Вопросы и задания
Снижение дивидендных выплат, по вашему мнению, действительно приведет к снижению котировок акций? Аргументируйте ответ расчетами по имеющимся данным.
Существует целый ряд теорий, пытающихся объяснить взаимосвязь дивидендной политики компании и стоимости ее акций. Все они имеют достаточно узкий прикладной характер. В условиях постоянного роста дивидендов с темпом прироста g цена акций может быть исчислена по формуле Гордона. Однако в формуле Гордона относительно приведенной в задании в числителе есть еще одно выражение. В окончательном виде запишем ее так:
P=(D(1+g))/(r-g)П
Поскольку имеются данные за ряд лет, то проведем их статистический анализ. Вычислим для этого P- цену акции.
| Год | Выручка от продаж,
тыс. ден. ед. |
P/E | P= (P/E)* EPS | EPS | DPS |
| n – 14 | 12 090 | 5 | 4,0 | 0,8 | 0,5 |
| n – 13 | 12 390 | 5,1 | 4,4 | 0,87 | 0,5 |
| n – 12 | 13 245 | 4,6 | 4,1 | 0,89 | 0,5 |
| n – 11 | 11 475 | 7 | 5,0 | 0,72 | 0,5 |
| n – 10 | 13 515 | 6,2 | 5,5 | 0,88 | 0,6 |
| n – 9 | 14 295 | 6,6 | 5,9 | 0,9 | 0,6 |
| n – 8 | 11 760 | 35 | 3,5 | 0,1 | 0,6 |
| n – 7 | 15 015 | 7,1 | 6,0 | 0,84 | 0,6 |
| n – 6 | 15 930 | 6,7 | 6,0 | 0,9 | 0,6 |
| n – 5 | 16 095 | 10 | 8,9 | 0,89 | 0,7 |
| n – 4 | 15 105 | 11 | 5,1 | 0,46 | 0,7 |
| n – 3 | 17 340 | 7,7 | 7,5 | 0,98 | 0,7 |
| n – 2 | 18 360 | 8,3 | 9,3 | 1,12 | 0,8 |
| n – 1 | 18 840 | 8,2 | 9,0 | 1,1 | 0,9 |
| n | 22 515 | 13 | 24,7 | 1,9 | 1,0 |
На основании полученных данных рассчитаем статистические показатели. Коэффициент корреляции между рядами данных P и DPS R=0.82. что в принципе свидетельствует о довольно высокой зависимости цены акций от дивидендов. Рассмотрим также темпы роста этих величин.
| Год | P | DPS | Темп роста | |
| P | DPS | |||
| n – 14 | 4,0 | 0,5 | ||
| n – 13 | 4,4 | 0,5 | 1,000 | 1,000 |
| n – 12 | 4,1 | 0,5 | 1,000 | 1,000 |
| n – 11 | 5,0 | 0,5 | 1,000 | 1,000 |
| n – 10 | 5,5 | 0,6 | 1,200 | 1,200 |
| n – 9 | 5,9 | 0,6 | 1,000 | 1,000 |
| n – 8 | 3,5 | 0,6 | 1,000 | 1,000 |
| n – 7 | 6,0 | 0,6 | 1,000 | 1,000 |
| n – 6 | 6,0 | 0,6 | 1,000 | 1,000 |
| n – 5 | 8,9 | 0,7 | 1,167 | 1,167 |
| n – 4 | 5,1 | 0,7 | 1,000 | 1,000 |
| n – 3 | 7,5 | 0,7 | 1,000 | 1,000 |
| n – 2 | 9,3 | 0,8 | 1,143 | 1,143 |
| n – 1 | 9,0 | 0,9 | 1,125 | 1,125 |
| n | 24,7 | 1 | 1,111 | 1,111 |
Средний темп роста P и DPS совпадает. Исчисленный по средней геометрической как корень 14 степени из произведения темпов роста он равен 1,005. Соответственно темп прироста 1,005-1=0,005 или 0,5% в год.
Из этого следует вывод, что темп прироста цены акций равен темпу прироста дивидендов.
Определим также уравнение регрессии цены акций в зависимости от дивидендов, которые будут аргументом функции.
Уравнение цены акций компании запишется как
P=-11,32 +28,4 DPS
Из этого мы можем сделать однозначный вывод о высокой зависимости цены акций от DPS.
Также можно записать уравнение зависимости цены акций от прироста DPS.
P= 5,98 +28,6 *∆DPS/ DPS
На основании статистических данных проведем прогнозирование стоимости акций при различных сценариях прироста дивидендных выплат.
| DPS при различных темпах роста | P при различных темпах роста DPS | |||||||||
| Год | +10% | +5% | 0 | -10% | -5% | +10% | +5% | 0 | -10% | -5% |
| n | 1 | 1 | 1 | 1 | 1 | |||||
| n+1 | 1,100 | 1,050 | 0,000 | 0,900 | 0,950 | 19,920 | 18,500 | 17,080 | 14,240 | 15,660 |
| n+2 | 1,210 | 1,103 | 0,000 | 0,810 | 0,903 | 23,044 | 19,991 | 17,080 | 11,684 | 14,311 |
| n+3 | 1,331 | 1,158 | 0,000 | 0,729 | 0,857 | 26,480 | 21,557 | 17,080 | 9,384 | 13,029 |
| n+4 | 1,464 | 1,216 | 0,000 | 0,656 | 0,815 | 30,260 | 23,200 | 17,080 | 7,313 | 11,812 |
| n+5 | 1,611 | 1,276 | 0,000 | 0,590 | 0,774 | 34,418 | 24,926 | 17,080 | 5,450 | 10,655 |
| Прирост за период | 72,8% | 34,7% | 0,0% | -61,7% | -32,0% | |||||
Анализ полученных значений говорит о том, что при росте дивидендов на 10% возможен рост стоимости акций на 72% за пять лет, и соответственно при падении дивидендных выплат на 10% акции за пять лет могут упасть на 32%.
Учитывая данные табл. 3, можно ли сказать, что низкие выплаты дивидендов приводят к высокому отношению P/E?
Проведем сортировку данных табл. 3 по выплатам.
| Отрасль | Фирма, завод | P/E | Выплаты, % |
| То же | «Старый город» | 18 | 10 |
| Розничная торговля | «Десятый континент» | 26 | 14 |
| То же | «Столичный» | 8 | 20 |
| Производство пива | Ясеневский завод | 20 | 25 |
| То же | «Волжский» | 5 | 25 |
| Автомобилестроение | Ford | 5 | 30 |
| То же | Бибиревский завод | 16 | 34 |
| То же | GM | 6 | 34 |
| То же | «Развилка» | 14 | 45 |
| То же | «Пятачок» | 13 | 60 |
Судя по полученным данным нельзя однозначно утверждать, что низкие выплаты дивидендов приводят к высокому отношению P/E на основании данных табл. 3. Показатель P/E сильно разнороден что подтверждается графиком зависимости P/E от выплат.
Если будет принято решение выплачивать дивиденды по остаточному принципу, то какова будет их величина? Используйте данные табл. 2 для ответа. Как вы относитесь к такой политике? Может быть, следует привлекать заемные средства в большем объеме? покрывать ими всю потребность в дополнительном финансировании?
Методика выплаты дивидендов по остаточному принципу состоит в том, что дивиденды должны выплачиваться в последнюю очередь — после того как удовлетворены все обоснованные инвестиционные потребности компании. Последовательность действий такова:
а) составляется оптимальный бюджет капиталовложений;
б) определяется оптимальная структура источников финансирования, в рамках которой выявляется величина собственного капитала, необходимого для исполнения бюджета;
в) дивиденды выплачиваются только в том случае, если осталась прибыль, не востребованная для финансирования инвестиций.
| Год | n | n + 1 | n + 2 | n + 3 | n + 4 | n + 5 |
| Показатель | ||||||
| Чистый доход | 0 | 1305 | 1485 | 1710 | 1965 | 2265 |
| Амортизационные начисления | 0 | 1500 | 1050 | 450 | 1200 | 300 |
| Средства к распределению | 2805 | 2535 | 2160 | 3165 | 2565 | |
| Потребности в капитале | 0 | 2190 | 1800 | 1350 | 2220 | 300 |
| Свободные денежные средства (возможные дивидендные выплаты) | 615 | 735 | 810 | 945 | 2265 | |
| Число акций в обращении | 600 | 600 | 600 | 600 | 600 | |
| EPS | 2,175 | 2,475 | 2,85 | 3,275 | 3,775 | |
| DPS | 1,025 | 1,225 | 1,35 | 1,575 | 3,775 |
Данный способ при развитии по лучшему сценарию ведет к росту прибыли на акцию и дивидендов на акцию.
В целом же, методика остаточного дивиденда используется на ранних стадиях жизненного цикла предприятий, имеющих высокий уровень инвестиционной активности. Ее реализация позволяет предприятию удовлетворить свои потребности в собственном капитале за счет нераспределенной прибыли, обеспечить финансовую устойчивость и высокие темпы развития бизнеса. Однако широкий диапазон варьирования размеров дивидендных выплат в зависимости от инвестиционных возможностей предприятия отрицательно сказывается на формирование уровня рыночной цены акций.
Поэтому такой способ формирования дивидендов, по моему мнению, имеет больше недостатков для данного предприятия, чем достоинств.
Просчитайте предложение установить DPS на уровне 50% EPS.
Проведем расчет при условии что долг погашается в течение года из выручки а собственный капитал накапливается от периода к периоду.
| Показатель | Год | |||||
| n | n + 1 | n + 2 | n + 3 | n + 4 | n + 5 | |
| Чистый доход | 1305 | 1485 | 1710 | 1965 | 2265 | |
| Потребность в капитале | 2190 | 1800 | 1350 | 2220 | 300 | |
| Долг | 2250 | 1537,5 | 1057,5 | 495 | 1237,5 | |
| Собственный капитал | 9000 | 9652,5 | 10395 | 11250 | 12232,5 | 13365 |
| Долг/собственный капитал | 0,25 | 0,16 | 0,10 | 0,04 | 0,10 | 0,00 |
Данное предложение приводит к росту стоимости собственного капитала и ведет к переходу на исключительно собственные источники финансирования.
Рассмотрите следующие точки зрения:
а) дивидендная политика практически не влияет на котировку акций;
В данном случае имеется ввиду, что акционеры будут получать доход от прироста котировок на бирже, что фактически имеет место у ряда компаний, но как правило это очень известные динамичные компании.
б) возможно одновременно выплачивать дивиденды и проводить дополнительную эмиссию акций, распространяя их среди акционеров.
Компания, особенно когда у нее есть проблемы с ликвидностью, эмитирует для выплаты дивидендов дополнительные акции. Если дивиденд составляет 10%, акционеры получат 10 акций на каждые 100, уже находящихся у них в собственности. Так как они распределяются пропорционально имеющимся на руках у акционеров пакетам, это не приводит к изменению их долей в акционерном капитале.
Преимущества такой выплаты:
- денежные средства остаются в компании; дивиденды в форме акций имеют такую же информационную ценность, как и денежные, и помогают поддерживать уверенность акционеров в стабильности дивидендного потока;
- увеличивается количество акций в обращении и улучшается их ликвидность;
- те акционеры, которые хотели бы, получив денежные дивиденды, реинвестировать их в акции компании, автоматически (и без уплаты брокерских комиссий) увеличивают свой пакет ценных бумаг;
- акционеры, рассчитывавшие на денежный дивиденд, могут попросту продать дополнительно распределенные акции на рынке.
Предположим, принимается предложение выплачивать дивиденды в размере 165 ден. ед., реализовывать все привлекательные проекты, дополнительную эмиссию не проводить. Рассчитайте отношение «долг/собственный капитал» для каждого из следующих пяти лет. Как вы относитесь к такой политике?
| Показатель | Год | |||||
| n | n + 1 | n + 2 | n + 3 | n + 4 | n + 5 | |
| Чистый доход | 1305 | 1485 | 1710 | 1965 | 2265 | |
| Потребность в капитале | 2190 | 1800 | 1350 | 2220 | 300 | |
| Долг | 2250 | 720 | 150 | |||
| Собственный капитал | 9000 | 10140 | 11460 | 13005 | 14805 | 16905 |
| Долг/собственный капитал | 0,25 | 0,07 | 0,01 | 0,00 | 0,00 | 0,00 |
Такая политика неэффективна для инвесторов, так как сужает возможность получения дополнительной прибыли за счет дивидендов. Только если проекты, финансируемые за счет прибыли и в ущерб дивидендам в долгосрочной перспективе очень уж прибыльны и инвестор с большой наценкой сможет продать акции. Опять возникает проблема финансирования исключительно за счет собственного капитала, что в условиях рыночной экономики как правило недостаточно для расширенного воспроизводства.
Какой информации, на ваш взгляд, не хватает, чтобы решение о выбранной дивидендной политике было бы более обоснованным?
Желательно иметь информацию о ставке процента. А также принятию решения может помочь информация о прибыли с реализуемых проектов, налоговые ставки на дивиденды и доходы с прироста капитала, предпочтения акционеров, ограничения правового характера и др.
Сложность же данного решения вообще заключается еще в том, что оптимальная дивидендная политика — это субъективная политика каждого отдельного предприятия.