Стоимость и целевая структура капитала

Под термином «капитал» понимается совокупность источников финансирования бизнеса. Как любой фактор произ-ва, капитал имеет свою стоимость или с другой стороны доходность. Для п/п привлечение различных источников финансирования связано с опр-ми затратами. Принципиальное значение имеет единица измерения стоимости капитала.

Под стоимостью кап-а понимается затратность привлечения, использования и обслуживания источника кап., выраженная не в абсолютных стоимостных единицах (руб., долл., евро), а в процентах за финн. год. Т.к. источники кап. крайне разнородны, то задачей финн. мен-ра яв-ся формир-е такой стр-ры кап., кот. имела бы идеальную стоимость. Разнообразие источников также приводит к тому, что требуется выявить один универсальный показатель стоимости кап., кот. традиционно опр-ся по формуле средневзвешенной арифметической

Weighted Average Cost of Capital – WACC – Средневзвешенная стоимость капитала

WACC = ∑w_i*k_i i = (1;n)

w_i – удельный вес источника с номером i в общей величине капитала (в долях)

k_i – стоимость источника с номером i, выраженная в форме годового процента (в %)

Показатель WACC яв-ся базовым для исп-я практически во всех направ-ях реализации фин. стратегии, в частности он может быть применен в кач-ве ставки дисконта, минимального ур-ня рентаб-ти бизнеса, критерия оценки эф-ти инвестиционных решений, составляющий величины стоимости бизнеса п/п и т.д.

Основными составляющими кап. комп-ии яв-ся собственный кап. и заемный кап. В структуре кап. есть ряд специфических составляющих, оценка стоимости кот. не укладывается в рамки общего подхода.

1. Резервный кап., формируемый из чистой Pr, предназначенный для покрытия непредвиденных потерь, возможных убытков, яв-ся страховым по сути. Порядок его формир-я опр-ся нормативными и уставными документами.

2. Добавочный кап., образуемый в рез-те переоценки основных ср-в. Может быть использован для увеличения уставного кап., погашения балансового убытка за отчетный год, он может быть распределен м/у учредителями и т.д.

Специфич-ми источниками яв-ся фонды спец. назначения, безвозмездно полученные ценности, а также безвозвратные и возвратные гос. ассигнования, предназначенные для социально-бытовых нужд и для восстановления платежеспособности п/п.

Управление стр-рой кап. компании – это трудно формализуемая задача, требующая выявления функц-ой зависимости м/у средневзвешенной стоимостью кап. комп-ии (WACC) и отношением заемных и собст-х ср-в в кап. комп-ии. (2 гр)

ССК

ССКmin

D/Assets

CV (Company Value) – Рыночная стоимость компании; D/A = Заемные средства/Активы

Как правило, начальный этап наращивания ЗС в кап. компании сопровождается снижением WACC. Происходит это потому, что при незначительных объемах кредитования банки устанавливают умеренные проценты за кредит, а след-но, начинает действовать эффект экономии по налогу на Pr и WACC снижается. Постепенно, по мере увеличения ЗС, возрастает ЭФР, а след-но и фин. риски, процент по кредитным ресурсам увелич-ся, WACC увелич-ся в рез-те появления перерасхода по уплате налога на Pr. На графике это отражается тем, что снижение заканчивается и начинается рост.

Структура кап. (D/A)*, соот-щее минимальному знач-ю WACC, называется целевой структурой кап-а (Target Capital Structure). В соот-ии с теоретическими воззрениями, целевая стр-ра кап-а опр-ет максимальную стоимость бизнеса.

21. Метод САРМ и линия SML.

В 1962-1963гг. Уильям Шарп построил модель ценообразования на финансовые активы (САРМ), использующую статистические b-коэффициенты. Эта модель типа линейной регрессии значительно упрощает анализ доходности отдельного актива в рамках хорошо диверсифицированного портфеля и позволяет сравнивать произвольный портфель активов с эталонным по параметрам доходности и риска. САРМ является однопериодной моделью – все решения принимаются в начале периода и никаких изменений не может быть сделано в течение данного периода. Предполагается следйющее:

Рынок ценных бумаг является совершенным, т.е. находящимся в состоянии равновесия рынком совершенной конкуренции, в котором отсутствуют налоги, нет трансакционных издержек, информация бесплатна и достепна одновременно всем агентам рынка, ценные бумаги бесконечно делимы и имеют определенную рыночную цену, ни один агент не может изменить цены, инвесторы рациональны: они максимизируют полезность дохода.

Теоретическая предпосылка САРМ о совершенности финансовых рынков может быть объяснена тем, что различные стороны несовершенства реального рынка в среднем взаимно погашают друг друга.

Все инвесторы имеют в виду один и тот же период при решении вопроса об инвестировании и имеют одинаковые ожидания по поводу распределения вероятностей доходности ценных бумаг за этот период.

Неограниченное количество денег может быть получено в долг или выдано в долг каждым агентом по безрисковой процентной ставке.

Риск ценных бумаг в соответствии с САРМ приравнивается к систематическому риску (риск, свойственный общему движению цен ценных бумаг на рынке). Последний может быть измерен b-коэффициентом. Данный коэффициент измеряет изменчивость ценной бумаги относительно величин изменения средней акции или рынка в целом, определяемым по колебаниям рыночного индекса ценных бумаг (напр.Доу-джонса).

Равенство коэффициента b какой-то акции единице означает, что если индекс рыночной активности растет или падает на Х%, то цена акции изменяется тоже на Х%. Это акция среднего риска.

Равенство коэффициента b какой-то акции 0,5 означает, что если индекс рыночной активности растет или падает на Х%, то цена акции изменяется только на Х/2%. Эта акция является наполовину менее рискованной по сравнению со средней акцией.

Равенство коэффициента b какой-то акции двум означает, что если индекс рыночной активности растет или падает на Х%, то цена акции изменяется на 2*Х%. Эта акция является вдвое более рискованной по сравнению со средней акцией.

Линейная зависимость:

Rj=aj+bjRm+ej,

Rj-ожидаемая прибыль j-ой акции; Rm-рыночная прибыль портфеля; ej-погрешность; aj-свободный член линейной регрессии; bj-коэффициент по j-ой акции.

s²=(bjsm)² +(sej)², (1)

где sm-стандартное отклонение ожидаемой прибыли на рынке (оценка риска, связанного с рынком в целом); sej-стандартное отклонение погрешности j-ой акции (оценка диверсифицируемого риска). На западном рынке встречались рисковые активы с отрицательными b. Это так называемые бросовые бумаги – ценные бумаги неплатежеспособных, но еще юридически не обанкротившихся предприятий. Такие бумаги по низкой цене покупают те, кто надеется на финансовое оздоровление компании.

Если несистематический риск (риск, свойственный данным ценным бумагам) будет устранен путем диверсификации, то риск ценных бумаг будет равен систематическому риску, равному bjsm.

Коэффициент портфеля (bр) определяется по формуле:

bр=å Хj*bj,

где Хj-доля портфеля, вложенная в –ую акцию.

Основной принцип САРМ: более рискованная ценная бумага имеет более высокую доходность. Если обозначить безрисковую ставку доходности как Rf, то премия за риск будет равна разности доходностей (R-Rf), где R-требуемая доходность по рискованному вложению.

Рыночная премия за риск (при b=1) равна разности (Rm-Rf), где Rm-ожидаемая доходность по портфелю, измеряемая как средневзвешенное ожидаемых доходностей по отдельным акциям (дивиденд плюс темп роста) при условии «рационального инвестора», исключившего весь несистематический риск, т.е. ожидаемая доходность в среднем на рынке ценных бумаг.

Любая требуемая доходность ценной бумаги (R) определяется по формуле:

R=Rf+b(Rm-Rf) (уравнение модели ценообразования на финансовые активы-САРМ).

Графическое изображение этого уравнения называется линией рынка ценных бумаг –SML.

Существующая рыночная безрисковая норма называется номинальной нормой и состоит из двух элементов: реальной, или безынфляционной, нормы прибыли RRf и инфляционной премии IP, равной спрогнозированным темпам роста инфляции.

Rf=RRf+IP.

При равных (обычно на практике) ожидаемой и требуемой нормах прибыли рынок акций находится в равновесии:

R=D1/P0+g=Rf+b(Rm-Rf).

По аналогии с принципом построения SML можно построить линию рынка капитала CML, отражающую зависимость доходности от риска для эффективных портфелей. Каждому портфелю соответствует точка на плоскости доходность-риск». Если точка лежит на линии CML, то портфель называется эффективным; ниже линии CML – неэффективным; выше – сверхэффективным.