Финансовый аспект управления капиталом фирмы
Создание и функционирование любого предприятия можно рассмотреть как процесс инвестирования с целью получения прибыли.
Процесс управления активами предприятия направлен на возрастание прибыли и характеризуется в финансовом менеджменте понятием леверидж. Применительно к экономике леверидж рассматривается как фактор, небольшое изменение которого способно привести к значительному изменению финансового результата.
В финансово-хозяйственной деятельности можно выделить три вида левериджа, определяемого путём аналитического
исследования отчёта о прибыли и убытках.
Выручка
- затраты на производство и реализацию. Операционный
± Сальдо доходов и расходов от прочей леверидж
деятельности и внереализационной деятельности.
= Прибыль до выплаты % за кредит и налога на прибыль
+% к получению.
-% к уплате
+% от УК. финансовый
= Прибыль до налогообложения леверидж
- налог на прибыль
= чистая прибыль
Логика такой группировки заключается в том, что чистая прибыль предприятия представляет собой разницу между выручкой и расходами двух видов: производственными и финансовыми. Данные расходы не взаимозаменяемые, но ими можно управлять.
Величина чистой прибыли зависит от многочисленных внутренних и внешних факторов. С точки зрения финансового управления на величину прибыли влияют две группы факторов.
1. На сколько рационально используются финансовые ресурсы предприятия.
2. Структура источников финансовых ресурсов.
Первая группа факторов находит отражение в объёме и структуре внеоборотных активов и оборотных активов предприятия, а также эффективности их использования. Величина и структура активов определяет структуру себестоимости продукции с точки зрения постоянных и переменных затрат. При этом соотношении между ними во многом определяется технико-технологическими особенностями производства продукции. Изменение структуры себестоимости может существенно повлиять на величину прибыли предприятия. Инвестируя средства в основные фонды, с одной стороны, увеличиваем постоянные затраты (FC), а, с другой стороны, теоретически способны снизить удельные постоянные затраты при увеличении объёма производства и реализации. Взаимосвязь между выручкой, переменными (VC) и постоянными (FC) затратами и прибылью определяется операционным левериджем. Операционный леверидж - это потенциальная возможность влиять на прибыль до налогообложения и выплаты процентов посредством изменения структуры себестоимости и объёма выпуска продукции. Операционный анализ будет рассмотрен в другом разделе.
Вторая группа факторов - это вопрос о структуре источников финансовых ресурсов находит отражение: а) в соотношении собственного и заемного капитала; б) целесообразности и эффективности использования всего авансированного капитала.
Привлечение внешних источников финансирования, с одной стороны, связано с возникновением финансовых издержек (% по заёмным средствам), а, с другой стороны, привлечение источников финансирования способно увеличить прибыль и связанную с ней рентабельность собственных ресурсов. Эта взаимосвязь характеризуется категорией финансового левериджа.
Финансовый леверидж – это потенциальная возможность влиять на рентабельность собственных средств предприятия путём изменения величины и структуры пассива предприятия. Финансовый леверидж характеризует взаимосвязь между чистой прибылью и показателем прибыли до налогообложения и выплаты процентов.
Обобщённой категорией является третий вид левериджа – операционно-финансовый леверидж, для которого характерна взаимосвязь между выручкой, расходами производственного и финансового характера и чистой прибылью. Финансовый леверидж будет рассмотрен далее.
2. Выбор источника финансирования деятельности предприятия.
При выборе источника финансирования необходимо учитывать, что привлечение того или иного источника всегда связано с дополнительными финансовыми издержками. Выделяют два источника финансирования:
1) внутренний (прибыль, амортизация, продажа излишков и сдача в аренду);
2) внешний (займы, кредиты, акции).
| Признак | Тип капитала | |
| собственный заёмный | ||
| 1)непосредственное право на участие в управлении предприятия | Даёт | Не даёт |
| 2)Отношение к финансовому риску. | Увеличение доли собственного капитала снижает финансовый риск и наоборот | Увеличение доли заемного капитала увеличивает риск и наоборот |
| 3)Очерёдность удовлетворения требований при банкротстве предприятия | По остаточному принципу | Первоочерёдное по сравнению с владельцами собственного капитала( особенно если гарантировано залогом) |
| 4)Право на получение прибыли | По остаточному принципу | Первоочерёдное |
| 5)Срок и условия оплаты и возврата капитала. | Однозначно не установлены | Чётко определены договором |
| 6)Возможность снижения налогооблагаемой прибыли за счёт увеличения себестоимости | Отсутствует | Присутствует с учётом целей финансирования в уровне оплаты. |
| 7)Основное направление финансирования | Долгосрочные активы | Краткосрочные активы. |
Привлечение каких либо источников финансирования связано для предприятий с определёнными финансовыми затратами.
Стоимость (цена) источников финансирования
| Вид источника | Цена (стоимость) |
| 1)Ссуда банка | Ц сб = r х (1-t) r- банковский % t-стоимость налога на прибыль в долях единицы |
| 2)Облигации предприятия | Цоб = 
rк- купонная ставка(%)
Н- номинальная стоимость облигаций PV-текущая рыночная стоимость облигаций
|
| 3)Привилегированные акции | Цпа =Д/PVпа 
Д-размер фиксированных дивидендов (в денежных единицах)
PVпа- текущая рыночная цена привилегированных акций
|
| 4)Обыкновенные акции | Цоа =Дпр*100%/ PVпа
Дпр- прогнозное значение дивидендов
PV-текущая рыночная цена обыкновенных акций
|
Цоа = rо+В 
rо- безрисковая ставка (в %)
В-бета коэффициент
Rср-доходность в среднем на рынке ценных бумаг
| |
| 5)Нераспределенная прибыль | Цпр = Цоа |
Общая сумма средств которую необходимо уплатить за использование определённого объёма финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объёму, называется ценой(стоимостью) капитала (и собственного и заёмного).
Цк= 
Цк-цена капитала предприятия
i-количество источников
Цi-цена каждого источника
di-доля iисточника в общей сумме капитала
В российских условиях нужно учитывать, что часть %(ставка рефинансирования 
относится на себестоимость и на эту величину нужно сокращать цену заёмного капитала.
Сравнительная характеристика различных способов финансирования
| Способ финансирования | Достоинства (+) | Недостатки (-) |
| 1) закрытая подписка на акции | 1) не утрачивается контроль за предприятием 2) финансовый риск повышается незначительно | 1) ограниченный объём финансов |
| 2) открытая подписка на акции | 1) возможность привлечения крупных средств на неопределённый срок 2) финансовый риск растёт незначительно | 1) может быть утрачен контроль за предприятием 2) высокая стоимость привлечённых средств |
| 3) долговое финансирование | 1) не утрачивается контроль за предприятием 2) относительно низкая стоимость привлечённых средств | 1) срок возмещения строго ограничен 2) финансовый риск возрастает |
. 3. Определение оптимальной структуры капитала. Финансовый рычаг как метод управления структурой капитала
Вторым важным вопросом в управлении капиталом фирмы является определение оптимальной структуры капитала. Структура капитала (финансовая структура)- это соотношение между собственным и заемным капиталом.
Возможность и целесообразность управления структурой капитала с целью максимизации стоимости фирмы описывается двумя теориями:
- традиционный подход;
- теория Модильяни-Миллера (ММ).
В основе традиционного подхода лежат две идеи:
-стоимость капитала зависит от его структуры;
- существует оптимальная структура капитала, минимизирующая цену капитала, и, следовательно, максимизирующая рыночную стоимость фирмы.
Теория ММ: при некоторых условиях стоимость фирмы и стоимость капитала не зависит от его структуры и, следовательно, их нельзя оптимизировать и нельзя наращивать рыночную стоимость фирмы за счёт изменения структуры капитала.
Рассмотрим традиционный подход и будем исходить из того, что в финансовом менеджменте есть инструмент, который позволяет определять оптимальную структуру капитала - это метод финансового рычага (финансового левериджа).
Существует две концепции финансового рычага: европейская и американская.
Рассмотрим европейскую концепцию финансового рычага. Метод финансового рычага означает потенциальную возможность влиять на рентабельность собственных средств предприятия за счет привлечения заемных средств. В рамках данной концепции эффект финансового рычага (ЭФР) –э то такое приращение к рентабельности собственных средств предприятия и к его дивидендным возможностям, которое получается в результате использования заёмных средств. Источником данного приращения выступает экономия на налоге на прибыль или возникновение т.н.«налогового щита», т.к. часть процентов за кредит относится на себестоимость и тем самым снижается налоговая база при исчислении налога на прибыль. Общая формула эффекта финансового рычага выглядит следующим образом:
ЭФР=(1-t)x(ЭР-СРСП) 
(1) , где
t- ставка налога на прибыль;
ЭР- экономическая рентабельность активов;
3С- заёмные средства;
СС- собственные средства.
СРСП – средняя расчетная ставка процента, которая рассчитывается как частное от деления всех фактических финансовых издержек за анализируемый период на общую сумму заёмных средств, используемых в анализируемом периоде.
Однако эта формула не учитывает Российской специфики. С учётом налогового законодательства формула для расчёта ЭФР должна быть модифицирована, т.к. в соответствие со статьёй 269 НК, для определения базы по налогу на прибыль в состав расходов принимается сумма процентов по банковому кредиту в пределах ставки рефинансирования ЦБ увеличенной в 1,1 раз. Вся оставшаяся сумма процентов относится на чистую прибыль, т.е. признаётся убытком.
Эффект финансового левериджа - это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое за счёт более доходного использования заёмных средств по сравнению с их стоимостью. В условиях существующего налогообложения прибыли, в случае если предприятие использует только собственные средства, рентабельность собственных средств определяется по следующей формуле:
PCC=(1-t)•Pа (2)
Ра- рентабельность активов;
T - ставка налога на прибыль;
PCC - рентабельность собственных средств.
Предприятие, привлекая заёмные средства, способно увеличить PCC за счёт эффекта финансового рычага. PСС в случае привлечения заёмных средств определяется по формуле : РСС=(1-t)Pа + ЭФР (3),где
ЭФР- эффект финансового рычага.
Формула эффекта финансового рычага (1) содержит при укрупнённых элемента:
1) налоговый корректор (1-t) , уменьшающий прирост рентабельности собственного капитала за счёт налогообложения прибыли;
2) дифференциал (Ра-r), характеризующий возможность предприятия покрыть затраты по привлечению заёмных средств;
3) финансовый рычаг ( плечо финансового рычага), мультиплицирующий действие дифференциала, и существенно зависимый от первых двух элементов.
Между дифференциалом и плечом финансового рычага существует противоречивая связь: чем выше удельный вес заёмных средств у предприятия ( т.е. чем выше плечо финансового рычага), тем выше риск банка. В результате банк повышает процентную ставку за кредит и дифференциал финансового рычага снижается. Существует правило: если с привлечением нового кредита ЭФР увеличивается, то брать такой кредит выгодно (и наоборот). Финансовый менеджер должен разумно регулировать соотношение между плечом финансового рычага и дифференциалом.
В практической деятельности такой способ расчёта позволяет определить безопасный объём заимствований и допустимые условия кредитования.
В связи с высокой динамичностью данного показателя необходим постоянный мониторинг дифференциала в процессе управления финансовым рычагом.
Американская концепция финансового рычага.
Эффект финансового рычага (ЭФР) в рамках данной концепции можно трактовать как изменение прибыли на каждую обыкновенную акцию ( в процентах), порождаемое данным изменением нетто – результатом эксплуатации инвестиций( тоже в процентах). Такая трактовка ЭФР характерна для американской школы финансового менеджмента. Сила воздействия финансового рычага =Изменение чистой прибыли на акцию (%) / Изменение нетто-результата эксплуатации инвестиций ( %)
С помощью этой формулы отвечают на вопрос, на сколько процентов изменится чистая прибыль на каждую акцию при изменении нетто-результата эксплуатации инвестиций на один процент.
Серия последовательных преобразований формулы даёт нам:
Сила воздействия финансового рычага = 1 + 
Если заёмные средства не привлекаются, то сила воздействия финансового рычага равна единице.
Чем больше сила воздействия финансового рычага, тем больший финансовый риск, связанный с предприятием:
1) возрастает риск невозмещения кредита с процентами для банка;
2) возрастает риск падения дивиденда и курса акций для инвестора.
Приведённая формула силы воздействия финансового рычага не даёт, к сожалению, ответа на вопрос о безопасной величине и условиях заимствований – этому служит первый способ.
Тема: УПРАВЛЕНИЕ ОБОРОТНЫМИ АКТИВАМИ