам без обременения трудоспособного населения. С этой точки зрения Америка может вступить в противоречие с реальностью. Старшие представители поколения «беби-бумеров» получают право на социальные выплаты в 2008 году. К 2030 году, по прогнозам ООН, люди в возрасте 65 лет и старше составят более 23% взрослого населения (на сегодняшний день этот показатель равен 16%). Подобный сдвиг в структуре общества подвергнет серьезному испытанию все наши системы пенсионного обеспечения и потребует беспрецедентного пересмотра обязательств. Преобладание среди иждивенцев пожилых людей, а не детей, ведет к дополнительному обременению общества, поскольку пожилой человек потребляет больше ресурсов, чем ребенок.

После длительного снижения количество работающих пожилых американцев начало повышаться в результате усиления налогового давления на пенсионные доходы и дефицита квалифицированной рабочей силы[103]. Как я уже отмечал, этот рост, без сомнения, продолжится. Тем не менее самый эффективный путь повышения будущего уровня жизни и, как следствие, реализации надежд и работающих, и пенсионеров — это увеличение национального уровня сбережений и рациональности использования этих сбережений[104]. В предстоящие десятилетия нам необходимо делать значительные дополнительные сбережения, если мы хотим получить средства для финансирования новых производственных фондов [например, передовых высокотехнологичных предприятий и оборудования}, которые позволят создать дополнительные реальные ресурсы, обещанные «беби-бумерам» в виде пенсионного обеспечения. Кроме того, мы должны сделать это без значительного обременения завтрашних работников.

Вместе с тем потребность в дополнительных сбережениях настолько велика, что возникают серьезные сомнения в способности федерального правительства выполнить уже взятые на себя пенсионные обязательства.

По расчетам попечителей системы социального обеспечения, для устранения недостатка финансирования в ближайшие 75 лет нужно либо немедленно поднять налог на фонд оплаты труда с нынешних 12,4 до 14.4%. либо урезать выплаты всем пенсионерам на 1 3%, либо применить комбинацию того и другого. Откладывание или поэтапное проведение изменений потребует повышения налога или еще большего сокращения выплат а дальнейшем. В связи с тем. что значительный дефицит ожидается и за пределами 75-летнего горизонта, неизбежны и дальнейшие корректировки уровня социального обеспечения. Поскольку прогнозный дефицит — величина относительно неопределенная, он сам по себе не создает непреодолимых финансовых или экономических трудностей. Однако прогнозы социальных выплат довольно надежны. Это связано с тем, что оценки состава населения пенсионного возраста находятся в ряду самых точных, и с тем, что социальное обеспечение — это программа с фиксированными выплатами. в которой предстоящие платежи предсказуемы.

Программа Medicare представляет гораздо более серьезную проблему. Попечители ожидают 75-летний дефицит финансирования части А программы, фонда страхования на случай госпитализации, который можно покрыть лишь немедленным повышением отчислений от налогооблагаемого фонда оплаты труда с нынешних 2.9 до 6,4%, сокращением выплат наполовину или использованием комбинации того и другого. На этом проблемы не заканчиваются. Ожидается быстрый рост затрат по части В программы. предусматривающей компенсацию за амбулаторное лечение и визиты к врачу, и новой части D, предусматривающей оплату лекарств. Эти затраты должны покрываться из поступлений от общих налогов, а не налогов на фонд оплаты труда. Хотя они не так заметны, как затраты на часть А, их размер не многим меньше.

Общественные попечители, проанализировавшие будущие затраты по программе Medicare со всех сторон, отметили в 2006 году: «Если прогнозы попечителей оправдаются в ближайшие десятилетия, то при отсутствии роста зарезервированных источников финансирования программы через 15 лет плановые выплаты в текущем объеме поглотят 25% поступлений федерального бюджета от подоходного налога и налога на прибыль... (в три раза больше, чем в 2005 году), а еще через 10 лет — почти 40% таких поступлений». Однако даже эти цифры могут не в полной мере характеризовать проблему, поскольку прогнозные оценки выплат по программе Medicare крайне ненадежны.

Расходы на здравоохранение растут быстрее, чем экономика, уже много лет. Этот рост в значительной мере стимулируется развитием техники и технологии. Очень трудно судить, насколько быстро будут прогрессировать медицинские технологии и как отразятся инновации на будущих расходах. Технологические инновации могут значительно повысить качество медицинского обслуживания, а также сократить затраты на лечение (в некоторых случаях) и управление больницами. Однако поскольку технологии расширяют возможности лечения, они несут потенциал повышения затрат, иногда очень значительный.

С внедрением в практику кодированных историй болезни исследователи получили возможность эффективно оценивать методы лечения широкого спектра заболеваний. Предвижу появление национального стандарта медицинской практики в скором времени. Отсюда недалеко до публичных рейтингов больниц и врачей и рыночной конкуренции. Это обязательно произойдет, но не так быстро. Медицинская практика традиционно строится на очень доверительных отношениях между врачом и пациентом, и никто не торопится нарушать конфиденциальность.

Медицинская практика в США сильно варьирует от региона к региону. На мой взгляд, приближение к общенациональному стандарту путем отказа от неэффективных методов и от услуг некоторых врачей улучшит среднюю результативность лечения. Не следует забывать, что неопределенности, особенно наша неспособность определить верхнюю границу будущих потребностей в медицинском обслуживании, накладывают серьезные ограничения нэ выбор политики. Главное в этой ситуации — соблюдать предельную осторожность в выдвижении инициатив. Новые программы быстро приобретают сторонников, которые яростно сопротивляются любым попыткам сократить их. Как следствие наши возможности по прекращению увеличивающих дефицит инициатив, даже если их ненужность или ошибочность становится очевидной через некоторое время, крайне ограничены.

Разработчики политики должны быть очень осмотрительными при рассмотрении новых инициатив, финансируемых из бюджета. Программу всегда можно расширить в будущем при появлении дополнительных ресурсов, но ее не так-то просто урезать в случае нехватки ресурсов для исполнения обязательств. Именно поэтому я считаю ошибкой реализацию нефондированной программы оплаты лекарств, предложенной в 2003 году, до решения проблемы недофинансирования программы Medicare в целом[105].

Меня, как участника ряда исследований, в процессе которых моделировались будущие затраты и выгоды по программе Medicare, всегда поражала широта диапазона возможных результатов, например для 2030 года. Как я уже отмечал, диапазон возможностей для системы социального обеспечения довольно узок. Демографы, конечно, дают надежные данные по количеству будущих пользователей программы Medicare. Однако средние затраты на одного пользователя при текущем законодательстве зависят не только от будущих технологий, но и от выбора пациента и целого ряда других переменных.

Прогнозирование оказалось настолько сложным, что попечителям пришлось пойти на упрощение — определить прогнозный темп роста выплат на одного пользователя программы Medicare Относительно прогнозного темпа роста ВВП на душу населения. Фактические расходы по программе Medicare на одного пользователя росли на 4% в год на протяжении последнего десятилетия, что примерно на 2 процентных пункта выше роста реального ВВП на душу населения. По мнению общественных попечителей, «следует ожидать постепенного снижения роста подушевых затрат на здравоохранение и программу Medicare до уровня роста ВВП, что объясняется существованием определенного потолка для наращивания доли дохода, которую американцы готовы направить на здравоохранение». Не исключено, что это действительно так.

Однако тот. кто знает, как делаются дела в Вашингтоне, должен понимать, что подобное предположение таит в себе подвох. Оно строится на ограничениях, еще не закрепленных в текущем законодательстве. Оно исходит из налогово-бюджетной победы в политической борьбе, которую надо еще одержать. Как отмечают сами общественные попечители, «такое снижение не наблюдалось на протяжении последних 50 лет». Таким образом. прогнозное налоговое бремя, связанное с ростом расходов по программе Medicare, будет еще больше, если строго опираться на действующее законодательство и существующие тенденции изменения расходов на здравоохранение.

Для приведения программы Medicare в соответствие с реалиями нужно сделать очень много. Очевидно, что финансирование будущих дефицитов системы социального обеспечения и программы Medicare исключительно за счет увеличения налогов экономически нереально. Это означало бы беспрецедентное для мирного времени повышение налогов. Начиная с определенного уровня повышение налогов обречено на провал: оно начинает снижать покупательную способность, сокращать заинтересованность в труде и инвестировании и в конечном итоге замедлять темп роста экономики, В результате замедляется увеличение налоговой базы, и ожидаемый прирост налоговых поступлений полностью не реализуется.

Мы оказываемся перед самой неприятной перспективой: необходимостью сокращения выплат в федеральной системе социального страхования. Моральный долг правительства — осуществить сокращение как можно быстрее, чтобы оставить будущим пенсионерам как можно больше времени на корректировку планов относительно работы, сбережений и расходования средств после выхода на пенсию. Если не предупредить американцев о том, что пенсионные доходы, на которые они рассчитывали, будут сокращены, это может стать серьезным ударом.

Допустим, мы определили приемлемый уровень социальных и медицинских выплат, как теперь правительству обеспечить реальные ресурсы для выполнения принятых обязательств? Фокусирование внимания на финансовой состоятельности системы социального обеспечения и программы Medicare без учета более широкой макроэкономической картины не позволит добиться этого. Без дополнительных чистых сбережений реальные ресурсы, необходимые для будущих выплат, не появятся. Таким образом, при решении проблемы дисбалансов системы социального обеспечения и программы Medicare мы должны сосредоточиться на том, чтобы нынешние действия, направленные на финансирование будущих выплат, были реальным дополнением к национальным сбережениям и финансируемым за их счет активам.

Фактически нам нужно превратить в реальность призрачные «локбок-сы» прошлых лет, в которых должны находиться средства для финансирования будущих социальных выплат. Вера многих американцев в локбоксы настолько сильна, что бывший спикер палаты представителей Том Фоули рассказывал, как мать однажды упрекнула его за попытку развеять эту веру. «Мистер Фоули. — сказала она, — можете обижаться на меня, но вы. лидер большинства в палате представителей, ничего не смыслите в социальном обеспечении». В то время предложение об использовании локбоксов предполагало не только вывод фондов социального страхования (профицитных тогда) из бюджета в целях учета, но и принятие конгрессом решения о сбалансировании оставшейся части бюджета. В краткий период профицита на рубеже тысячелетий существовало даже двухпартийное соглашение на этот счет. Увы, о нем быстро забыли, когда стало очевидным, что при менее благоприятных экономических условиях для сбалансирования бюджета без фондов социального страхования и программы Medicare придется существенно сократить расходы или повысить налоги.

Неспособность устранить дисбаланс между обещанными выплатами будущим пенсионерам и экономическими возможностями может иметь серьезные последствия и для пенсионеров, и для экономики в целом. Я предполагаю, что по крайней мере дисбаланс в финансировании программы Medicare будет ликвидирован за счет отмены выплат наиболее состоятельным гражданам[106]. Безумная политика и последовательное непрерывное увеличение неравенства доходов, по моему мнению, не оставляет других альтернатив. Восстановить сбалансированность можно в результате использования индивидуальных счетов (введение которых я поддерживаю) или путем законодательных изменений, предусматривающих проведение проверки на нуждаемость в программе Medicare (подобно программе Medicaid). Единственной другой реальной возможностью является нормирование, у которого очень мало сторонников в США. Наибольшая часть будущих выплат по программе Medicare, без всякого сомнения, придется на группы со средними и низкими доходами. Медицинские услуги для получателей с высокими доходами должны финансироваться за счет несубсидируемого частного медицинского страхования или из наличных денежных средств, возможно, с участием в оплате, близким к 100%. Многие скажут, что программа Medicare перестанет выполнять функции социальной защиты после введения проверки на нуждаемость, однако демографическая ситуация XXI века в условиях высококонкурентной глобальной экономики вынуждает идти на это.

Несмотря на поддержку либеральной иммиграционной политики, я не считаю, что она является тем средством, которое позволяет повысить численность работоспособного населения, увеличить социальные страховые отчисления и, как следствие, ликвидировать дефицит финансирования системы социальной защиты и программы Medicare. По причинам, о которых будет сказано ниже, не можем мы рассчитывать и на значительный взлет производительности. Долгосрочный потолок роста часовой производительности в США, по всей видимости, составляет 3% в год. а наиболее вероятный темп ее роста не превышает 2%. Короче говоря, доступных рабочих рук и прироста производительности на одного работника нам вряд ли хватит для покрытия громадной нехватки средств для социальных выплат при существующем законодательстве. Этого может не хватить даже для сокращения дефицита.

При таком большом числе неизвестных я опасаюсь, что с учетом наших демографических тенденций и ограниченных возможностей роста производительности мы уже обещали пенсионерам из поколения «беби-бумеров» больше медицинских ресурсов, чем можем реально предоставить. Как я уже говорил, конгресс может законодательно предоставить те или иные социальные блага, но это само по себе не приводит к появлению экономических ресурсов — больниц, врачей, младшего медицинского персонала и фармацевтических компаний, необходимых для выполнения буквы нынешнего закона в 2030 году. Размер реальных ресурсов, передаваемых в 2030 году пенсионерам от работающего населения, может оказаться слишком большим, чтобы работающее население согласилось на него. Притязания на национальный продукт из-за нефондированного увеличения объемов выплат могут намного превзойти размер продукта, создаваемого работниками, численность которых будет немногим больше, чем сейчас. Иными словами, не исключено, что обещания придется нарушить или, как говорят, «уточнить».

Неопределенность в доступности будущих реальных ресурсов отражается в неопределенности нормы замещения дохода пенсионеров. Учитывая зияющий разрыв между пенсионными потребностями и даже текущим уровнем обязательств, следует ожидать повышения роли частных пенсионных планов и страховых выплат. В конце 2006 года активы частных пенсионных фондов в США оценивались в $5,6 трлн: $2,3 трлн приходилось на традиционные планы с фиксированными выплатами и $3,3 трлн — на планы с фиксированными взносами, главным образом планы 401 [к)¹. В 2005 году частные пенсионные фонды w фонды с участием в прибыли выплатили $344 млрд[107]. Для сравнения: в рамках системы социального обеспечения и программы Medicare было выплачено $845 млрд Выплаты по частным пенсионным планам должны приближаться к выплатам в рамках системы социального обеспечения по мере того, как американские работники и их работодатели будут принимать меры, необходимые для достижения целевого уровня пенсионных доходов.

Но это все впереди. В настоящее время пенсионные планы с фиксированными выплатами находятся под угрозой. Такие планы успешны только в условиях небольшой продолжительности жизни после выхода на пенсию и быстрого роста населения. Беспрецедентная численность «беби-бумерав» и ожидаемая продолжительность их жизни резко сокращают преимущества планов с фиксированными выплатами. Корпорация пенсионных гарантий уже приняла на себя значительный объем дефолтных пенсионных обязательств.

Юридически обязательства по выплате пособий по планам с фиксированными выплатами несет работодатель — пенсионный фонд существует лишь для страховки. Однако, поскольку закон требует определенного уровня финансирования, компании рассматривают свои пенсионные фонды с фиксированными выплатами как доходный актив — чем больше инвестиционный доход пенсионного фонда, тем меньше размер необходимых взносов. Сокращение размера взносов снижает себестоимость рабочей силы и увеличивает прибыль. Это заставляет компании искать пути уменьшения взносов в фонд.

Поскольку компании довольно хорошо известно, кто должен выйти на пенсию и когда, а также размер предстоящих выплат, можно решить, что расчет затрат предельно прост. Однако это не совсем так. Ожидаемая стоимость плана с фиксированными выплатами в определенной мере зависит от статуса пенсионных выплат в случае банкротства. Например, там. где пенсионные выплаты по контракту являются первоочередными требованиями в случае дефолта, калькуляция стоимости выплат однозначна. В таком случае можно вложить средства пенсионного фонда в безрисковые казначейские ценные бумаги, срок погашения которых наступает в момент выплаты пособий. Выплаты будут обеспечиваться основной суммой и накопленным процентом по казначейской бумаге, срок которой истекает в год осуществления платежей. На практике компании делают все возможное, чтобы обойти такую простую программу, потому что она самая затратная. Акции, недвижимость, высокодоходные облигации и даже корпоративные облигации категории ААА имеют значительно более высокую доходность, чем казначейские ценные бумаги. Однака все они подвержены риску дефолта, а в случае дефолта компания должна будет использовать другие активы для выполнения пенсионных обязательств.

Ответ на вопрос о том, к какой доходности должен стремиться пенсионный фонд и, следовательно, какой риск он может принимать, зависит в конечном итоге от того, в какой мере компания хочет гарантировать выплату обещанных пособий. Чем выше риск для пенсионных активов, тем выше прибыльность вложений.

Финансовая теория говорит о том, что возможность получения более высокой доходности иллюзорна. Если рынки оценивают риск правильно, доходность пенсионного фонда не должна зависеть от рискованности портфеля, поскольку более высокая доходность является компенсацией за убытки по рискованным ценным бумагам, которые нередко обесцениваются. Однако теория не всегда работает на практике. (Точнее, бывают случаи, когда требуется новая теория.) Менеджеры пенсионных фондов скажут вам, что фактическая, реализованная долгосрочная доходность акций выше так называемой среднем доходности с учетом риска для американской экономики в целом. Начиная с XIX века факты говорят о том, что диверсифицированные долгосрочные вложения в акции неизменно демонстрируют реальную доходность выше средней. Как я уже отмечал, это. возможно, результат свойственного человеку неприятия риска. Любой, кто готов переносить стресс, связанный с долгосрочными вложениями в акции, получает более высокую доходность. Таким образом, пенсионные фонды с фиксированными выплатами, способные держать вложения нетронутыми на протяжении десятилетий, нередко вкладывают львиную долю своих активов в акции. Чтобы сократить затраты компаний, пенсионные фонды с фиксированными выплатами принимают риски, включая риск краткосрочных колебаний цен акций и других активов. Это имеет свои плюсы и минусы.

Когда цены акций растут, прирост капитала в значительной мере замещает взносы компании в планы с фиксированными выплатами. С уменьшением денежных взносов растет объявленная прибыль. И наоборот, при падении акций, как это было в период с 2000 по 2002 год, многие пенсионные планы испытывают недостаток финансирования.

Портфельные риски, без сомнения, ставят под угрозу выплату пенсионных пособий. В последние годы немало компаний (сталелитейных, авиационных и т.п.) объявили о банкротстве из-за наличия крупных непрефинансированных пенсионных обязательств и переложили эти обязательства на Корпорацию пенсионных гарантий, т.е. в конечном счете на американских налогоплательщиков. Хотя Закон о защите пенсионных накоплений 2006 года в значительной мере оградил налогоплательщиков от финансирования дефицитов частных пенсионных фондов, сами дефициты никуда не исчезли.

Доходность всех пенсионных фондов с фиксированными выплатами непостоянна и. особенно в краткосрочной перспективе, непредсказуема.

Однако компании юридически обязаны осуществлять «постоянные выплаты». Это требует от третьей стороны (чаще всего все той же компании) превращения переменного дохода фонда в фиксированные платежи, оговоренные контрактом. В последние годы стоимость такой операции выросла. В результате многие компании перешли на пенсионные планы с фиксированными взносами. Доля пенсионных активов, приходящихся на планы с фиксированными выплатами, снизилась с 65% (1985 год) до 41% (конец 2006 года).

Признаков изменения тенденции не наблюдается. Компании — владельцы планов с фиксированными выплатами концентрируются на формах инвестирования с участием работников и на правилах, определяющих, как быстро накопленные средства могут быть выплачены после выхода работника на пенсию. Полагаю, что планы с фиксированными взносами частично заменят государственную систему социального обеспечения с сокращением ее финансовых возможностей в результате изменения соотношения работающих и пенсионеров. Как только масштабы и последствия повышения пенсионного бремени станут очевидными для потенциальных пенсионеров, все больше здоровых пожилых людей начнут отодвигать момент выхода на пенсию. Передача реальных ресурсов от работающего населения пенсионерам будет все больше финансироваться через планы 401 (к), частное страхование и пока неопределенные новые инструменты.

В США большинство «беби-бумеров» с высокими доходами достаточно состоятельны, чтобы финансировать свою пенсию самостоятельно. Финансирование пенсии для «беби-бумеров» со средними и низкими доходами более проблематично. Попытки сбалансировать сегодняшние правительственные программы социального страхования, которые требуют высокого отношения численности работающих к численности пенсионеров, оказываются все более обременительными и неприемлемыми. В случае дефолта единственным реальным выходом становится та или иная форма частного финансирования. В заглавии этой главы стоит вопрос: «Мир пенсионеров — можем ли мы позволить себе это?» Ответ выглядит так: выход будет найден. Другого пути у мира нет. Демографическую ситуацию не изменить.

 

КОРПОРАТИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ

 

«Обязательно ли принимать премию Enron?» — спросил я своего старого друга и наставника Джима Бейкера в ноябре 2001 года. «Это неотъемлемая часть программы Института Бейкера, где ты выступаешь с докладом», — ответил он. Я и не подозревал, что эту премию вручают во время торжественного обеда. Акции Enron тогда стремительно падали, и компания стояла на грани краха. В том ноябре слово «премия» в привязке к компании Enron выглядело совершенно неуместным. Однако я был многим обязан Джиму Бейкеру и, поскольку премия не предполагала официальных представлений или вручения денег, согласился принять ее.

Компания Enron была для меня загадкой еще со времен презентации на заседании правления федерального резервного банка Далласа в декабре 2000 года, устроенной ее будущим генеральным директором Джеффри Скиллингом. Он нарисовал очень сложную схему функционирования этой амбициозной компании XXI века. Схема впечатляла, но не отвечала на вопрос: а что же все-таки производит Enron? На чем эта компания делает деньги? Мне были понятны ее стратегии, связанные с производными инструментами и хеджированием, но как хеджируется поток прибылей, так и осталось неясным.

Кончина Enron, как объяснял Скиллинг впоследствии, была связана с потерей доверия, что лишило компанию возможности заимствовать средства. На мой взгляд, в таком объяснении есть изъян. Я всегда считал, что если крупная металлургическая компания теряет доверие, то стоимость ее сталеплавильных печей не может упасть до нуля. Enron же исчезла практически бесследно, оставив лишь разгневанных сотрудников и акционеров. Я никогда не видел, чтобы крупная американская компания превратилась из символа в ничто так быстро.

Крах Enron и скандал вокруг банкротства WorldCom следующим летом особенно обеспокоили меня. До прихода в ФРС я четверть века работал в советах директоров 15 публичных компаний (не одновременно, конечно) и потому очень хорошо знаю существующие механизмы управления. Кроме того, я прекрасно вижу разрыв между реалиями корпоративного управления в Америке и представлениями публики и политических лидеров об управ-ленип компаниями. Публика, которая и без того сомневается в существовании деловой этики, боюсь, не готова принять откровения, идущие вразрез с общепринятым видением механизмов управления компаниями. Многие мифологические аспекты корпоративного управления ушли в небытие в современной экономике.

На протяжении XIX века и в начале XX века акционеры, нередко владеющие контрольным пакетом акций, активно участвовали в управлении американскими компаниями. Они назначали совет директоров, который нанимал генерального директора и других ответственных исполнителей и. как правило, контролировал стратегию компании. Корпоративное управление имело атрибуты демократического представительного правления. Однако в последующие десятилетия произошло распыление собственности, а управленческий и предпринимательский опыт не всегда передавался от учредителей к их потомкам. С развитием финансовых институтов в XX веке акции стали рассматриваться как объект инвестирования, а не как инструмент, дающий право на активное участие в управлении. Если акционеру не нравится, как компанией управляют, он просто продает акции. Вмешательство в действия руководства прибыльных компаний стало редкостью. Незаметно контроль над корпоративным управлением перешел от акционеров к генеральному директору. Если не считать немногочисленные выступления теоретиков, то процесс изменения протекал тихо и в значительной мере по умолчанию.

С самоустранением акционеров от управления генеральные директора стали рекомендовать списки директоров, которые утверждались практически безоговорочно. Периодически, когда компания или ее руководство попадали в неприятное положение, такая парадигма ставилась под вопрос. Однако подобные случаи были относительно редкими. По своему характеру корпоративное управление превратилось из демократического в авторитарное. Генеральный директор приходит на заседание совета директоров, представляет новую программу капиталовложений и призывает финансового директора поддержать его. Затем практически без обсуждения совет директоров утверждает проект. Генеральный директор прибыльной компании сегодня получает огромные полномочия от совета директоров, который он сам и назначает.

На протяжении десятилетий правительственные агентства и заинтересованные группы оказывают давление на крупных институциональных инвесторов, особенно на пенсионные фонды, пытаясь заставить их голосовать на собраниях акционеров, с тем чтобы возродить «корпоративную демократию» прошлых лет. Однако эти организации не уступают подтем предлогом, что их обязанности ограничиваются прибыльным инвестированием средств пенсионеров. Они настаивают на том, что их компетенция — это оценка привлекательности финансового рынка, а не корпоративное управление. Некоторые публичные пенсионные фонды пытаются что-то сделать, но их влияние незначительно. Рыночные силы привели к появлению фондов прямых инвестиций, которые все больше вмешиваются в управление принадлежащими им объектами, однако таким фондам подконтролен очень небольшой сегмент компаний. Обычными для рынка являются слияния и поглощения — процессы, которые редко не влекут за собой обновления руководства. Так называемые враждебные поглощения можно рассматривать как корпоративную демократию в чистом виде, если считать, что «враждебность» существует лишь между новыми акционерами и окопавшимися в компании руководителями. Существующие акционеры добровольно продают свои акции и в большинстве случаев вполне довольны предлагаемой ценой.

Вряд ли стоит удивляться тому, что отсутствие адекватной подотчетности в корпоративном управлении ведет к злоупотреблениям, как и авторитаризм в целом. Мне. как человеку, заседавшему в советах директоров компаний на протяжении четверти века, очевидно, что мелкие злоупотребления — распространенное явление, приобретающее иногда более серьезный характер.

Меня не удивляет, например, что чрезмерный размер вознаграждения генеральных директоров вызывает в последние годы озабоченность общественности. Более всего раздражает резкий рост вознаграждения генеральных директоров относительно средней заработной платы работников. Директора, которые устанавливают размер оплаты труда руководителей, возражают в ответ, что ключевые решения, принимаемые генеральным директором, имеют принципиальное значение для рыночной стоимости компании. На глобальных рынках разница между стоимостью правильного действия и почти правильного действия может составлять сотни миллионов долларов. Несколько поколений назад, когда пространство для игры было значительно меньше, эта разница не превышала десятков миллионов. Таким образом, конкуренция заставляет советы директоров искать самых лучших генеральных директоров и выкладывать соответствующие суммы за приобретение «звезд».

Вознаграждение генеральных директоров в среднем тесно связано с рыночной стоимостью компании. Средняя рыночная капитализация компании, входящей в индекс S&P 500, выросла с $2 млрд в 1980 году до $26 млрд в 2006 году. Средняя рыночная стоимость 10 крупнейших компаний индекса S&P 500 составляла в 2006 году $260 млрд. В период с 1993 по 2006 год размер вознаграждения генерального директора в компаниях такого размера, по некоторым данным, ежегодно увеличивался на 10%¹, что в три раза больше годового прироста заработной платы неруководящих работников. Короче говоря, разрыв между уровнем оплаты труда генерального директора и рядовых работников практически полностью объясняется ростом стоимости компании, зависящей от рыночных факторов. Однако это касается среднего вознаграждения генеральных директоров. Усреднение скрывает значительное число отклонений. На мой взгляд, бросающиеся в глаза «незаработанные» выплаты генеральным директорам — результат того, что размер заработной платы руководителей устанавливается заранее, еще до получения результатов. Даже самые проницательные советы директоров время от времени ошибаются, и их ошибки воспринимаются как завышенное вознаграждение за явно плохие результаты.

' По всей видимости, это обусловлено какими-то другими факторами. Глобальная конкуренция не может быть главным аргументом, поскольку заработная плата руководителей в Европе и Японии выросла намного меньше, чем в США. Формированием советов директо-

По своему опыту скажу, что другим существенным фактором чрезмерного роста вознаграждения генеральных директоров является общий рост цен на акции, к которому директора не имеют никакого отношения. На цену акций компании, а следовательно, и на стоимость опционов сильно влияют общеэкономические факторы — изменение процентных ставок, инфляция и прочие аспекты, не зависящие от успешности той или иной корпоративной стратегии. Известно немало печальных примеров того, как генеральные директора доводили свои компании до ручки. Акции этих компаний теряли доходность относительно акций конкурентов и рынка в целом, однако директора получали хорошее вознаграждение, поскольку растущий рынок тащил их акции вверх[108].

Акции или опционы используют в качестве средства поощрения руководителей высшего звена с тем, чтобы связать их вознаграждение с результатами управленческих решений. Предоставление акций или опционов вместо денежных выплат будет более эффективным при увязывании этих инструментов с результативностью компании по сравнению с тщательно выбранной группой конкурентов. Некоторые компании действительно привязывают стоимость акций и опционов к относительной результативности, но большинство не делает этого[109].

Если разрыв между вознаграждением генеральных директоров и работников компании, достигший максимума в 2000 году, вновь начнет расти, то остается надеяться на то, что акционеры перестанут интересоваться только доходностью инвестиций и займутся вопросом оплаты труда руководителей. Завышенное вознаграждение — это, в конце концов, посягательство на их карманы. На государственный контроль здесь надеяться нельзя, поскольку речь о средствах налогоплательщиков не идет.

Склонность к «излишнему» вознаграждению проявлялась еще поколение назад. Я помню, как в начале 1980-х годов комитет по вознаграждениям компании Mobil Corporation обсуждал заработную плату руководителей высшего звена. С подачи руководства на заседание комитета был приглашен Грейф «Бад» Кристал, известный консультант по вопросам оплаты труда руководителей, который должен был помочь в определении уровня вознаграждения[110]. Он представил несколько графиков, из которых следовало. что вознаграждение руководителей высшего звена Mobil Corporation было средним по сравнению с сопоставимыми компаниями. После этого Кристал безапелляционно заявил, что он не сомневается в намерении Mobil поднять уровень оплаты труда руководителей. На это один из членов комитета. генеральный директор American Express Говард Кларк, заметил, прищурив глаз: «Бад, вы рекомендуете сделать вознаграждение всех руководителей выше среднего?» Я в свою очередь предположил, что регрессионный анализ конкурентоспособной оплаты труда руководителей, выполненный Бадом, некорректен. В итоге руководители Mobil получили прибавку, но, думаю, не такую, на которую они рассчитывали, приглашая Бада на заседание комитета.

Однако, несмотря на усиление конформизма подобранных генеральным директором советов директоров на протяжении всего XX века, время от времени возникали разногласия, приводившие к изменению стратегии компаний и улучшению использования ресурсов. Незадолго до начала моей работы в ФРС я встал на сторону большинства в совете директоров Alcoa, выступавшего против генерального директора Чарльза Парри, который хотел сделать операционного директора Фреда Феттеролфа своим преемником после ухода в отставку. Никто не сомневался в том. что Фетте-ролф прекрасно разбирается в технических аспектах внутренней деятельности компании, однако ряд внешних директоров считал его видение глобальных перспектив недостаточно широким. Противники Феттеролфа под руководством Кроума Джорджа, бывшего председателя совета директоров Alcoa, в число которых, кроме меня, входили Пол Миллер (First Boston), Пол О'Нил (президент International Paper) и другие, собрались в нью-йоркском клубе Links Club и решили, что нам нужно выдвинуть альтернативную кандидатуру. После недолгого обсуждения был выбран О’Нил, мой старый друг и коллега по администрации Форда. Поддержка со стороны большинства в совете директоров положила начало его очень успешной карьеры на посту председателя, который Пол занимал до 2001 года[111], когда Джордж Буш-младший предложил ему должность министра финансов.

За четверть века активной работы в советах директоров я не раз убеждался в том, что в крупных компаниях генеральные директора, подбирая кандидатов в совет, ищут, как правило, явно квалифицированных людей, нередко работающих генеральными директорами в других компаниях. Однако я же могу утверждать, что при формировании советов директоров в одних случаях на первом месте стоят опыт и знания, а в других — стремление генерального директора создать видимость плюрализма в условиях авторитарного на деле корпоративного режима. Скорее всего, имеет место и то, и другое.

Несмотря на очевидные недостатки, корпоративное управление в США на протяжении прошлого столетия все же было рациональным. Иначе американская экономика вряд ли поднялась до нынешнего уровня и стала глобальным лидером, В том, что американские компании высокопродуктивны и прибыльны, нет сомнения. Они практически всегда имели преимущество а области технологий. Это. а также мой 25-летний опыт работы в советах директоров заставляет меня, скрепя сердце, признать, что в условиях, когда собственники больше не являются руководителями, лишь контроль и авторитаризм со стороны генерального директора позволяют успешно управлять предприятиями По всей видимости, надежной альтернативы власти генерального директора не существует. Остается только надеяться, что подобранный им совет директоров сумеет направить его в нужном направлении. а если нет. то корпоративные рейдеры захватят компанию и сменят руководство.

Когда разразились скандалы — сначала вокруг Enron, а потом вокруг WorldCom, меня немного порадовало, что проблема авторитарности современного корпоративного управления не стала главной темой, хотя было немала справедливых опасений относительно связи корпоративных злоупотреблений с авторитаризмом. Центральное место заняло мошенничество в сфере бухгалтерского учета. Всем стало очевидно, что современный учет построен в значительной мере на прогнозах, которые не всегда отражают историю компании. Это означает, что существенная часть корпоративной отчетности строится на широких допущениях и нередко становится объектом злоупотреблений. Так. расчет пенсионных обязательств и связанных с ними затрат, относимых на прибыль, требует целого ряда неоднозначных оценок, в результате чего размер возможных пенсионных отчислений может колебаться в широком диапазоне. Банк, получающий месячный платеж по ипотеке, до полного погашения кредита или дефолта не знает наверняка.

что именно к нему поступило от заемщика — процент или основная сумма. Амортизационные отчисления, отражающие снижение экономической стоимости основных средств, также могут широко варьировать в зависимости от ожидаемого срока службы до устаревания. Неудивительно, что руководство многих компаний в стремлении представить себя в лучшем свете смещает результаты деятельности компании к той черте, за которой действия квалифицируются как мошенничество. В некоторых случаях руководство явно переходит эту черту. Однако возможности бухгалтерского учета не беспредельны. Раньше или позже, крыша должна обрушиться. Так оно и происходит.

Скандалы с Enron и WorldCom привели к сокращению власти генеральных директоров и расширению полномочий советов директоров и акционеров, По мере разрастания скандалов атмосфера заседаний советов директоров менялась. В 2002 году шутили, что теперь генеральный директор, входя в зал заседаний, прежде всего интересуется, нет ли в повестке дня вопроса о его отставке. Со временем шутки стали еще мрачнее. Говорят, что теперь средний генеральный директор тратит половину своего времени на обсуждение с главным юрисконсультом вопроса о том. как избежать тюрьмы. Скажете, преувеличение? Конечно. Однако черный юмор нередко очень правдиво отражает реальность. Вряд ли кто будет спорить с тем, что сейчас генеральные директора меньше занимаются продуктивным расширением бизнеса.

Кража руководством Enron и WorldCom активов акционеров вызвала политическую бурю. Антикорпоративный популизм тайно живет в американской политике с конца XIX века, со времен баронов-разбойников. Неудивительно, что наспех состряпанный Закон Сарбейнса — Оксли был принят в 2002 году на ура. Я даже обнаружил в нем «полезные» нововведения. Одно из них требует, чтобы генеральный директор официально подтверждал достоверность отражения стоимости компании в корпоративной отчетности. Долой общепринятые принципы бухгалтерского учета (GAAP) и стандарты Совета по стандартам финансового учета (FASB), забудьте о требованиях Службы внутренних доходов и Комиссии по ценным бумагам и биржам, значение имеет лишь то, как генеральный директор ответил на вопрос: «Правильно ли, по вашему мнению, учетные регистры отражают финансовое положение компании»?

Это требование, на мой взгляд, позволяет решить очень сложную проблему определения, что эффективнее при отражении результатов деятельности компании: международные стандарты бухгалтерского учета, основанные на принципах, или стандарты FASB и U.S. GAAP, основанные на правилах. Положение Закона Сарбейнса — Оксли, согласно которому генеральный директор и финансовый директор должны заверять своими подписями финансовую отчетность, делает выбор ненужным. Оно возлагает ответственность за интерпретацию финансовых результатов на тех. кому они принадлежат. Наделение генерального директора законным правом на выбор системы учета и ответственностью за полученные результаты наилучшим образом служит интересам акционеров.

Однако уже ясно, что более жесткое регулирование, предусмотренное Законом Сарбейнса — Оксли, понизило американскую конкурентную гибкость. Особенно обременителен раздел 404 закона, возлагающий контроль за применением определенных методов учета на аудиторов, над которыми поставили новое агентство — Комитет по надзору за отчетностью публичных компаний. Это агентство очень быстро окрестили недремлющим оком.

Сегодня, когда опыт применения закона насчитывает несколько лет. мало кто станет утверждать, что затраты и усилия, связанные с реализацией требований раздела 404 и отвлечением руководства компаний от прямых задач, пошли на пользу компаниям или экономике США. В целом Закон Сарбейнса — Оксли оказался излишне обременительным и, что не менее важно, выстроенным на мифах относительно достижимости определенного уровня управления.

Этот закон повысил роль аудиторского комитета компании и установил, что его председатель должен иметь профессиональную квалификацию. В результате аудиторский комитет получил возможность выявлять злоупотребления, особенно случаи мошенничества, и предоставлять акционерам более достоверную финансовую отчетность, чем прежде. За 18 лет работы в сфере банковского регулирования в моей практике было всего несколько случаев, когда наши инспекторы не смогли выявить случаи мошенничества или растраты в ходе рутинной проверки. Конечно, цель банковского надзора не выявление преступной деятельности, тем не менее инспектора ФРС дважды давали высокую оценку отделению одного японского банка в Нью-Йорке, который на протяжении многих лет покрывал случаи крупных растрат. Инициативные помощники в конце концов помогли вскрыть преступления. В самом деле, мало кто из моих знакомых, занимающихся регулированием, может привести пример раскрытия случаев мошенничества или растраты без участия инициативных помощников. Я охотно верю в то, что аудиторские комитеты до принятия Закона Сарбейнса — Оксли были малоэффективными. Однако, честно говоря, никакой аудиторский комитет, будь он новый или старый, не может раскрывать злоупотребления без армии контролеров, которая задушит компанию дорогостоящим надзором, отбивающим желание принимать риск и в конечном счете снижающим жизнеспособность бизнеса.

Другое положение Закона Сарбейнса — Оксли превозносит «независимых» директоров. Из него следует, что конкурирующие голоса каким-то образом обеспечат честность руководства. На практике директора, независимые от руководства, очень слабо разбираются в бизнесе, за которым надзирают. Они с трудом представляют, с какими хитростями им придется иметь дело. Я всегда считал правильным ответ президента Рузвельта на вопрос, как можно назначать Джозефа Кеннеди, спекулянта с Уолл-стрит (и отца Джона Кеннеди), первым председателем Комиссии по ценным бумагам и биржам. Разве это не то же, что пустить лису в курятник? «Вор вора скорее поймает», — ответил Рузвельт.

Компания может иметь только одну стратегию. Конкурирующие «независимые» голоса с совершенно другими представлениями снижают эффективность генерального директора и всего совета директоров. Мне приходи лось работать в советах директоров, где были «диссиденты». На их заседаниях рассматривались исключительно вопросы, предписанные уставом.

О конструктивном обсуждении корпоративной стратегии, предложенной генеральным директором, не было даже и речи. При наличии директоров-диссидентов, например представителей инвесторов, заинтересованных в поглощении компании, обмен мнениями между сторонниками генерального директора и руководителями компании происходил за пределами зала заседания,

Я не собираюсь охаивать корпоративные поглощения. Это один из ключевых факторов созидательного разрушения и. без сомнения, самое эффективное из оставшихся средств, позволяющих акционерам воздействовать на компанию, В то же время, хотя смена руководства при поглощениях не редкость, об эффективной работе компании говорить нельзя, когда раздаются авторитарные голоса, противоречащие корпоративным целям. Должно быть что-нибудь одно. Если совет директоров раздирают противоречащие друг другу интересы, страдает корпоративное управление. Если директора не согласны со стратегией генерального директора, они должны заменить его. Разногласия, конечно, неизбежны в переходный период, но они не самоцель. Какофония — прямая дорога к убыткам.

Идея включения в совет директоров представителей заинтересованных сторон — профсоюзов, местного сообщества, клиентов, поставщиков и т.д. — создает видимость демократии. Однако она порочна в своей основе и, я полагаю, неработоспособна. Сегодняшний высококонкурентный мир требует. чтобы каждая компаний играла под руководствам одного тренера. Голосование во время большой игры — путь к поражению. Думаю, в конечном итоге наиболее острые углы Закона Сарбейнса - Оксли, в частности раздел 404, будут сглажены.

Адаптация складывавшегося на протяжении десятилетий американского стиля корпоративного управления со всеми его недостатками к непрерывно изменяющейся глобальной среде также выявляет требующие внимания пробелы. Достоверность данных бухгалтерского учета является принципиально важной для функционирования свободного рыночного капитализма. При искажении сигналов, характеризующих распределение национальных ресурсов, рынки не так эффективно способствуют повышению уровня жизни. Капитализм наращивает богатство главным образом в процессе созидательного разрушения, т.е. в результате инвестирования денежного потока от устаревших низкодоходных капиталовложений и новых сбережений в высокодоходные современные технологии. Так вот, чтобы реализация этого процесса стала возможной, рынкам необходимы достоверные данные о рентабельности активов.

В качестве примера приведу проблему отражения в учете опционов на акции. В 2002 году я включился в дискуссию по этому туманному, однако критически важному аспекту бума доткомов 1990-х годов. Мой хороший друг Уоррен Баффетт, не новичок в оценке компаний, ввязался в битву еще раньше. Высокотехнологичные компании в массовом порядке переходили с выплаты заработной платы, вычитаемой из чистой прибыли, на предоставление опционов на акции, которые не относились на чистую прибыль в то время. Это очень сильно изменяло результаты деятельности некоторых компаний. В 2005 году Intel, например, объявила о чистой прибыли в размере $8,7 млрд. По подсчетам самой компании, учет стоимости опционов уменьшал размер чистой прибыли на $1,3 млрд. Я настаивал на том, что опционы, привлекающие в компанию квалифицированный персонал, т.е. реальные ресурсы, принципиально ничем не отличаются от заработной платы в денежной или иной форме.

Для точного определения прибыли необходим точный учет затрат. Затраты на рабочую силу должны правильно отражаться в учете, иначе руководство компании не будет знать, окупается ли корпоративная стратегия. То, какую форму они имеют (деньги, опционы или доступ в столовую для руководства), не имеет значения. Компания должна знать рыночную стоимость вновь нанятого работника. Работник, принимая компенсационный пакет (включая опционы), фактически фиксирует свою рыночную заработную плату. Эта заработная плата входит в стоимость трудовых ресурсов, необходимых для получения прибыли.

В такой масштабной, многообразной и сложной экономике, как наша, достоверная оценка результатов деятельности компаний важна для максимально эффективного использования национальных ресурсов. Точность затрат на производство имеет определяющее значение для определения прибыльности текущей деятельности. Изменения расчетных статей баланса, основанных на неоднозначных прогнозах, становятся все более важным элементом при определении успешности конкретных корпоративных стратегий. Базовый принцип расчета прибыли как стоимость выпущенной продукции минус затраты на производство не меняется с усложнением системы показателей.

Отказ классифицировать предоставленные опционы как затраты равноценен признанию того, что реальные ресурсы, вложенные в создание продукции, являются бесплатными. Конечно, акционеры, предоставляющие опционы работникам, не считают потенциальное разводнение своего капитала бесплатным.

Опционы имеют большое значение для индустрии венчурного капитала, и многие высокотехнологичные отрасли делали все, чтобы не допустить изменения существовавшей практики. Они настаивали на том, что опционы являются исключительно ценным механизмом оплаты труда (правильно); что признание затрат, связанных с опционами, ограничит их применимость[112]и повредит высокотехнологичным компаниям (возможно); что влияние опционов на «полностью разводненную прибыль на акцию» уже учитывается (не соответствует действительности)[113]и что невозможно оценить стоимость опционов с точностью, достаточной для их отражения в финансовой отчетности (неправильно)[114].

Этот внешне запутанный бухгалтерский аспект на деле чрезвычайно важен для достоверного представления результатов деятельности компании. Некоторые полагают, что неотнесение опционов к затратам помогает привлекать капитал для финансирования быстрого внедрения в практику современных технологий. Хотя значение новых технологий для роста нашей экономики очевидно, не все новые идеи создают стоимость. Не все новые идеи следует финансировать. Во время интернет-бума немало средств было выброшено на предприятия, обещавшие намного больше, чем они принесли на самом деле. Потери — неизбежный спутник процесса принятия риска, который приводит к росту экономики. Однако объем потерь становится чрезмерно большим, когда отчеты о прибылях и убытках, на основе которых инвесторы распределяют свои средства, недостоверны.

Опционы, сконструированные должным образом, могут быть очень эффективным инструментом увязывания интересов руководства компаний и акционеров, К сожалению, во многих случаях руководство конструирует их в своих целях. Думаю, мне не стоило удивляться появлению в ФРС лоббистов от индустрии высоких технологий. Меня неоднократно посещали группы генеральных директоров нередко под предводительством проныр ливого Крейга Барретта из Intel. Посетители не предполагали, что у меня за плечами четвертьвековой опыт работы в советах директоров. Мне очень нравилось парировать их аргументы. К тому же меня так и подмывало спросить Крейга, к которому я испытывал уважение и симпатию, и других лоббистов, появлявшихся в моем кабинете: «Если мне удастся доказать неправильность ваших аргументов, вам позволят на нынешнем месте работы изменить свою точку зрения?» Но я ни разу не задал этот вопрос. Это было ни к чему. Я уже побывал в их шкуре в 1994 году, когда втянулся в спор с китайским премьером Ли Пэном по поводу капитализма и коммунизма (см, главу 14).

Аргументы в пользу отнесения опционов на затраты постепенно стали доминировать. В декабре 2004 года Совет по стандартам финансового учета изменил правила отражения опционов, предоставляемых в составе компенсационных пакетов, в бухгалтерском учете начиная с 2005 года. Новые правила едва избежали блокирования в конгрессе под давлением представителей высокотехнологичных отраслей.

Политические дебаты по поводу роста вознаграждения руководителей относительно заработной платы среднего производственного рабочего начались еще до скандалов 2002 года. Как я показываю в главе 25. постоянный рост доли ВВП, приходящейся на концептуальные продукты, особенно технологические, привел к многократному повышению стоимости интеллекта по отношению к стоимости физической силы. Я в силу своего возраста помню времена, когда физическая удаль была предметом благоговения. Громадная статуя Пола Баньяна, легендарного лесоруба, все еще возвышается в озерном краю в северной части штата Миннесота. Столетие назад уважением пользовалась и грубая сила грузчиков. С тем, что некогда делали вручную грузчики, в наши дни нередко управляются хрупкие женщины, сидящие за пультом управления.

Относительный размер вознаграждения в нашем обществе определяется рынком и отражает ценовые предпочтения всех участников нашей экономики. Существует ли лучший судья? Другим стандартом является равное распределение между работниками результатов коллективного труда, однако он никогда не приносил хорошего результата. В соответствии с этой моралью любое неравенство заработной платы следует считать несправедливым. Если мы хотим сказать, что это неравенство доходов слишком большое, а это — слишком маленькое, нам нужна точка отсчета. Суждение «слишком большое» предполагает, что определенный уровень неравенства оправдан. Почему бы этому уровню не быть ниже? Или выше, раз уж на то пошло?

В главе 21 я утверждаю, что неравенство доходов является политическим дестабилизатором общества. Однако лечение с использованием государственного контроля над заработной платой вместо, скажем, помощи низкооплачиваемым работникам в повышении квалификации нередко хуже самой болезни. Даже с учетом несовершенства корпоративного управления заработная плата руководителей в конечном счете и, надо полагать, добровольно устанавливается акционерами компании. Как я уже отмечал, государству в этом процессе места нет. Контроль над заработной платой, как и контроль над ценами, неизменно приводит к серьезным и неожиданным перекосам.

В условиях отхода акционеров от управления, наверное, только автократичный генеральный директор способен обеспечить эффективное функционирование компании. Мы не можем уйти от авторитаризма в сегодняшней корпоративной структуре. Однако у нас все же есть возможность сместить неэффективного генерального директора — если не руками акционеров, то путем облегчения поглощений. Шагом в этом направлении могло бы стать упрощение правил доступа к реестрам акционеров, которые в настоящее время контролируются руководством компаний. У акционеров, желающих сохранить анонимность, остается возможность зарегистрировать свои бумаги на имя брокера. Слияние, поглощение и отделение бизнеса — жизненно важная часть процесса конкуренции и созидательного разрушения. Появление фондов прямых инвестиций следует, скорее всего, рассматривать как ответ рынка на нежелание пенсионных фондов и других крупных институциональных инвесторов заниматься контролем руководства компаний. иными словами, делать то, что было обязательным в прошлом. Фонды прямых инвестиций вкладывают средства в недооцененные активы и получают доходность выше средней, что свидетельствует о ненадлежащем распределении капитала в нашей экономике. Передача таких активов инвесторам. которые обеспечивают должное управление ими. способствует росту экономики. Усиление контроля со стороны акционеров, без сомнения, ограничит возможности получения руководством компаний «золотых парашютов», чрезмерных бонусов, проведенных задним числом опционов и дополнительных льгот после ухода в отставку.

Максимальный контроль акционеров над американскими компаниями имеет принципиальное значение для рыночной капиталистической системы. В компаниях, как и в большинстве общественных институтов, передача полномочий ведет к авторитаризму в той или иной степени. Процесс достижения сбалансированности корпоративного управления всегда будет противоречивым.

 

ЭНЕРГЕТИЧЕСКАЯ ПРОБЛЕМА

 

После того как летом 2005 года ураганы «Катрина» и «Рита» нанесли ощутимый ущерб нефтяному комплексу Техаса и Луизианы, в структуре мировых поставок нефти образовалась брешь. Цены на бензин, дизельное топливо и топочный мазут взметнулись вверх.

Нечто подобное должно было случиться раньше или позже. Цены на нефть стабильно повышались с 2002 года, по мере того как рост мирового потребления нефти сокращал избыток добывающих мощностей, который в 1986 году составлял 10 млн баррелей в день. В прежние годы этот резерв гасил удары даже такого масштаба, как «Катрина» и «Рита», не допуская ощутимого воздействия на цены. Однако к 2005 году мировой нефтяной баланс стал таким хрупким, что внеплановая остановка на ремонт нескольких нефтеперерабатывающих заводов на восточном побережье в начале года оказалась достаточной для роста цен.

Несмотря на прогнозы, предсказывавшие истощение мировых запасов нефти с завидной регулярностью, в 1986-2006 годах подтвержденные промышленные запасы росли параллельно с уровнем потребления черного золота. Во многом это объяснялось развитием технологий, позволявших увеличить объем добычи на существующих месторождениях. Вместе с тем реальные успехи нефтедобывающих компаний в наращивании мощностей для извлечения глубокозалегающей нефти и ее переработки были недостаточны. Темпы бурения и освоения скважин отставали, поскольку страны, обладающие значительными промышленными запасами (в основном члены ОПЕК), не вкладывали нужных средств в расширение добывающей и перерабатыааюицей инфраструктуры[115]. Таким образом, мировое потребление и запасы в 1986-2006 годах росли в среднем на 1,6% в год, а нефтедобывающие мощности увеличивались всего на 0,8% в год.